2010年新年過(guò)后，大宗商品帶著對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的憧憬延續(xù)著過(guò)去一年的慣性上揚(yáng)走勢(shì)。然而，央行一周內(nèi)發(fā)出的兩次貨幣政策信號(hào)卻令市場(chǎng)兩度驚魂。短期重挫的恐慌消散之后，商品市場(chǎng)又將走向何方？

在過(guò)去一年多里，商品價(jià)格完成了數(shù)年牛市都未能完成之壯舉。以銅為例，其月線除個(gè)別月份橫盤(pán)整理外，幾乎全年連陽(yáng)。上一次類(lèi)似的情形是在牛市中繼的2005年，但當(dāng)年40%的漲幅較去年的150%明顯遜色。在宏觀經(jīng)濟(jì)僅僅只是脫離最黑暗階段，且工業(yè)品庫(kù)存高企的格局下，商品表現(xiàn)如此搶眼的重要原因是各國(guó)為解決金融危機(jī)而制造的寬松的貨幣和信貸環(huán)境。

進(jìn)入2010年以來(lái)央行的兩個(gè)微妙動(dòng)作，為持續(xù)數(shù)月的慣性思維敲響了警鐘。先是在1月8日，600億的3月期中央銀行票據(jù)較上次走高4個(gè)基點(diǎn)，是四個(gè)多月以來(lái)首次上漲，隨后在12日晚間出其不意的發(fā)布調(diào)高存款準(zhǔn)備金的通知。對(duì)此，大宗商品市場(chǎng)兩次均以暴跌收?qǐng)霾殡S著持倉(cāng)的明顯下滑。

根據(jù)筆者對(duì)國(guó)內(nèi)期市持倉(cāng)占用資金的跟蹤統(tǒng)計(jì)，過(guò)去一年里，市場(chǎng)持倉(cāng)總資金出現(xiàn)過(guò)五次明顯下滑，分別是4月下旬、9月下旬和11月27日的迪拜危機(jī)和今年的兩次，其中前兩次均因國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)當(dāng)月信貸存在趨緊預(yù)期，而且每次資金撤離都造成了多數(shù)商品總體的明顯回落。截至1月14日，市場(chǎng)沉淀持倉(cāng)保證金約386億元，較1月6日的峰值426億下跌近一成。由于前三次資金衰減過(guò)后都在大約1個(gè)月時(shí)間里出現(xiàn)了資金回補(bǔ)并再次突破，價(jià)格也相應(yīng)得到恢復(fù)。因此筆者猜測(cè)，即便市場(chǎng)不再出現(xiàn)明顯回收流動(dòng)性政策，近期的減倉(cāng)影響也至少需要一個(gè)月左右的平復(fù)期。

目前，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)一年國(guó)內(nèi)貨幣政策的觀點(diǎn)較為認(rèn)同，即適度寬松。但如何“適度”還不得而知，官方調(diào)控對(duì)商品的中長(zhǎng)期走勢(shì)影響需待后續(xù)政策的演化。2010年央行工作會(huì)議已于1月10日結(jié)束，公告稱2010年央行將繼續(xù)落實(shí)好適度寬松的貨幣政策，加強(qiáng)流動(dòng)性管理，保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕。從過(guò)往經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，一季度往往是銀行全年信貸投放的重頭，所以前三個(gè)月的信貸很可能為全年的信貸總量定調(diào)，類(lèi)似之前的央行票據(jù)操作和信貸數(shù)據(jù)公布前后的預(yù)期變化，市場(chǎng)走勢(shì)將對(duì)其更加敏感。另一個(gè)重要時(shí)間窗口是今年兩會(huì)時(shí)間開(kāi)幕的3月5日前后，屆時(shí)政府將為全年經(jīng)濟(jì)發(fā)展定調(diào)，而商品強(qiáng)弱也往往會(huì)因各行業(yè)的扶持力度不同而出現(xiàn)分化。在此之前，單邊性持續(xù)資金流入將很難出現(xiàn)，取而代之的將是寬幅震蕩走勢(shì)并階段性擠出投機(jī)性泡沫。

從貨幣流動(dòng)性的角度來(lái)看分析，商品的中長(zhǎng)期價(jià)格受?chē)?guó)內(nèi)流動(dòng)性和美元因素雙重作用，只是近期的央行動(dòng)作令投資者更加關(guān)注國(guó)內(nèi)因素。中國(guó)對(duì)于存款準(zhǔn)備金的0.5個(gè)百分點(diǎn)的微調(diào)本身影響有限，但包括管控房地產(chǎn)信貸政策等卻可能引發(fā)各國(guó)退出刺激政策的聯(lián)想。從防范通脹風(fēng)險(xiǎn)考慮，刺激政策退出是早晚之事，只是各國(guó)的實(shí)行時(shí)機(jī)有異。以美國(guó)而言，由于就業(yè)市場(chǎng)依然疲軟，加息的可能性被市場(chǎng)推后。以美聯(lián)儲(chǔ)為首的一個(gè)美國(guó)金融監(jiān)管委員會(huì)于7日罕見(jiàn)發(fā)布聲明，提醒銀行業(yè)注意管控利率風(fēng)險(xiǎn)，而上一次當(dāng)局發(fā)布類(lèi)似提醒還是在1996年，此舉大大引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于加息腳步臨近的猜測(cè)。根據(jù)路透社最近對(duì)交易商的一次市場(chǎng)調(diào)查，多數(shù)受訪者認(rèn)為失業(yè)率將在今年7月見(jiàn)頂，一旦失業(yè)率得到控制，很可能是未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)將加息轉(zhuǎn)為現(xiàn)實(shí)的佐證。

綜上所述，在央行兩度出手后，商品期貨市場(chǎng)原有資金充裕的慣性思維被打破，此后至少有1個(gè)月以上的平復(fù)期，市場(chǎng)對(duì)于一季度信貸數(shù)據(jù)也將更加敏感。中長(zhǎng)期走勢(shì)上看，與去年的刺激相反，2010年市場(chǎng)將不時(shí)討論各國(guó)退出政策實(shí)施，因此單邊上揚(yáng)行情出現(xiàn)的概率大為縮小，而時(shí)間上中國(guó)兩會(huì)和普遍預(yù)期的年中美國(guó)就業(yè)企穩(wěn)較為關(guān)鍵。