流動性充裕

新年伊始，股指連續(xù)上漲后，稍作調(diào)整再度上攻。中期股指或?qū)^(qū)間振蕩，區(qū)間上沿受制于北方疫情反復，以及部分偏高估值板塊階段回調(diào)影響，風險偏好承壓。區(qū)間下沿受益于經(jīng)濟面改善、業(yè)績回暖、股市流動性充裕等利好因素支撐。

圖為上證50基差波動

盈利回升是基礎(chǔ)

2020年一季度，企業(yè)盈利受疫情沖擊后，出現(xiàn)較大幅度回落，隨后在利多政策影響下，企業(yè)盈利開始企穩(wěn)回升。2020年二三季度，全A股業(yè)績增速由負轉(zhuǎn)正。預計2021年全A股業(yè)績增速和非金融類業(yè)績增速分別為22.9%、34.9%，較2020年低基數(shù)情況下大幅回升。

2020年，社融增速與M2增速差值從年初2.3%擴大至年末的3%，反映實體融資需求較好，經(jīng)濟向上修復。M2—M1差值從年初8.4%收窄至年末的0.7%，反映實體企業(yè)可用投資資金較多，新一輪補庫周期或?qū)⒅饾u開啟，印證2021年國內(nèi)經(jīng)濟面將進一步好轉(zhuǎn)。

隨著實體經(jīng)濟恢復，工業(yè)企業(yè)利潤增速跌幅收窄，逐步回升。2020年5月，工業(yè)企業(yè)利潤增速由負轉(zhuǎn)正，逐月增長，工業(yè)企業(yè)利潤增速回升勢頭有望延續(xù)到2021年二季度。歷史上，滬深300指數(shù)與工業(yè)企業(yè)利潤增速呈現(xiàn)明顯正相關(guān)。在企業(yè)盈利持續(xù)改善后，有利于股指穩(wěn)步振蕩上行。

結(jié)構(gòu)分化是常態(tài)

隨著我國經(jīng)濟“減速提質(zhì)”，人均GDP達到10000美元后，消費升級是大勢所趨。食品飲料、醫(yī)藥健康等大消費行業(yè)受益明顯，目前中國經(jīng)濟正處于由投資驅(qū)動轉(zhuǎn)向消費驅(qū)動階段，類似于1970—1990年美國進入品質(zhì)化消費階段。2021年，國內(nèi)外經(jīng)濟好轉(zhuǎn)后，消費需求將繼續(xù)回暖，可選消費中的釀酒、化妝品、汽車等仍會有較好表現(xiàn)。以茅臺為龍頭的消費行業(yè)景氣度繼續(xù)向上，市場給予消費板塊偏高估值溢價。

從全球優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)配置角度看，美國科技優(yōu)勢明顯（美股買優(yōu)質(zhì)科技股），中國消費升級潛力大（A股買商業(yè)模式簡單，優(yōu)質(zhì)品牌消費股），香港承接了A股的稀缺標的（阿里、騰訊、美團等互聯(lián)網(wǎng)龍頭）。從市場博弈角度看，機構(gòu)資金抱團行為是尋找擁抱政策導向性強，業(yè)績兌現(xiàn)預期強，能實實在在看到盈利能力的優(yōu)質(zhì)核心消費資產(chǎn)。對于A股科技板塊，缺乏優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)。雖然政策面大力扶持半導體芯片領(lǐng)域，但核心技術(shù)依舊受制于海外，中短期內(nèi)核心技術(shù)上的突破有難度，科技板塊業(yè)績不確定性較大，資金面較為謹慎。

拉長時間周期來看，消費類龍頭企業(yè)（白酒、啤酒、醫(yī)藥）穿越了牛熊，經(jīng)受住了時間和經(jīng)濟周期輪回的考驗，累計漲幅居前。在價值投資時代，優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)與平庸資產(chǎn)表現(xiàn)兩級分化，特別是注冊制推出后，市場環(huán)境優(yōu)勝劣汰，資金追逐業(yè)績增長確定性強、成長空間大的行業(yè)板塊。

從滬深300、上證50股指成分股所屬行業(yè)權(quán)重看，滬深300、上證50成分股中雖然金融、地產(chǎn)等周期類權(quán)重股居多，但部分消費和科技類龍頭企業(yè)逐步納入到滬深300和上證50成分股中，有利于成分股所屬行業(yè)權(quán)重優(yōu)化，導致滬深300和上證50風格趨于均衡。2021年IH、IF、IC均有逢低做多機會，重點關(guān)注IF、IH表現(xiàn)。

關(guān)注期指升貼水變化

從歷史上股指期貨基差變化規(guī)律看，在單邊階段上漲行情中，股指期貨貼水會逐漸收窄，并逐漸轉(zhuǎn)為升水。以IH活躍合約為例，自2020年11月中旬至2021年1月中旬，上證50活躍合約處于小幅升水狀態(tài)，基差均值-2.57。在此期間，上證50指數(shù)最大漲幅16%。反之，在調(diào)整行情中，股指期貨升水逐漸回落。2021年1月中旬，上證50活躍合約升水有所回落，后期若再度轉(zhuǎn)為貼水，并持續(xù)較長時間，市場可能又重回區(qū)間振蕩格局。

在經(jīng)濟面繼續(xù)好轉(zhuǎn)，內(nèi)外需共振，股市流動性較寬松環(huán)境下，2021年股指整體趨勢以振蕩上行為主，運行節(jié)奏進二退一，有快有慢。短期股指調(diào)整后，或還有再次拉高，但基于結(jié)構(gòu)分化明顯，各板塊之間未形成合力向上拉升的動力，中期股指上行高度有限。一季度，股指以區(qū)間振蕩為主，逢低關(guān)注優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)聚集的上證50、滬深300表現(xiàn)。