01

黃金進出口流向

（一）黃金的主要進口國是誰？

由于黃金具有特殊的歷史地位，兼有金融屬性和貨幣屬性，且隨著逆全球化的加劇，貨幣屬性進一步回歸，黃金的戰(zhàn)略地位變得更加重要，因此我們首要關注黃金的主要進口國家有哪些。

由于部分國家2024年的貿(mào)易數(shù)據(jù)暫不完整，先從2023年進口數(shù)據(jù)入手：2023年，黃金的進口貿(mào)易總量為8798t，排名全球前5的進口國家（地區(qū)）依次是瑞士（2372t，27%）、中國大陸（1451t，16%）、阿聯(lián)酋（1248t，14%）、中國香港（956t，11%）、印度（741t，8%），另外2023年美國進口黃金222t、占比2.5%，位列第9。

2024年，瑞士、中國大陸仍分別以2101t、1342t穩(wěn)居黃金進口國家的前2名，阿聯(lián)酋的數(shù)據(jù)暫時缺失，隨后是中國香港（869t），印度全年的黃金進口數(shù)據(jù)暫時缺失、1-11月的黃金進口量約為600t，另外2024年美國進口黃金196噸。

結(jié)合增速看，瑞士作為貴金屬的交易和中轉(zhuǎn)中心，在進口數(shù)量穩(wěn)居第一的同時，進口同比增速相對較為平穩(wěn)。中國、阿聯(lián)酋、香港則從2021年至2023年，不僅進口數(shù)量維持在較高水平，且同比增速持續(xù)增加，印度黃金進口在2021年出現(xiàn)高峰，主要由于疫情后的報復式消費導致，此后增速轉(zhuǎn)負，可能和印度提升了黃金的進口關稅等政策有關。美國的黃金進口——無論數(shù)量還是增速——在2020年出現(xiàn)激增，這主要和疫情導致的供應鏈扭曲和美國市場空頭和套利頭寸的交倉有關。

（二）黃金的主要出口國是誰？

從出口看，同樣從更加完整的2023年的數(shù)據(jù)入手：黃金的出口貿(mào)易總量為6634t，排名全球前5的出口國家（地區(qū)）依次是瑞士（1564t，24%）、阿聯(lián)酋（845t，13%）、中國香港（639t，10%）、俄羅斯（438t，7%）、美國（411t，6%）。另外，中國大陸2023年的黃金出口為41t、0.6%，位列第21名。

2024年，瑞士出口黃金1426t，阿聯(lián)酋出口數(shù)據(jù)暫時缺失，香港出口黃金721噸，俄羅斯出口數(shù)據(jù)暫時缺失，美國出口黃金388噸，此外中國大陸的黃金出口數(shù)量上升至133噸。

（三）黃金的凈進口/凈出口情況如何？

將前文提及的主要黃金進口和出口國家的貿(mào)易量進行軋差，我們得到了黃金的凈進口國和凈出口國情況。

黃金的凈進口國主要是中國、瑞士、印度，2024年的凈進口量分別為1209t、675t、600t（估計值）。其中除了瑞士具有特殊的貴金屬冶煉和交易中心的地位之外，中國和印度受到社會文化的影響，是世界最主要的實物黃金消費國。

阿聯(lián)酋由于出口數(shù)據(jù)有幾年的缺失，暫無法準確計算黃金的凈流向，但從2021年逐年增長的黃金進口數(shù)量和2023年的凈進口量403t來看，或也成為了黃金的凈需求方。

中國香港在2021年前是黃金的凈出口地區(qū)，自2022年起轉(zhuǎn)為凈進口地區(qū)，原因在于除了出口數(shù)量下降之外，來自阿聯(lián)酋的黃金進口顯著增加。

黃金的凈出口國則主要是俄羅斯和美國，2023年分別凈出口黃金437t和189噸。其中，俄羅斯的黃金凈出口數(shù)量是從2019年開始由18年的16噸激增至123噸，并在后續(xù)的幾年中增至300-400噸的出口水平，這可能和2019年俄羅斯央行停止購金有關，當時俄央行的黃金儲備占據(jù)國際總儲備的20%，處于歷史高位，暫時充足，另外俄央行鼓勵國內(nèi)的黃金出口以賺取外匯；2022年之后的黃金出口量持續(xù)走高則可能和俄烏沖突帶來的資金需求有關。美國除了在前文中提及的2020年由于進口量激增出現(xiàn)黃金凈進口外，過去10年終一直是凈出口黃金，這和美國獨特的金融市場職能、生產(chǎn)冶煉能力等因素有關。

