一、價格走勢回顧

7月份，成材消費改善有限，高庫存對價格帶來較大壓力，鋼廠持續(xù)虧損后被迫通過減產(chǎn)調(diào)整供需，原料需求減少，負反饋作用下煤焦跟隨調(diào)整，同時海外宏觀加息也給商品帶來沖擊，黑色商品大幅調(diào)整，鋼材現(xiàn)貨出現(xiàn)恐慌拋售，焦炭月累計提降800元/噸。7月中旬，鋼材庫存壓力逐步有所緩解，螺紋產(chǎn)量降至230萬噸左右，甚至低于冬季產(chǎn)量，鐵水產(chǎn)量跌至今年同期低位，供需缺口出現(xiàn)后市場開始交易復產(chǎn)，月中成材觸底反彈，煤焦在22日左右也開始了一波上漲行情。至9月底的時間內(nèi)，螺紋鋼生產(chǎn)基本維持小幅利潤，成材及鐵水產(chǎn)量處于上行趨勢，但受到市場預期偏弱的影響，下游對于煤焦的補庫保持克制，焦煤而言僅到國慶節(jié)前2周才出現(xiàn)較多的補庫。

8月份，焦化利潤逐步改善，至9月初達到高點71元/噸，焦化廠及鋼廠焦化廠產(chǎn)能利用率持續(xù)抬升，焦企產(chǎn)能利用率在9月16日達到高點78.74%，15日焦炭觸及月內(nèi)最高點3033元/噸，16日焦炭第二輪提漲落地，累計提漲達到400元/噸。8月份高溫缺電的出現(xiàn)對建材的生產(chǎn)及消費帶來負面影響，公布的7月地產(chǎn)數(shù)據(jù)仍較疲軟，黑色商品上行乏力，自月中起震蕩下跌，月底美聯(lián)儲預期硬派，繼續(xù)保持較快加息節(jié)奏，盤面出現(xiàn)大幅調(diào)整，30日焦炭主力合約收盤2463元。

9月份，一方面，高溫影響逐漸消退，鋼材消費量得到一定釋放，同時政策方面也督促抓緊三季度施工黃金期，而疫情的不時出現(xiàn)對需求構(gòu)成一定擾動，同時美國8月通脹再超預期施壓商品，限制了鋼廠上行空間，成材價格呈現(xiàn)窄幅震蕩格局。原料端，臨近大會前安檢加強、停產(chǎn)檢修增多導致焦煤供應(yīng)收緊，在假期來臨之前，鋼廠逐步增加了焦煤的補庫，煤焦走勢偏強，現(xiàn)貨在節(jié)前開始嘗試提漲，月內(nèi)煤焦領(lǐng)漲黑色，月漲幅分別為12.7%/13.7%，明顯強于螺紋、熱卷漲幅3.3%/1.96%。

二、國內(nèi)焦煤增量受限，進口補充保持高增速

三季度國內(nèi)煉焦精煤產(chǎn)量波動回落，汾渭數(shù)據(jù)顯示，7-9月焦煤產(chǎn)量周均值分別為月915萬/923萬/912萬，相比6月的927萬水平有較大下滑，統(tǒng)計局日產(chǎn)量來看，6-8月焦煤日產(chǎn)量分別為144萬/132萬/131萬，6-8月焦炭日產(chǎn)量分別為144萬/132萬/131萬。7月市場處于下行趨勢，產(chǎn)業(yè)鏈主動降庫，煤礦庫存明顯增加，8月5日庫存達到346萬噸的高點，價格也承壓回落，7月30日柳林高硫主焦1750元/噸，月降幅850元/噸。進入8月份，焦企開工提升帶動焦煤需求，煤礦庫存壓力緩解，截止9月30日庫存256萬噸，自高點下降90萬噸。同比來看，當前煤礦庫存總體偏高，分地區(qū)而言，山東地區(qū)庫存明顯偏高，山西庫存處于中性水平。

四季度，焦煤產(chǎn)量受到兩個因素的影響，一是，今年以來國內(nèi)煤礦事故頻發(fā)，近期焦煤主產(chǎn)地事故較多，事故煤礦多停產(chǎn)整治。其次，國內(nèi)10月重大會議召開前，主動停產(chǎn)檢修煤礦增多，河北、山東等多地發(fā)布安全檢查通知，山西呂梁等地部分煤礦主動減產(chǎn)，根據(jù)汾渭統(tǒng)計的煤礦開工率，全國煤礦開工率連續(xù)下滑至10月13日的96.72%，雖然煤礦開工降幅低于去年7月份，考慮會議時間，低產(chǎn)量持續(xù)時間可能更久，10月份供應(yīng)端仍有下滑壓力。

大會結(jié)束后煤礦增產(chǎn)保供可能再度成為主題，產(chǎn)量也將的到釋放，從開工來看，年內(nèi)高點在3月份，周產(chǎn)量在960萬噸左右，對比當前892萬噸，增幅空間7.6%，按照10月份較快恢復生產(chǎn)，10-12月月均產(chǎn)量預計為900/915/925萬噸，季度產(chǎn)量環(huán)比降幅為0.4%。

