進入1月，隨著年報業(yè)績快報披露和市場對一季報預期的逐漸明朗，基本面上行的態(tài)勢會繼續(xù)抬高市場的振蕩中樞。在全球貿(mào)易共振與補庫存周期的影響下，工業(yè)品價格存在較強的上行動力，在此背景下預計企業(yè)盈利（尤其是周期板塊）將會得到顯著改善。

2021年首個交易日，A股如期迎來“開門紅”。在新能源、農(nóng)業(yè)、軍工等板塊的推動下，市場振蕩上行，中小指數(shù)明顯跑贏大指數(shù)。從過去五年滬深300指數(shù)新年首日漲跌情況可以看出，除2016年和2019年指數(shù)下跌外，其余三年滬深300指數(shù)均收漲。除2016年外，其他A股均處于春季躁動的時間窗口，只不過2017年與2019年市場處于春季躁動的早期階段，而2018年與2020年處于春季躁動的中后期階段。展望未來，我們認為今年春節(jié)前指數(shù)層面將延續(xù)2020年11月以來的振蕩上行態(tài)勢，但整體上漲的空間較為有限，市場很有可能重復類似2017年年初的結(jié)構(gòu)性行情。

春節(jié)前外部環(huán)境較為友好

從國外情況來看，2021年開年的外部環(huán)境較為友好，整體有利于A股。

一方面，外部經(jīng)濟合作前景明朗，地緣政治局勢相對穩(wěn)定。2020年12月30日，中國與歐盟完成中歐投資協(xié)議談判。據(jù)彭博報道，這筆協(xié)議的主要目的是擴大外國投資者進入中國市場的渠道，涉及從汽車到電信等多個行業(yè)。該協(xié)議旨在解決歐盟國家認為扭曲市場的中國政策，如工業(yè)補貼、國有企業(yè)及強制技術(shù)轉(zhuǎn)讓等。從11月15日RCEP的簽署，到12月30日中歐投資協(xié)定的完成談判，表明了日韓和歐盟等主要經(jīng)濟體與中國合作的長期意愿，這有利于外循環(huán)預期的持續(xù)修復。在近年中美關(guān)系不確定性劇增的大背景下，上述協(xié)議有利于中國加強與世界其他主要經(jīng)濟體之間的貿(mào)易往來和科技合作，降低對美國的依賴程度，規(guī)避其他負面貿(mào)易規(guī)則所帶來的沖擊。美國方面，1月20日拜登將正式成為美國總統(tǒng)，在權(quán)力交接的過渡階段，預計中美博弈將暫時處于真空期。但從中長期角度來看，我們認為拜登上臺并不會改變中美兩國戰(zhàn)略關(guān)系，中美關(guān)系仍會是2021年市場將要面對的最大的不確定性因素之一。

另一方面，歐美疫情形勢嚴峻，寬松預期進一步強化。受變異病毒影響，英國新增確診病例創(chuàng)出新高，美國疫情則相對穩(wěn)定。目前變異病毒已經(jīng)擴散到多個國家，這提高了疫情防控難度，加大了疫苗接種的緊迫性，但我們認為投資者不必因此而感到過度擔憂。一方面，從歷史經(jīng)驗來看，從防控措施實施到見效大概需要三到四周的時間，而當前距離防控措施實施剛剛過去兩周。加上防控措施宣布后大量居民出行躲避封鎖，因此1月中旬之前新增病例數(shù)據(jù)持續(xù)升高的現(xiàn)象較為正常。另一方面，雖然疫情的蔓延和防控措施的升級給歐美經(jīng)濟造成了負面影響，但這同時也意味著歐美寬松基調(diào)不會改變。也就是說，如果病毒變異只是導致傳播速度加快和確診人數(shù)增加，其對經(jīng)濟的沖擊將是暫時性的。隨著防控措施的推行和疫苗的逐漸普及，此次疫情的影響將逐漸消退，而股票市場在寬松預期的推動下估值存在支撐。但是如果疫情惡化狀況超出預期（比如變異會影響疫苗有效性、死亡率快速抬升），則需要警惕和防范疫情給經(jīng)濟和金融市場帶來更大的沖擊。

