10月15日以來(lái)，在經(jīng)濟(jì)基本面向好、資金流動(dòng)性緊張的環(huán)境下，三大期債迎來(lái)一波反彈，主要驅(qū)動(dòng)力在于短期國(guó)內(nèi)外不確定事件對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的壓制。結(jié)構(gòu)上，二債、五債、十債的加權(quán)價(jià)格分別上漲0.23%、0.64%、1.11%，三者之間的上漲幅度出現(xiàn)了一些差異，不僅僅是受到三個(gè)品種價(jià)格彈性不同的影響，更是市場(chǎng)對(duì)于不同驅(qū)動(dòng)因素影響程度的一個(gè)排序。

首先，10月中下旬，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)處于真空期，為債市反彈提供了一個(gè)較好的環(huán)境；其次，在國(guó)內(nèi)上市公司三季報(bào)披露以及“十四五”規(guī)劃政策的等待期間，海外歐美疫情升級(jí)和美國(guó)大選的不確定性對(duì)市場(chǎng)偏好產(chǎn)生壓制，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)回落，避險(xiǎn)情緒升溫，由于價(jià)格彈性的不同，十債的反彈力度強(qiáng)于五債；最后，由于國(guó)內(nèi)資金流動(dòng)性處于緊平衡狀態(tài)，作為短端的二債只是被動(dòng)跟漲，這就造成了反彈結(jié)構(gòu)上的長(zhǎng)債>中債>短債。

中長(zhǎng)期來(lái)看，還看不到支撐利率趨勢(shì)性下行的明確邏輯，但短期內(nèi)利率的上行風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)有所緩和，而且市場(chǎng)對(duì)利空因素的反應(yīng)趨于鈍化本身就是利率在頂部區(qū)域的特征。映射到債市上來(lái)看，三大期債目前已再次運(yùn)行至區(qū)間上沿附近，雖然十債已突破20日區(qū)間上沿，但二債和五債連續(xù)三天出現(xiàn)價(jià)格重心小幅下移的跡象。

目前債市面臨著經(jīng)濟(jì)基本面的確定性壓制，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好支撐力量減弱，存單發(fā)行利率高位振蕩，幾大因素均制約著債市進(jìn)一步反彈的底氣，但資金流動(dòng)性邊際改善對(duì)債市提供底部支撐。二債、五債、十債加權(quán)指數(shù)的參考運(yùn)行區(qū)間分別為100—100.365、99.24—100.055、97.23—98.345。

從市場(chǎng)環(huán)境來(lái)看，隨著上市公司三季報(bào)業(yè)績(jī)收官、“十四五”規(guī)劃落地，市場(chǎng)不確定因素漸次落地，本周焦點(diǎn)在于美國(guó)大選結(jié)果。進(jìn)入本周，海外股市、國(guó)內(nèi)A股以及商品期貨均迎來(lái)反彈，股債蹺蹺板效應(yīng)再次向股市傾斜。與此同時(shí)，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒出現(xiàn)下降，VIX波動(dòng)率指數(shù)從上周五高點(diǎn)41.16連續(xù)四天回落至28.03。目前美國(guó)大選結(jié)果仍在實(shí)時(shí)統(tǒng)計(jì)中，不排除全球資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)再次加劇，從而進(jìn)一步帶動(dòng)債市反彈。

從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，本周陸續(xù)公布的10月PMI數(shù)據(jù)均好于市場(chǎng)預(yù)期。其中，官方制造業(yè)PMI為51.4，預(yù)期51；非制造業(yè)PMI為56.2，預(yù)期56，連續(xù)8個(gè)月處于擴(kuò)張區(qū)間；尤其是衡量范圍更廣的財(cái)新制造業(yè)PMI升至53.6，創(chuàng)2011年2月以來(lái)新高，預(yù)期53；財(cái)新服務(wù)業(yè)PMI為56.8，預(yù)期55。制造業(yè)和服務(wù)業(yè)兩大行業(yè)供需持續(xù)加速?gòu)?fù)蘇，推動(dòng)財(cái)新中國(guó)綜合PMI升至近十年來(lái)最高。企業(yè)家對(duì)經(jīng)濟(jì)前景極為樂(lè)觀，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)大概率將持續(xù)數(shù)月，從中長(zhǎng)期看仍對(duì)債市形成壓制。

從資金面來(lái)看，10月資金面維持緊平衡，銀行負(fù)債成本壓力凸顯，同業(yè)存單量?jī)r(jià)齊升的同時(shí)，迎來(lái)年內(nèi)第二次到期高峰。進(jìn)入11月，本周貨幣市場(chǎng)利率多數(shù)下跌，月初的流動(dòng)性壓力暫時(shí)得到緩和。具體來(lái)看，銀行間質(zhì)押式回購(gòu)利率R001、R007在10月中旬至月底分別上漲135.12BP、135.78BP，而本周則分別快速下跌144.27BP、116.53BP。

資金面供需上，11月公開(kāi)市場(chǎng)到期壓力不大，央行仍將通過(guò)“逆回購(gòu)+MLF”投放進(jìn)行“削峰填谷”，而11月政府債券的供給壓力將有所減輕。截至10月底，今年累計(jì)發(fā)行地方債61218億元，新增債券44945億元，其中一般債券發(fā)行已完成全年計(jì)劃，專(zhuān)項(xiàng)債券完成全年計(jì)劃的94.6%，完成已下達(dá)額度的99.9%。更重要的是，未來(lái)兩個(gè)月，財(cái)政支出的節(jié)奏大概率提速，有助于年底前流動(dòng)性改善，這將對(duì)債市形成一定利好。

隨著質(zhì)押式回購(gòu)利率的下滑，存單利率不會(huì)進(jìn)一步顯著走高，市場(chǎng)無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂銀行負(fù)債端壓力。10月中旬以來(lái)，股份制銀行、城商行的同業(yè)存單發(fā)行價(jià)格分別微漲15BP、19.97BP，上漲斜率明顯放緩，本周分別維持在3.2%、3.5%附近窄幅波動(dòng)。需要注意的是，目前存單利率只是逐步見(jiàn)頂，還沒(méi)有明顯回落，仍制約著短端利率，市場(chǎng)不能過(guò)于樂(lè)觀地認(rèn)為存單利率會(huì)很快下降。