02

黃金貿(mào)易中的主要“玩家”

(一) 瑞士

瑞士在二戰(zhàn)后一度由于其中立國的地位和特殊的銀行體系成為黃金的交易中心，但隨著倫敦市場回復元氣和美國的崛起，全球的黃金的即期和遠期交易轉(zhuǎn)移到倫敦和紐約市場，但瑞士仍然憑借其在精煉領域的地位成為重要的黃金中轉(zhuǎn)中心和存儲與借貸中心。瑞士擁有全球著名的四大黃金精煉商：Valcambi（瓦爾坎比）、PAMP（龐博）、Argor-Heraeus（亞格賀利氏）、Metalor（美泰樂），總的黃金精煉產(chǎn)能占據(jù)全球的一半以上。由于倫敦LBMA市場和美國Comex等市場間可交割金條規(guī)格的不同，這些精煉商還承擔著將大小金條互相進行轉(zhuǎn)換的工作以賺取加工費用。

瑞士黃金進口的來源相對分散，前5名分別是智利、美國、秘魯、阿根廷、阿聯(lián)酋。瑞士黃金出口的目的地相對更加集中，主要流向中國和印度兩大黃金消費國家，其次是英國和美國兩大貴金屬交易中心。

（二）中國

香港是中國的特別行政區(qū)，憑借其區(qū)位優(yōu)勢、政策紅利和市場基建，一直以來都是重要的金融中心和貿(mào)易中心。需要說明的是，香港的進出口包含了通過香港進行轉(zhuǎn)口貿(mào)易的數(shù)據(jù)，因此會和一些以“原產(chǎn)國原則”計算數(shù)據(jù)口徑的國家（地區(qū)）的鏡像數(shù)據(jù)（例如中國大陸）有較大差距。

2024年香港的黃金主要進口來源分別是阿聯(lián)酋、中國大陸、日本、瑞士、澳大利亞等國家。但從歷史數(shù)據(jù)看在2011-2020年間，香港的黃金進口主要來源于瑞士、中國大陸、英國等地；而在2020年之后，香港從阿聯(lián)酋進口的黃金由2019年的7噸激增至72噸，在隨后的幾年中，逐漸又上升至2024年的208噸，使得阿聯(lián)酋成為香港黃金進口的最大來源地。另外，在過去10年中，中國大陸每年流向香港的黃金大多在50噸左右，2024年大幅增加至123噸，且主要集中在9-12月，這和 去年的內(nèi)外黃金價差的結(jié)構(gòu)變化有一定關系。

2024年香港黃金的主要出口目的地以中國大陸為首，占據(jù)了總出口量的61%（440t），其次依次是泰國（95t）、英國（28t）、美國(26t)、阿聯(lián)酋(23t)、印度（20t）和新加坡（20t）。盡管向中國大陸出口的占比超過一半，但相較于2021-2023年70~80%的占比已經(jīng)有所下降；相應地，香港向中國大陸以外的國家地區(qū)的黃金出口數(shù)量顯著增加，尤其是向泰國、英國、美國、阿聯(lián)酋。

近幾年，無論是我國在黃金貿(mào)易中的地位還是央行購金的動作都受到國內(nèi)國際市場的矚目。中國大陸黃金的進口來源主要包括瑞士、加拿大、香港、南非和澳大利亞，這些國家地區(qū)或是黃金的集散地或是金精礦的主要產(chǎn)地。

中國大陸地區(qū)的黃金出口通常每年只有不超過50噸，由于2024年下半年內(nèi)盤黃金的價格相對外盤出現(xiàn)折價，從市場交易的角度來講，出口可以獲得盈利、進口則可能遭受損失。所以從9月開始，黃金出口數(shù)量顯著增加，全年達到133噸的出口總量。但如果也觀察一下同期的黃金進口數(shù)據(jù)，可以看到在8月經(jīng)歷了進口數(shù)量的低迷后，9月黃金進口卻達到了94噸，并在此后的4個月連續(xù)維持在高位，這意味著我國的黃金進口或許存在著一些套利驅(qū)動之外的因素。

