油價穩(wěn)中有升  化工獲得支撐

2022年上半年，在國外消費(fèi)復(fù)蘇的背景下，Brent油價從80美元/桶附近攀升至120美元/桶以上，下游化工品被動跟漲；下半年，國際油價轉(zhuǎn)跌，國內(nèi)化工品同步走弱。2023年，原油市場邏輯將圍繞供需展開，預(yù)計(jì)供應(yīng)增速放緩，而需求呈現(xiàn)分化。發(fā)達(dá)國家的消費(fèi)經(jīng)過2022年快速恢復(fù)后，2023年面臨需求衰退的風(fēng)險，中國、印度等新興國家的消費(fèi)增長將成為支撐國際油價的核心。

歐盟針對俄羅斯成品油出口的制裁令將在2月5日生效。俄羅斯2022年原油產(chǎn)量為1070萬桶/日，2022年12月原油出口量為486萬桶/日, 成品油和煉油制品出口量達(dá)到275萬桶/日。由于國際地緣政治沖突不斷，若歐盟針對俄羅斯成品油出口的制裁生效，2023年俄羅斯原油產(chǎn)量存在下滑170萬—200萬桶/日的風(fēng)險。由此看來，原油供應(yīng)端依然面臨巨大的不確定性。IEA月報(bào)預(yù)計(jì)，2023年全球原油供應(yīng)增長預(yù)期放緩至100萬桶/日，顯著低于2022年的470萬桶/日。此外，OPEC秘書長重申OPEC+將“不惜一切代價”保持石油市場的穩(wěn)定。

此外，OPEC在 1月17日公布的《石油市場月度報(bào)告》顯示，隨著疫情防控措施進(jìn)一步優(yōu)化以及穩(wěn)經(jīng)濟(jì)和保增長政策持續(xù)發(fā)力，預(yù)計(jì)2023年中國將提高石油進(jìn)口配額，原油日均需求將增加51萬桶，同比增長3.83%。數(shù)據(jù)顯示，2022年12月，我國進(jìn)口原油4807萬噸，環(huán)比增加133萬噸，增幅2.85%；我國原油加工量為5988萬噸，同比增長2.5%。從全球來看，2022年原油日均需求量為9955萬桶。2023年，雖然美國和歐洲經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險加劇，原油需求增幅有所下降，但是來自中國、印度等新興國家的原油需求量或許可以彌補(bǔ)發(fā)達(dá)國家的需求萎縮量。市場預(yù)計(jì)，2023年原油日均需求量將增加222萬桶，至10177萬桶，增幅為2.2%。整體來看，消費(fèi)恢復(fù)有望成為全球石油消費(fèi)增長的核心力量。

綜合來看，2023年全球原油及成品油結(jié)轉(zhuǎn)庫存偏低，供應(yīng)端有OPEC托底和俄羅斯制裁的不確定性。隨著我國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，需求增量對沖歐美需求下滑，預(yù)計(jì)國際油價重心將隨著北半球成品油需求的季節(jié)性轉(zhuǎn)好而逐步抬升，從而對國內(nèi)油化工品起到成本支撐作用，價格重心也將逐步抬升。

供需存在差異  強(qiáng)弱分化明顯

國內(nèi)方面，國內(nèi)需求逐步復(fù)蘇，進(jìn)口走強(qiáng)，出口高位回落。數(shù)據(jù)顯示，2022年全年國內(nèi)生產(chǎn)總值1210207億元，比2021年增長3.0%。2023年，隨著疫情防控進(jìn)入新階段，正常生產(chǎn)生活秩序恢復(fù)和線下消費(fèi)場景加快拓展，消費(fèi)市場有望逐步恢復(fù)。

國外方面，2022年12月，美國CPI同比上漲6.5%，核心CPI同比上漲5.7%，環(huán)比下降0.1%，環(huán)比數(shù)據(jù)為2020年以來首度轉(zhuǎn)負(fù)。由于美國通脹拐點(diǎn)顯現(xiàn)，美聯(lián)儲加息路徑預(yù)計(jì)放緩，美聯(lián)儲將在2023年2月、3月和5月會議上分別加息25個基點(diǎn)。其中，2月加息25個基點(diǎn)的概率為93%。美國通脹拐頭提示國外經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險上升。雖然美聯(lián)儲加息步伐放緩，但美聯(lián)儲的基準(zhǔn)借款利率維持高位，全球經(jīng)濟(jì)狀況依舊不樂觀。

在國內(nèi)投資與消費(fèi)都將顯著好轉(zhuǎn)，而國外需求存在下滑風(fēng)險的背景下，內(nèi)需定價的化工品及與建材相關(guān)的品種表現(xiàn)將強(qiáng)于以外盤定價的能化商品，國內(nèi)化工品的估值有望獲得修復(fù)。

