經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加速逐漸成為現(xiàn)實(shí)

1月份以來，A股市場(chǎng)明顯回暖。中長(zhǎng)期看，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加速逐漸成為現(xiàn)實(shí)，疊加政策面發(fā)力提振與估值層面的較強(qiáng)支撐，有利于A股市場(chǎng)修復(fù)性上漲，長(zhǎng)期投資者可考慮逢低布局期指多單。

圖為滬深300指數(shù)與滬深300股指期權(quán)VIX指數(shù)相關(guān)性走勢(shì)

1月份以來，全國多地疫情高峰逐步過去，居民出行呈穩(wěn)步回升態(tài)勢(shì)。在政策端持續(xù)加碼與經(jīng)濟(jì)加速復(fù)蘇背景下，近期A股市場(chǎng)明顯回暖，兩市成交額放大至8000億元附近。

海外方面，美聯(lián)儲(chǔ)最新會(huì)議紀(jì)要釋放偏鷹信號(hào)帶動(dòng)加息預(yù)期升溫。紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員致力于抗擊通脹，在取得更大進(jìn)展前將維持加息。另外，美國勞工部剛剛公布的非農(nóng)數(shù)據(jù)顯示，2022年12月非農(nóng)就業(yè)人口增加22.30萬，高于預(yù)期的20萬；失業(yè)率錄得3.50%，低于預(yù)期值和前值0.2個(gè)百分點(diǎn)；薪資年率錄得4.60%，明顯低于預(yù)期值和前值。雖然數(shù)據(jù)仍體現(xiàn)出勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張情況，但時(shí)薪增速放緩且相比前值有較大幅度下修，薪資通脹緩解或使得加息必要性下降，因此數(shù)據(jù)發(fā)布后市場(chǎng)開始交易加息放緩預(yù)期。受預(yù)期變化影響，海外股指市場(chǎng)振蕩運(yùn)行。

對(duì)于A股市場(chǎng)而言，疫情發(fā)生以來我國貨幣政策獨(dú)立性凸顯。經(jīng)濟(jì)基本面上，我國經(jīng)濟(jì)韌性明顯強(qiáng)于大部分新興市場(chǎng)國家，所以對(duì)于未來貨幣緊縮周期到來的節(jié)點(diǎn)，筆者認(rèn)為我國貨幣政策主要服務(wù)于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)周期，面對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩的趨勢(shì)，跟隨海外加息的概率不大。若央行繼續(xù)營造中性偏寬松的貨幣金融環(huán)境，A股市場(chǎng)傾向于走出獨(dú)立行情，外部環(huán)境變化很難成為中長(zhǎng)期的核心矛盾。

國內(nèi)方面，隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策的逐步落地以及多地疫情的逐漸過峰，中期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的確定性較大，對(duì)A股市場(chǎng)形成較強(qiáng)的提振作用。

其一，2022年12月我國制造業(yè)PMI錄得47%，為2020年3月以來最低；2022年12月財(cái)新PMI錄得49%，較上月小幅回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，但超過預(yù)期的48.0%—48.8%。從財(cái)新PMI與此前國家統(tǒng)計(jì)局公布的2022年12月制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)對(duì)比看，降幅上財(cái)新PMI是小于官方PMI的。

理論上來說，官方PMI與財(cái)新PMI出現(xiàn)差異的主要原因在于兩個(gè)方面：一是企業(yè)規(guī)模統(tǒng)計(jì)口徑的差異，財(cái)新PMI統(tǒng)計(jì)樣本多為中小型民營企業(yè)，而國家統(tǒng)計(jì)局PMI統(tǒng)計(jì)樣本多為大中型企業(yè)，兩者的走勢(shì)差異反映了大型企業(yè)和中小型企業(yè)景氣度的差異；二是兩者所統(tǒng)計(jì)的企業(yè)地域有所差別，財(cái)新PMI側(cè)重于東部沿海，國家統(tǒng)計(jì)局PMI則面向全國。但是，從國家統(tǒng)計(jì)局公布的2022年12月不同規(guī)模企業(yè)PMI數(shù)據(jù)看，大、中、小型企業(yè)PMI分別為48.3%、46.4%和44.7%，中小型企業(yè)經(jīng)營狀況明顯比大型企業(yè)更為艱難，然而本次公布的2022年12月財(cái)新PMI卻并未出現(xiàn)較大降幅，其中一個(gè)原因可能是東部沿海地區(qū)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度明顯快于內(nèi)陸地區(qū)。

此外，國家統(tǒng)計(jì)局公布的2022年12月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)較大幅度下行，特別是服務(wù)業(yè)PMI僅錄得39.4%，較上月大幅下行，但本次財(cái)新PMI服務(wù)業(yè)經(jīng)營活動(dòng)指數(shù)卻錄得48%，較上月上行1.3個(gè)百分點(diǎn)，這一點(diǎn)以統(tǒng)計(jì)企業(yè)所屬地域差異來理解也更為合理。財(cái)新PMI在2022年12月的表現(xiàn)基本符合市場(chǎng)預(yù)期，從其與官方PMI數(shù)據(jù)的對(duì)比看，東部沿海地區(qū)的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)程度相對(duì)快于內(nèi)陸地區(qū)，預(yù)計(jì)內(nèi)陸地區(qū)在感染人數(shù)逐步達(dá)峰之后，經(jīng)濟(jì)將逐漸步入正軌。中期看，至少表明經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的確定性是較大的，將對(duì)期指形成利多支撐。

