進入2021年以來，受跨年后銀行體系資金面延續(xù)偏松、經濟數(shù)據(jù)季節(jié)性偏弱、央行繼續(xù)釋放政策短期不會急轉彎等影響，國債期貨先揚后抑。后期來看，受益于全球避險情緒升溫、春節(jié)前政策不急轉彎繼續(xù)呵護資金面、年初利率債供給壓力偏小、年初配置盤早配置早受益，國債期貨大概率維持振蕩偏強走勢。

PMI環(huán)比回落，經濟整體仍維持修復趨勢。國家統(tǒng)計局節(jié)前公布去年12月PMI數(shù)據(jù)，12月制造業(yè)PMI環(huán)比回落，但從絕對值看在年內僅次于3月和11月，顯示基本面仍處于快速擴張通道。供需方面，供需關系朝著均衡的方向修復。分企業(yè)類型看，顯示不同規(guī)模企業(yè)間景氣度出現(xiàn)分化。疫情以來，小型企業(yè)復蘇一直呈現(xiàn)偏弱的狀態(tài)，這對就業(yè)和經濟內生動能都不是好的跡象。PMI中的亮點在于，原材料購進價格指數(shù)和產成品出廠價格指數(shù)絕對值已經接近2017年的高點。庫存方面，產成品庫存指數(shù)上行至 0.5個百分點，顯示制造業(yè)企業(yè)整體處于主動補庫階段，原材料庫存指數(shù)持平。這一方面顯示大宗商品價格可能主要受生產旺盛驅動，另一方面原材料價格漲勢過猛也一定程度上降低了生產企業(yè)補充原材料庫存的意愿。往后看，美國二輪財政刺激落地對消費形成強支撐，補庫同樣繼續(xù)，且短期無法證偽，但當前疫情形勢和疫苗接種不確定依舊較大，供需缺口將持續(xù)。整體看，海內外因素將延續(xù)補庫，支撐經濟繼續(xù)修復。

通脹回升，短期仍無壓力。統(tǒng)計局公布去年12月CPI環(huán)比由降轉漲，PPI漲幅擴大。從環(huán)比看，12月CPI由上月下降轉為上漲0.7%。從同比看，CPI由上月下降轉為上漲0.2%。PPI從環(huán)比看，12月上漲1.1%，漲幅比上月擴大0.6個百分點。從同比看，PPI下降0.4%，降幅比上月收窄1.1個百分點。CPI和PPI表現(xiàn)均和市場預期相差不大。核心CPI從0.5%的平臺下行至0.4%是突出矛盾，反映大部分人力密集型行業(yè)仍未提振，受損較多。除豬肉外的一般物價目前變化不大，鮮菜鮮果價格并沒有顯示出超季節(jié)性，非食品價格表現(xiàn)平穩(wěn)。2020年5月前豬肉價格形成的基數(shù)較高，CPI無過高風險。PPI環(huán)比走強，遠超季節(jié)性，進入了上行通道。PPI同比下降0.4%，同比大幅回升，環(huán)比1.1%。工業(yè)品上漲較多，超出市場預期，主要是中上游的采掘、原材料項拉動，但加工工業(yè)也不弱，環(huán)比0.8%，明顯擺脫了振蕩，進入加速上升區(qū)間。從工業(yè)類價格結構看，PPI生產資料環(huán)比漲幅快于生活資料環(huán)比、PPIRM漲幅快于PPI、CRB漲幅快于PPIRM，這意味著PPI上行仍在傳遞的過程中。整體看，通脹季節(jié)性回升，短期不會對政策構成擾動。

央行50億元逆回購操作，堪稱政策“不急轉彎”的最佳詮釋。1月8日，央行公開市場進行50億元7天期逆回購操作。隨著資金面順利跨年，銀行體系資金面明顯偏松， DR001始終維持在1%以下，而DR007始終維持在2.2%政策利率水平之下。因此，央行在跨年后在公開市場連續(xù)大額凈回籠資金，上周前四天共回籠資金5100億元。此外，在央行大幅回籠資金的同時仍小幅開展逆回購操作，周一至周五分別為200億、100億、100億、100億以及50億元。尤其是周五開展50億元逆回購操作堪稱是政策“不急轉彎”的最佳詮釋。我們回顧以往央行操作的歷史來看，上次開展50億元逆回購操作要回溯到2016年12月23日。其實對于目前偏寬松的銀行體系資金面而言，50億元的超低量操作更多體現(xiàn)的是政策的態(tài)度。2020年年底的中央經濟工作會議以及央行四季度例會均提出，2020年宏觀政策要保持連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性。要繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，保持對經濟恢復的必要支持力度，政策操作上要更加精準有效，不急轉彎，把握好政策時度效。進入2021年以來，央行在大幅回籠資金的同時“低量”開展逆回購操作，100億元的逆回購操作相對于上千億的回籠量幾乎可以忽略不計，因此一直都是體現(xiàn)的政策“不急轉彎”的政策導向。