進口煤方面，根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，7/8月進口焦煤分別為619/641萬噸，相比6月的498萬噸增幅明顯，1-8月煉焦煤進口累計達到3863萬噸，同比增加26%。進口來源以俄羅斯煤、蒙煤為主，1-8月俄羅斯焦煤累計進口1243萬噸，蒙煤累計進口1313萬噸，合計占進口煤比例56%，相比2021年占比提升9個百分點，其中俄羅斯俄受到烏沖突影響，出口中國焦煤量維持高增速，8月累計增速達到84%。冬季俄煤出口可能有所下降，按照四季度月均進口150萬噸，全年進口量可達到1880萬噸左右，同比增加76%。

下半年，蒙煤進口受疫情影響減少，政府層面積極推進增加通關(guān)量，外長王毅于8月7日至8日對蒙古國進行正式訪問，嘎順蘇海圖-甘其毛都鐵路口岸的開通將成為第二個鐵路門戶，三季度甘其毛都通關(guān)車穩(wěn)步攀升，根據(jù)規(guī)劃未來通關(guān)可能達到900車，10月初通關(guān)車最高達到700車以上。8月蒙煤進口量恢復至2020年附近，根據(jù)甘其毛都進口計算，9月環(huán)比增幅10.8%，對比往年來看，四季度進口量有下行趨勢，四季度按照月均230萬進口量計算，年內(nèi)蒙煤進口增量或達900萬噸。加拿大進口煤總體平穩(wěn)，2022年進口量預計持平去年，總體上，2022年焦煤進口量合計或達到6400萬噸，同比增加900萬噸或16%，與2018年進口量相當。四季度進口量在1920萬左右，季環(huán)比增加約為40萬噸或2.1%。

三、焦化開工低位，出口有回落壓力

焦化產(chǎn)能方面，近兩年國內(nèi)焦化廠產(chǎn)能處于擴張階段，2021年增加產(chǎn)能2600萬噸，2022年截止9月份累計凈增加產(chǎn)能2215萬噸，四季度預計仍有超100萬噸新增產(chǎn)能。而從生鐵產(chǎn)量來看，截止8月份，累計產(chǎn)量5.8億噸，同比下降4.1%，需求下降而焦化產(chǎn)能不斷增加，焦化企業(yè)利潤持續(xù)處于低位，開工也受到影響。截至10月中旬，焦企產(chǎn)能利用率均值75.7%，焦化廠開工水平總體處于近年低位，產(chǎn)能充足情況下，焦炭產(chǎn)量變化更依賴于鐵水的變化，另一方面冬季環(huán)保限產(chǎn)也會對焦炭生產(chǎn)帶來階段性影響。

出口方面，2022年1-8月中國焦炭及半焦炭出口量603萬噸，同比增長29.2%。8月份出口焦炭及半焦炭100.5萬噸，同比增加75.4%，其中向巴西出口焦炭及半焦炭20.4萬噸，同比增加685%。下半年，美聯(lián)儲等海外主要經(jīng)濟體快速加息，在宏觀下行壓力下，經(jīng)濟增速預期不斷下調(diào)，拖累國內(nèi)商品出口，8月份日本、印度地區(qū)的焦炭出口下滑較多，而目前焦炭出口轉(zhuǎn)為虧損，四季度焦炭出口有回落壓力。

庫存方面，三季度統(tǒng)計樣本的焦煤產(chǎn)量下降，而需求端的鐵水觸底后走出了強勁回升的走勢，焦煤總庫存進一步下降至四年最低點。三季度焦炭總庫存總體回升，在受到疫情及利潤等因素影響后，隨著開工下降，焦炭總庫存再次進入去庫。目前，下游鋼廠焦煤焦炭庫存水平偏低，利潤不佳及開工限制了補庫需求，10月21日，鋼廠焦煤庫存可用天數(shù)13天，低于往年春節(jié)前的18-21天，焦炭庫存可用天數(shù)11.7天，庫存相對中性，考慮到疫情帶來的不確定性以及假期因素，四季度鋼廠對焦煤焦炭仍有一定的補庫需求，受到預期及鋼廠開工變化影響，補庫節(jié)奏或較為溫和。

四、能源保供延續(xù)，影響焦煤供給

據(jù)氣象專家，今年冬季仍會出現(xiàn)拉尼娜現(xiàn)象，大概率為冷冬，而下半年水電貢獻乏力，火電負荷增加，當前沿海火電日耗同比偏高，冬季前將維持一定補庫力度，港口動力煤煤焦高居不下。海外自俄烏沖突以來，動力煤價格持續(xù)高位，盡管歐洲天然氣儲存得到一定解決，但德國等增加火電電廠的重新開啟，無疑也將增加冬季煤炭需求。近期海外煤炭供應(yīng)受到頻繁降雨影響，澳洲等部分煤礦生產(chǎn)受到較大影響，年內(nèi)供應(yīng)存在下滑可能。短期國內(nèi)動力煤價格仍有可能維持在較高位，冬季較難出現(xiàn)明顯調(diào)整。

