大勢研判：經(jīng)濟持續(xù)復蘇，政策取向影響市場風險偏好

經(jīng)濟與盈利方面，12月國內(nèi)經(jīng)濟繼續(xù)保持復蘇趨勢，結構上，基建和地產(chǎn)投資持續(xù)回落，制造業(yè)投資保持高位，受疫情散點出現(xiàn)和11月電商促銷透支消費需求影響，12月消費復蘇略顯疲軟，工業(yè)生產(chǎn)持續(xù)保持旺盛，往后看，制造業(yè)和消費有望接棒基建地產(chǎn)，成為推動2021年中國經(jīng)濟增長的主動能。PPI和CPI持續(xù)上行，價格環(huán)境對于工業(yè)企業(yè)和消費品公司業(yè)績復蘇較為有利。

政策方面，1月下旬，A股市場大幅調(diào)整，對政策收緊的擔憂是導致近期A股大幅調(diào)整的主要原因。在趨勢外推的市場預期形成機制下，細微因素的變化均可能導致市場預期發(fā)生變化，進而影響市場波動。對此，我們認為，越是大政方針，越是內(nèi)生于經(jīng)濟形勢，當前國內(nèi)通脹壓力較小、就業(yè)壓力可控、人民幣貶值壓力不大，資產(chǎn)價格，特別是一線城市房產(chǎn)所代表的資產(chǎn)，其價格漲幅將是影響政策取向的更重要因素。往后看，投資者對政策取向無需過度悲觀，但也不能過度樂觀，當前經(jīng)濟復蘇形勢和資產(chǎn)價格快速上漲都會對政策退出形成制約，投資者仍需要密切關注資產(chǎn)價格變化，如果未來以一線城市房產(chǎn)為代表的資產(chǎn)價格上漲勢頭得到了明顯遏制，那么寬松政策仍將對經(jīng)濟復蘇提供支持，反之，如果資產(chǎn)價格快速上漲勢頭沒有得到有效遏制，那么寬松政策則將很有可能超預期收緊。

估值方面，目前A股市值/M2位于2003年以來84.7%歷史分位，A股估值整體處于歷史高位。分塊來看，代表大盤股的滬深300指數(shù)估值處于歷史高位，而代表中小市值股票的中證500指數(shù)估值處于歷史低位，板塊估值分化明顯。

綜合來看，當前市場估值整體處于歷史高位，經(jīng)濟雖持續(xù)復蘇但其上行空間有限，貨幣政策和信用政策邊際收緊在方向上是相對確定的，目前市場關注點在于寬松政策收緊的速度和幅度。在這種背景下，市場大概率將以震蕩行情為主，市場波動可能會明顯加大，但持續(xù)大幅下跌的可能性較小。

行業(yè)配置：順周期仍是主線，可增加對低估值板塊關注。

行業(yè)配置方面，建議關注：1)工業(yè)金屬和石油化工產(chǎn)業(yè)鏈。全球經(jīng)濟復蘇和美國補庫存有望拉動周期上游需求，另一方面，中低收入國家2021年經(jīng)濟活動仍將受疫情困擾，可能出現(xiàn)周期品種的需求恢復快于供給。從大宗商品漲跌與美國制造業(yè)庫存的相關性看，對海外需求更加敏感的原油、工業(yè)金屬可能更為受益；2)汽車和家電等可選消費的景氣修復。乘用車仍處于超額收益最佳的被動去庫階段，家電出口和內(nèi)銷雙雙保持高景氣，未來都將受益于擴大內(nèi)需戰(zhàn)略對大宗消費的支持；3)新能源產(chǎn)業(yè)鏈和軍工板塊獲利回吐引發(fā)震蕩幅度加大，但回調(diào)往往帶來配置機會，長期來看，新能源產(chǎn)業(yè)鏈和軍工板塊未來業(yè)績增長的確定性較強，但當前較高的估值使得其存在調(diào)整壓力，隨著其逐步調(diào)整，其配置價值也將逐步顯現(xiàn)；4)低估值金融板塊中，銀行盈利質(zhì)量和資產(chǎn)負債表改善，保險行業(yè)資產(chǎn)端收益率和保費端同步向好，可耐心等待估值修復。

風險提示：疫苗推廣不及預期；經(jīng)濟增速超預期下行；海外市場波動加大。