當前又來到了一個價格比時間更重要的階段。估值調(diào)整到位、且盈利預(yù)期修正到位的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，將率先從底部脫穎而出。

當前市場已經(jīng)處于底部區(qū)域。1)悲觀預(yù)期已很大程度得到反映、釋放。此前市場大幅調(diào)整，主要是受國內(nèi)疫情發(fā)酵+匯率貶值+海外美聯(lián)儲收緊的沖擊。而當前，一方面，國內(nèi)疫情已在逐步改善，同時決策層反復(fù)要求穩(wěn)定產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈，企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)推進，來自疫情的供應(yīng)鏈沖擊也將緩和。另一方面，近期美債利率上行趨緩。5月初美聯(lián)儲會議后，市場或進一步“靴子落地”。此外，盡管匯率貶值，但并未帶來外資的大幅流出。2)決策層連續(xù)在多個重要場合加碼“穩(wěn)增長”、穩(wěn)定市場預(yù)期，不斷夯實“政策底”。從兩會、到金融委會議、再到近期的政治局會議，決策層“穩(wěn)增長”的決心已反復(fù)得到確認。后續(xù)貨幣、信用政策仍有望進一步放松。與此同時，決策層還反復(fù)強調(diào)“保持資本市場平穩(wěn)運行”，并針對市場關(guān)切的供應(yīng)鏈、地產(chǎn)、互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管等重點問題做出明確部署。3)結(jié)合我們獨家構(gòu)建的十一項底部特征指標來看，大部分指標已經(jīng)達到或者接近歷史市場底部水平：其中，信貸脈沖、下跌速率、估值、破凈率、風(fēng)險溢價、股債收益差和偏股基金發(fā)行規(guī)模等指標已經(jīng)達到歷史上市場底時水平。

從時間上，當前市場仍處在消耗、震蕩、整固的階段。復(fù)雜底部的構(gòu)建很難一蹴而就。1)海外尾部風(fēng)險仍待釋放。一方面，二季度將是美聯(lián)儲收緊的高峰期。近期美聯(lián)儲主席鮑威爾多次表示5月將加息50bp.而根據(jù)聯(lián)邦利率期貨的數(shù)據(jù)來看，市場預(yù)期5月、6月、7月美聯(lián)儲均將加息50bp，并且 6月美聯(lián)儲大概率還將啟動縮表。另一方面，歐央行也于4月22日表示或?qū)⒃谌径瘸踅Y(jié)束其購債計劃，并在年底前加息。流動性收緊之下，海外市場或仍將波動，也抑制國內(nèi)風(fēng)險偏好。2)國內(nèi)疫情對于國民經(jīng)濟、企業(yè)盈利的拖累仍未完全顯現(xiàn)。3月社會消費品零售總額同比增速-3.5%，較前值的6.7%大幅下滑。與此同時，生產(chǎn)端，3月工業(yè)增加值同比增速為5%，較前值7.5%下滑2.5個百分點。疫情拖累下，生產(chǎn)活動受到限制，生產(chǎn)持續(xù)改善的趨勢被打斷。投資端，穩(wěn)增長支持下，基建投資成為主要支撐，但制造業(yè)投資增速大幅回落，地產(chǎn)投資增速也再次轉(zhuǎn)負。并且，考慮到采取較為嚴格的管控措施實際上是從3月下旬開始，因此3月數(shù)據(jù)尚未完全體現(xiàn)疫情對經(jīng)濟的沖擊。在國內(nèi)疫情反彈及堅持動態(tài)清零的背景下，雖然貨幣政策和財政政策等政策環(huán)境有望繼續(xù)保持寬松，但穩(wěn)增長的效果受影響，二季度經(jīng)濟及中報業(yè)績?nèi)詫⒊袎骸?)參考歷史，大跌之后，除非政策出現(xiàn)系統(tǒng)性的放松，市場在底部區(qū)域通常需要經(jīng)歷一段消耗、整固的過程。對于本輪下跌，雖然政策放松的方向已經(jīng)明確，但更多是溫和的對沖和發(fā)力，因此大概率將構(gòu)建一個復(fù)雜的底部。因此，當前又來到了一個價格比時間更重要的階段。估值調(diào)整到位、且盈利預(yù)期修正到位的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，將率先從底部脫穎而出。

結(jié)合一季報及未來的景氣前瞻，重點關(guān)注以下三個方向：1)消費核心資產(chǎn)(酒類、免稅、航空、景區(qū)及酒店)：一方面，受益于國內(nèi)疫情逐步改善。另一方面，板塊股價、估值均已處于低位，內(nèi)外部不確定下進可攻退可守。2)“穩(wěn)增長”板塊(基建、地產(chǎn)、銀行等)：中財委會議要求“全面加強基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”，政治局會議強調(diào)“努力實現(xiàn)全年經(jīng)濟社會發(fā)展預(yù)期目標”，政策持續(xù)加碼。同時，全球市場仍處于高波動、低風(fēng)險偏好的亂局中?；?、地產(chǎn)、銀行等板塊兼具安全性與政策驅(qū)動。3)“新半軍”中，免疫力較強、維持高景氣的方向(軍工新材料、光伏組件、風(fēng)電整機、半導(dǎo)體材料、5G光纖光纜、特高壓)：結(jié)合估值和業(yè)績確定性，以及我們“新半軍”擇時框架領(lǐng)先指標的判斷，我們認為5月科技成長板塊有望迎來一波修復(fù)窗口。

風(fēng)險提示：關(guān)注全球資本回流美國超預(yù)期，中美博弈超預(yù)期等。