保供政策的進行，勢必將導致部分配焦煤等流向電煤領(lǐng)域，從近兩年焦煤洗出情況看，2021年開始精煤洗出比例持續(xù)下滑，2022年8月僅為38.1%，相比2020年40%左右的水平，降幅2個百分點，保供的延續(xù)將使得焦煤有效供應(yīng)有所減少。從近期氣煤和動力煤價差變化來看，二者當前差值為314元，基本處于近兩年偏低點位置附近，動力煤能夠維持在較高位置，相應(yīng)焦煤也將獲得一定支撐。

五、調(diào)整壓力減弱，煤焦震蕩偏強

下半年，國內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)仍面臨較大風險，爛尾樓風波進一步打擊市場信心，盡管相關(guān)部門出臺了一些針對性支持政策來化解風險，如房貸利率持續(xù)下降等，而地產(chǎn)銷售降幅仍在低位徘徊。2022年1-8月房地產(chǎn)銷售面積累計達到8.79億平方米，累計同比下降23%，基本維持7月份降幅；開工面積仍不理想，1-8月房屋新開工面積累計值8.51億平方米，累計同比下降37.2%，降幅繼續(xù)增加1.1個百分點。

30大中城市成交面積而言，10月18日，成交降幅19.8%，相比9月份有所好轉(zhuǎn)，仍處于相對低位，在一系列降息等政策實施后有助于市場信心逐步恢復。近日大會再提堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度。房住不炒政策的延續(xù)意味著不會有更大的刺激政策對地產(chǎn)進行托底和救助，政策的寬松更多在于維持地產(chǎn)行業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展。

受經(jīng)濟下滑壓力影響，今年以來財政端主動發(fā)力托底經(jīng)濟，1-9月份，基建累計投資增速8.6%，在房地產(chǎn)投資大幅下滑背景下，螺紋消費表需在三季度逐步趨穩(wěn)，基建較好發(fā)揮了對沖作用。其中專項債提前下發(fā)，前三季度，新增專項債發(fā)行達到3.54萬億，基本已經(jīng)發(fā)放完2022年專項債額度。9月份，國常會要求依法盤活地方2019年以來結(jié)存的5000多億元專項債限額，按照國務(wù)院部署要求，地方結(jié)存限額將在10月底前發(fā)行完畢。同時，2023年專項債提前批額度或?qū)⒃谀甑浊跋逻_，短期內(nèi)專項債保持較高發(fā)行節(jié)奏，基建投資得到一定保障。

消費的下滑對鋼廠的利潤及產(chǎn)量產(chǎn)生較大影響， 統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，1-8月，中國粗鋼產(chǎn)量69315萬噸，同比下降5.7%；生鐵產(chǎn)量58217萬噸，同比下降4.1%。四季度鋼廠生產(chǎn)仍面臨利潤的壓力，同時冬季北方行政限產(chǎn)也將對鋼材生產(chǎn)帶來部分影響。按照粗鋼產(chǎn)量同比不增計算（四季度廢鋼比例15%,全年廢鋼比例有下降），全年鐵水有所增加，預計四季度日均鐵水產(chǎn)量234萬噸/日，季度環(huán)比減少0.2%。按照粗鋼產(chǎn)量同比減量2000萬噸計算，則四季度鐵水生產(chǎn)有更大下降壓力，預計日均鐵水產(chǎn)量在220萬噸左右，季環(huán)比降幅在6.4%左右，屆時原料端難有較好表現(xiàn)。

焦煤產(chǎn)量按照10-12月月均量900/915/925萬噸計算，季度產(chǎn)量環(huán)比降幅為0.4%。進口焦煤四季度進口量按照1920萬計算，季環(huán)比增加約為40萬噸或2.1%，總體看四季度焦煤供應(yīng)略有改善，環(huán)比增幅0.5%。四季度粗鋼維持同比不增的情況下，焦煤供需邊際略有好轉(zhuǎn)，現(xiàn)貨價格有一定下行壓力。若粗鋼產(chǎn)量進一步限制到減產(chǎn)2000萬噸，焦煤將呈現(xiàn)下行趨勢，需要注意的是動力煤保供導致焦煤供應(yīng)減量會減輕過剩壓力。

價格上來看，當前動力煤價格仍較堅挺，港口5500大卡價格在1600元以上，尚未出現(xiàn)調(diào)整跡象，隨著采暖季前補庫的進行，價格或維持高位，對比配煤與動力煤價格走勢，目前價差處于較低位置，動力煤價格將為焦煤帶來一定支撐。受疫情及預期影響，近期煤焦盤面調(diào)整明顯，悲觀預期有所反應(yīng)，截至10月21日，焦煤基差370元/噸（蒙煤），基差率18.2%，焦炭基差404元/噸，基差率15.6%，當前基差水平處于較高位置，不易過度看空，預計四季度焦煤主力合約主要波動區(qū)間在1900-2200元/噸，焦炭對應(yīng)在2450-2850元/噸，以震蕩運行為主，策略上區(qū)間操作。風險關(guān)注鐵水產(chǎn)量超預期下降及動力煤價格大幅波動。