其二，上周四晚間，央行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布通知，決定建立新發(fā)放首套住房商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率政策動(dòng)態(tài)調(diào)整長(zhǎng)效機(jī)制。對(duì)于評(píng)估期內(nèi)新建商品住宅銷售價(jià)格環(huán)比和同比連續(xù)3個(gè)月均下降的城市，階段性維持、下調(diào)或取消當(dāng)?shù)厥滋鬃》抠J款利率政策下限。繼此前的“金融十六條”與地產(chǎn)政策“三支箭”的主要目的在于穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)的供給端，即房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)之后，本次關(guān)于首套住房商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率下限動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制是在需求端發(fā)力的一個(gè)重要體現(xiàn)。

其三，城市地鐵客運(yùn)量方面，北京、上海、廣州、深圳、重慶、武漢、成都等主要城市2022年12月下旬以來處于持續(xù)回升態(tài)勢(shì)，目前九大城市地鐵客運(yùn)量7天移動(dòng)平均值已基本回到2022年12月上旬疫情控制措施剛調(diào)整時(shí)。而多個(gè)主要城市擁堵指數(shù)在2022年12月下旬亦出現(xiàn)企穩(wěn)回升態(tài)勢(shì)。上述兩個(gè)指標(biāo)近期繼續(xù)好轉(zhuǎn)表明在疫情控制措施優(yōu)化之后，伴隨疫情峰值逐步過去，居民出行情況開始恢復(fù)，預(yù)計(jì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營將逐步修復(fù)，此前一直受到抑制的線下消費(fèi)場(chǎng)景以及居民生活半徑也將逐步打開。

在政策的持續(xù)加力下，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)走強(qiáng)，國內(nèi)多地疫情逐漸過峰有助于恢復(fù)市場(chǎng)信心，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐加快有望推動(dòng)經(jīng)濟(jì)景氣度觸底回升。上周計(jì)算機(jī)、建材、電新、通信、家電、汽車等順周期板塊漲幅靠前，商貿(mào)零售、農(nóng)林牧漁、交通運(yùn)輸板塊周度收跌。

圖為中信一級(jí)行業(yè)周度表現(xiàn)

市場(chǎng)情緒方面，近一周兩市交投活躍度回升，成交額升至8000億元級(jí)別。北向資金上周累計(jì)凈買入200.19億元，在內(nèi)外壓力同步緩和情況下，外資的流入力度明顯加大，短期一定程度上將助推行情的發(fā)展。從期權(quán)指標(biāo)看，期權(quán)隱含波動(dòng)率與標(biāo)的指數(shù)的相關(guān)性往往可以反映市場(chǎng)投資者情緒。以滬深300指數(shù)與其VIX指數(shù)為例，二者相關(guān)性轉(zhuǎn)正的階段，均是市場(chǎng)情緒樂觀的時(shí)期。最近一周，在標(biāo)的整體上行的過程中，各品種股指期權(quán)、ETF期權(quán)VIX指數(shù)開始上升，與指數(shù)呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，說明期權(quán)市場(chǎng)對(duì)于股指后期走勢(shì)的預(yù)期偏樂觀。

股指期貨方面，由于指數(shù)的強(qiáng)預(yù)期開始兌現(xiàn)，IF、IH升水開始回落，IC遠(yuǎn)月合約貼水有擴(kuò)大趨勢(shì)，IM除當(dāng)月合約以外，均為貼水狀態(tài)，貼水幅度相較前一周明顯擴(kuò)大。比價(jià)方面，IC/IH為2.22%，IF/IH周度至1.47%，在上一周市場(chǎng)上行的行情中，大市值風(fēng)格不明顯，比價(jià)與前一周基本持平。

整體而言，近期股指市場(chǎng)情緒回暖，兩市成交量?jī)r(jià)齊升。短期看，本輪反彈能否延續(xù)需要通過資金面來驗(yàn)證，可關(guān)注近期市場(chǎng)的量能變化。中長(zhǎng)期看，國內(nèi)疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加速逐漸成為現(xiàn)實(shí)，疊加政策面發(fā)力提振與估值層面的較強(qiáng)支撐，有利于A股市場(chǎng)出現(xiàn)整體修復(fù)性上漲。策略上，中長(zhǎng)期投資者可考慮逢低布局期指多單，另外，當(dāng)前各品種金融期權(quán)波動(dòng)率處于歷史較低水平，若波動(dòng)率延續(xù)上升走勢(shì)，可考慮順勢(shì)買入看漲期權(quán)把握指數(shù)上行機(jī)會(huì)。