國內(nèi)基本面向好趨勢不變

從國外情況來看，基本面向好、政策面偏暖的宏觀環(huán)境會繼續(xù)抬高市場的振蕩中樞。

基本面方面，雖然目前局部地區(qū)不斷有本土病例出現(xiàn)，但整體來看疫情呈現(xiàn)散點式分布狀態(tài)，屬于可控范疇，對經(jīng)濟影響較為有限。2020年12月31日，統(tǒng)計局公布12月PMI為51.9%，雖然較上月回落0.2個百分點，但連續(xù)十個月位于臨界點以上，表明制造業(yè)繼續(xù)穩(wěn)步恢復。其中新出口訂單指數(shù)為51.3%，表明出口維持強勢。就短期而言，海外疫情及相應的封鎖措施會繼續(xù)壓制其余國家的供給能力，在外圍需求拉動的作用下，中國出口端景氣依然向上，有利于經(jīng)濟基本面的進一步改善。從企業(yè)盈利角度來看，每年的1月都是上市公司年報業(yè)績預告的時間窗口，在此期間投資者對于年報和一季報的預期將逐漸明朗。回顧2020年，在疫情影響下，一季度企業(yè)盈利增速明顯下滑，二季度以來隨著國內(nèi)疫情得到有效控制，加上一系列穩(wěn)增長政策的落地起效，上市公司業(yè)績在一季度深度回調(diào)的基礎上明顯復蘇。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2020年前三季度全部A股歸屬母公司股東凈利潤累計同比增速為-5.88%，其中非金融上市公司凈利潤累計同比增速為-4.33%，剔除金融石油石化后凈利潤累計同比增速為-1.44%。就2020年四季度來說，10月底前地方政府專項債加速發(fā)行使得基建投資保持高速增長，同時在國內(nèi)疫情維持穩(wěn)定的條件下，餐飲、服務行業(yè)的修復仍將延續(xù)，因此預計四季度A股盈利將持續(xù)改善，2020年全年企業(yè)盈利大概率呈現(xiàn)底部回升態(tài)勢。就一季報而言，考慮到外圍需求對出口的拉動以及2020年年初的低基數(shù)效應，本輪經(jīng)濟復蘇大概率持續(xù)到今年上半年，其中一季度經(jīng)濟基本面繼續(xù)改善的預期尤為強烈。在全球貿(mào)易共振與補庫存周期的影響下，工業(yè)品價格存在較強的上行動力，在此背景下預計企業(yè)盈利（尤其是周期板塊）將會得到顯著改善。

政策面方面，開年國內(nèi)外宏觀流動性預期偏向?qū)捤?。海外方面，為應對疫情給經(jīng)濟帶來的沖擊，歐美等主要經(jīng)濟體的政策將維持寬松，尤其是美國，這會強化人民幣升值的預期。歷史行情顯示，在人民幣匯率升值期間，北上資金配置A股的動力較強，價值股尤其是金融股表現(xiàn)會比較亮眼。國內(nèi)方面，2020年12月16日至18日中央經(jīng)濟工作會議在北京召開，會議指出“要繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，保持對經(jīng)濟恢復的必要支持力度，政策操作上要更加精準有效，不急轉(zhuǎn)彎，把握好政策時度效”。上述政策表述出臺以后，市場對于2021年年初無風險利率的走向趨向于樂觀。但從全年角度來看，在國內(nèi)經(jīng)濟快速修復的背景下，逆周期政策發(fā)力托底的必要性已有所下降，政策天平將逐漸向“防風險”傾斜，后續(xù)宏觀政策料將逐漸回歸常態(tài)化。也就是說，未來的財政政策將由積極趨向于穩(wěn)定，貨幣政策也會從應對疫情沖擊的偏寬松狀態(tài)向后疫情時代的穩(wěn)健中性取向回歸，“穩(wěn)貨幣”“穩(wěn)信用”將成為2021年的政策基調(diào)。

圖為上市公司歸母凈利潤累計同比（%）

指數(shù)將延續(xù)振蕩上行態(tài)勢

綜上所述，我們認為春節(jié)前期指數(shù)層面將延續(xù)2020年11月以來的振蕩上行態(tài)勢，但整體上漲的空間較為有限。具體而言，第一，年初外部環(huán)境對A股較為有利。2020年12月30日中歐投資協(xié)定完成談判，1月20日拜登正式主政，中美博弈將處于真空期。此外海外疫情防控形勢依然嚴峻，一方面加大了疫苗接種的緊迫性和防控措施的升級，另一方面也意味著歐美寬松基調(diào)不會改變。第二，就國內(nèi)來說，雖然目前局部地區(qū)不斷有本土病例出現(xiàn)，但整體來看疫情呈現(xiàn)散點式分布狀態(tài)，屬于可控范疇，對經(jīng)濟影響較為有限。與此同時，海外疫情及相應的封鎖措施會繼續(xù)壓制相應國家的供給能力，中國出口端景氣依然向上。

進入2021年1月，隨著年報業(yè)績快報披露和市場對一季報預期的逐漸明朗，基本面上行的態(tài)勢會繼續(xù)抬高市場的振蕩中樞。雖然在中央經(jīng)濟工作會議“不急轉(zhuǎn)彎”政策表述的影響下，市場對于2021年年初無風險利率的走向趨于樂觀，但由于年內(nèi)國內(nèi)整體的政策面偏向于中性，不宜對上漲機會抱有過多期待，市場很有可能重復類似2017年年初的結(jié)構(gòu)性行情。因此操作上，建議前期多單謹慎持有，如新加倉多單以IF和IH為主。同時，密切關(guān)注海外疫情防控和北上資金流向。如果海外疫情超預期惡化（比如變異會影響疫苗有效性、死亡率快速抬升）、北上資金大幅外流，多單全部平倉離場。跨品種套利方面，建議投資者關(guān)注2：1多IH空IC跨品種套利。