圖為2023年國內(nèi)化工品產(chǎn)能增速預(yù)期

首先，在油化工品投產(chǎn)大年的背景下，多數(shù)品種承壓。2023年依舊是國內(nèi)石油下游化工品的投產(chǎn)大年。其中，苯乙烯、PTA、乙二醇、聚丙烯等品種的產(chǎn)能增速預(yù)期將達(dá)到20%，純堿產(chǎn)能增速預(yù)計(jì)在近20%的高位，而塑料、PVC、甲醇等化工品的產(chǎn)能增速將在5%附近的相對低位。因此，從產(chǎn)能增長角度來看，高增速的化工品或面臨投產(chǎn)壓力，價格將隨著新產(chǎn)能的投放而承壓。其中，純苯—苯乙烯、PTA、乙二醇等在2023年上半年將有新產(chǎn)能集中釋放，價格料持續(xù)承壓，主要表現(xiàn)為產(chǎn)品的利潤將長期維持偏低水平。PTA因前期停車?yán)涎b置在2023年1月集中重啟，疊加春節(jié)期間下游需求萎縮，加工差從2022年年底的500元/噸附近中等偏好水平降至2023年1月的300元/噸低位。投產(chǎn)壓力較大的PP與PTA類似，2023年1月之后加工利潤將承壓下行。

其次，油化工品投產(chǎn)節(jié)奏變化，品種強(qiáng)弱出現(xiàn)分化。苯乙烯因新投裝置略有延遲，現(xiàn)貨加工利潤有所回升，基差也逐漸走強(qiáng)。乙二醇則因2023年5月之后有幾套大裝置轉(zhuǎn)產(chǎn)EO、PE、SM或EVA等產(chǎn)品，供需預(yù)期將從一季度的嚴(yán)重過剩向二季度的供需緊平衡轉(zhuǎn)換，所以交易估值修復(fù)邏輯，期貨價格表現(xiàn)堅(jiān)挺。由此可見，在長期低利潤預(yù)期下，由于裝置投產(chǎn)或轉(zhuǎn)產(chǎn)導(dǎo)致供應(yīng)節(jié)奏發(fā)生變化，給出部分化工品估值修復(fù)的驅(qū)動。2023年，市場對投產(chǎn)壓力較大的品種持低利潤預(yù)期，但是也需密切關(guān)注裝置的投產(chǎn)進(jìn)度。

圖為PTA加工差季節(jié)性走勢

最后，煤化工品的盈利改善，產(chǎn)能利用率逐漸提升。2022年下半年，化工煤走勢堅(jiān)挺導(dǎo)致國內(nèi)外采原料企業(yè)被迫減產(chǎn)停產(chǎn)，在甲醇、乙二醇上都有所體現(xiàn)。不過，煤企配套的裝置運(yùn)行相對穩(wěn)定，主要是煤炭豐厚的利潤讓企業(yè)對下游化工裝置的虧損容忍度增加。2023年，隨著澳煤進(jìn)口恢復(fù)，國內(nèi)化工煤價格重心將有所回落，疊加終端消費(fèi)好轉(zhuǎn)帶來的化工品估值回升，預(yù)計(jì)煤化工企業(yè)的盈利狀況將有改善，煤化工裝置的產(chǎn)能利用率也將有所提升。上半年，甲醇可能因伊朗裝置檢修導(dǎo)致庫存維持低位，疊加傳統(tǒng)和新興MTO需求恢復(fù)的預(yù)期，價格上漲邏輯已經(jīng)形成。二季度之后，甲醇庫存可能逐漸回升，至下半年旺季再度轉(zhuǎn)為去庫。因此，2023年甲醇可能呈現(xiàn)“中間弱、兩頭強(qiáng)”的走勢。煤化工中的另一個期貨品種是尿素，其消費(fèi)以農(nóng)業(yè)為主。2023年，雖然尿素供需格局偏寬松，但是收儲政策難以預(yù)估，尤其是上半年的夏管肥政策。如果夏管肥臨時儲備和淡儲時間重疊，并遭遇3—4月的用肥旺季，那么尿素利好因素將集中顯現(xiàn)。下半年，隨著供應(yīng)增長和需求轉(zhuǎn)弱，尿素價格可能轉(zhuǎn)為疲軟。

圖為煤制甲醇毛利季節(jié)性走勢

綜合以上分析，化工品估值整體存在修復(fù)的預(yù)期，但是品種之間的分化依舊存在，尤其是供需差異明顯可能帶來跨品種套利機(jī)會。具體來看，產(chǎn)能規(guī)劃處于低位的PE、PVC、甲醇等品種，如果消費(fèi)能夠如預(yù)期般修復(fù)，那么價格表現(xiàn)料相對堅(jiān)挺，后市可重點(diǎn)關(guān)注PVC，因?yàn)镻VC在2022年大幅下跌，估值已經(jīng)偏低，2023年穩(wěn)地產(chǎn)政策如果能令房地產(chǎn)市場回暖，將對PVC起到直接的利好作用。另外，PE的新增產(chǎn)能主要集中在年底，雖然2023年國內(nèi)PE供應(yīng)壓力增長不明顯，但是國外低價貨源的沖擊依舊難以避免。因此，在三種聚烯烴品種中，PP傾向于偏空思路，PVC和PE則以偏多為主，可擇機(jī)進(jìn)行跨品種套利操作。另外，從MTO的上下游來看，多甲醇空PP的機(jī)會也值得關(guān)注。