元旦后國際糖價波動加劇。ICE原糖主力合約新年開市首日上摸16.13美分/磅；1月7日高開于16.33美分/磅，回落至15.6美分/磅；1月14日一舉攻下16.5美分/磅，最高觸及16.75美分/磅，以16.67美分/磅報收，日漲5.2%，創(chuàng)2017年4月以來新高。但是，截至1月22日，原糖價格再次回調(diào)至15.87美分/磅。原糖價格急漲急跌有跡可循：供應(yīng)偏緊發(fā)酵，外圍利多傳導(dǎo)，盤面上漲節(jié)奏提前。但原糖價格上漲過快刺激供應(yīng)增加，恐透支后期行情。

需求超出預(yù)期

一方面，印尼進口量預(yù)計增加。2020年印尼進口500萬噸原糖，同比增加110萬噸，由于2020年基數(shù)高，2020年年底市場預(yù)計印尼今年進口原糖同比減100萬噸，但因需求強勁，2020年結(jié)轉(zhuǎn)庫存僅85萬噸，較正常值低75萬噸，且果葡糖漿進口價格高漲，或刺激糖替代10萬噸。因此，最新預(yù)測印尼今年進口原糖480萬噸，同比減量僅20萬噸，其中一季度將大量進口。與此同時，巴基斯坦產(chǎn)量不及預(yù)期升溫，政府批準(zhǔn)零關(guān)稅進口85萬噸糖，屬于預(yù)期外進口需求。市場最新預(yù)期本榨季巴基斯坦產(chǎn)糖量不到500萬噸，低于政府預(yù)期的550萬噸，而需求量接近550萬噸，這導(dǎo)致目前巴基斯坦糖零售價較2020年年底漲10%，這在榨季生產(chǎn)中期是比較少見的，因此政府實施無關(guān)稅進口以平抑糖價，從而提振了國際糖價。

另一方面，印度產(chǎn)量存在不及預(yù)期的風(fēng)險。受洪水浸泡及病害影響，北方邦甘蔗單產(chǎn)和產(chǎn)糖率下降，馬邦產(chǎn)量也可能受水災(zāi)影響，且甘蔗種需求大，甘蔗榨量將減少。此外，由于糖廠使用B糖蜜和甘蔗汁生產(chǎn)乙醇減輕產(chǎn)糖壓力，估計本榨季乙醇分流糖量由上榨季的80萬噸增至200萬噸出頭，約93%來自北方邦、馬邦和卡邦。就生產(chǎn)數(shù)據(jù)來看，截至1月15日，印度累計產(chǎn)糖1427萬噸，同比增加338萬噸，生產(chǎn)進度快，但北方邦產(chǎn)糖同比減少8萬噸，產(chǎn)量不及預(yù)期。需關(guān)注印度糖協(xié)本月底進行的二次估產(chǎn)情況?？傮w上，一季度全球食糖需求強于預(yù)期，ICE原糖近月合約升水遠月合約價差結(jié)構(gòu)，印證了季節(jié)性供應(yīng)偏緊的格局。

外圍利多助力

相關(guān)農(nóng)產(chǎn)品板塊方面，美國農(nóng)業(yè)部1月12日下調(diào)2020/2021年度美國玉米產(chǎn)量及結(jié)轉(zhuǎn)庫存預(yù)期。其中，玉米產(chǎn)量、結(jié)轉(zhuǎn)庫存預(yù)期較2020年12月預(yù)期調(diào)降2.2%、8.8%，結(jié)轉(zhuǎn)庫存預(yù)期較2019/2020年度降19%，刺激美玉米主力合約漲至534美分/蒲式耳，較去年同期漲37%。

巴西與美國存在大量玉米乙醇進出口貿(mào)易，本榨季截至2020年12月底南巴西乙醇出口量已達到22億升，同比增加40%，大部分出口至美國，美玉米價格高企增強南巴西乙醇出口競爭力，存在南巴西產(chǎn)糖壓力下降的預(yù)期。與此同時，巴西乙醇進口持續(xù)萎縮，2020年累計進口10億升，同比降21%，在美國玉米價格維持高位的情況下，巴西乙醇進口趨于進一步減少，利好巴西國內(nèi)乙醇消費。

產(chǎn)業(yè)與資金博弈

巴西套保方面，咨詢公司ArcherConsulting預(yù)測，巴西糖廠已對1725萬噸糖進行套保，占2021/2022榨季預(yù)期出口量的69%。當(dāng)前對沖水平是該公司2012年開始進行預(yù)測以來的最高季節(jié)性水平，因糖廠抓住糖價上漲的機會鎖定遠期銷售價格。目前巴西乙醇折糖價12.24美分/磅，而ICE原糖2021年合約價格均在14.4美分/磅上方，產(chǎn)糖較產(chǎn)乙醇收益至少高2.16美分/磅?？梢灶A(yù)測的是，糖價上漲過快將抑制下榨季南巴西產(chǎn)糖用蔗比下調(diào)幅度，增加利空風(fēng)險。

印度方面，國際糖價上行刺激出口加速，糖廠已簽訂170萬噸出口協(xié)議，且16.2美分/磅的ICE價格即可覆蓋印度補貼出口原糖的成本，盤面上漲過快會刺激出口超預(yù)期，上調(diào)出口預(yù)期至580萬噸，較原來預(yù)期增加80萬噸。CFTC原糖持倉驗證產(chǎn)業(yè)套保熱情。截至1月19日，商業(yè)空單高達91.3萬手，接近2020年2月11日的93萬手。不過，原糖季節(jié)性供應(yīng)偏緊，而價格僅略高于疫情前水平，且南巴西仍存降雨不足的天氣風(fēng)險，熱衷于買入農(nóng)產(chǎn)品的基金轉(zhuǎn)而押注原糖。截至1月19日，大基金凈多持倉17.3萬手，較2020年年底增加1.9萬手。關(guān)注資金買入的持續(xù)性。

總體而言，原糖價格上漲過快將刺激印度出口超預(yù)期，也抑制南巴西下榨季的減產(chǎn)幅度。原糖價格上漲節(jié)奏提前恐加大后期的回調(diào)空間。