（三）英國

英國是世界黃金交易的定價中心、制度的引領者，也是貿(mào)易樞紐。從1919年起，倫敦黃金的定盤價（LBMA Gold Price）就成為了全球黃金交易的基準價格，直接影響到黃金現(xiàn)貨和衍生品的定價；LBMA市場指定的黃金的交割標準和品牌認證也仍然主導著全球黃金市場的規(guī)格秩序。從日均交易量看，根據(jù)WGC的數(shù)據(jù)，2024年LBMA市場的日均交易量為1084.2億美元，約占全球黃金場外日均交易量的79%、全球黃金市場（含場外、交易所、ETF）日均流動性的48%。另外，盡管瑞士是全球黃金的精煉中心，但倫敦通過其倉儲和物流網(wǎng)絡連接著供需兩端，仍是世界黃金貿(mào)易的“心臟”所在。

根據(jù)2024年的貿(mào)易數(shù)據(jù)，英國進口黃金763噸，其黃金進口來源，和瑞士相似，主要來源于礦產(chǎn)金的產(chǎn)地（如哈薩克斯坦220t、加拿大112t），其次來源于貴金屬交易中心（如美國129t和瑞士46t）。

但英國的黃金出口目的地相比于其他主要的貴金屬貿(mào)易中心要更加集中：在2024年出口的1055噸黃金中， 470t（44%）運往瑞士，281t（27%）運往中國大陸，112t（11%）運往中國香港，90t（8%）運往印度。

另外，英國的凈進出口方向處于不斷波動之中，但長期看進多出少，2014-2023年凈流入黃金合計1513噸，是黃金的凈流入國家。

（四）阿聯(lián)酋

由于阿聯(lián)酋位于歐亞非三大洲的交匯點，連接非洲黃金生產(chǎn)國（如幾內(nèi)亞、加納）、亞洲消費市場（印度、中國）及歐洲金融中心，所以迪拜的港口和機場是全球貴金屬運輸?shù)暮诵墓?jié)點。

從2024年的進出口數(shù)據(jù)看，土耳其（198t，16%）是阿聯(lián)酋黃金進口的最主要來源。其次是給非洲國家群（包括幾內(nèi)亞（138t ，11%）、馬里（80t，6%）等）和瑞士（115t，9%）：前者作為黃金的資源富集區(qū)，是阿聯(lián)酋重要的原材料供應地，可通過精煉加工后轉(zhuǎn)口；后者則作為全球黃金交易中心，可提供高純度黃金或金融化交易支持。

同樣地，土耳其（227，27%）也是阿聯(lián)酋的黃金核心出口目的地，與進口數(shù)據(jù)呼應，顯示阿聯(lián)酋與土耳其存在“雙向黃金流動”，主要是由于涉及精煉黃金回流或產(chǎn)業(yè)鏈分工；瑞士（156t，18%）同樣是阿聯(lián)酋出口黃金的第二大目的地，表明瑞士可能是阿聯(lián)酋黃金進入國際金融市場的主要渠道；香港（134，16%）和印度（112，13%）分別位列出口國家的第三和第四，顯示阿聯(lián)酋對亞洲地區(qū)的輻射能力。

需要一提的是，阿聯(lián)酋從俄羅斯的黃金進口數(shù)量在2022年從前一年的6噸激增至96噸，俄羅斯也是當年阿聯(lián)酋最大的黃金進口來源國，主要是因為俄烏沖突爆發(fā)后阿聯(lián)酋保持中立，成為了俄羅斯黃金的主要中轉(zhuǎn)中心之一。

（五）美國

盡管從長期的數(shù)據(jù)來看，美國的黃金進口出口數(shù)量和上述其他國家地區(qū)相比并不突出，但美國因其黃金儲備的絕對領先和在金融市場的地位，仍然在全球黃金貿(mào)易中扮演著定價權(quán)掌控、市場樞紐等作用。

截至25年1月，美國官方公布的黃金總儲備為8133.5噸，遠超第二名德國的3351.5噸，占據(jù)全球央行黃金總儲備的22.5%。首屈一指的儲備規(guī)模不僅是美元信用的重要支撐，也可能成為未來應對債務危機或貨幣體系變革的籌碼。當然，近期馬斯克與參議員蘭德·保羅計劃聯(lián)合審計諾克斯堡，也加劇了公眾對黃金儲備真實性的關注。

美國的Comex市場是全球最大的黃金期貨交易市場。從日均交易量看，根據(jù)WGC的數(shù)據(jù)，2024年Comex黃金期貨市場的日均交易量為573.7，約占全球黃金交易所交易量的66%、全球黃金市場（含場外、交易所、ETF）日均流動性的25%。

另外，無論是2020年還是今年年初，市場均因為美國黃金市場的結(jié)構(gòu)性短缺引發(fā)了傳統(tǒng)的“西金東流”的黃金貿(mào)易方向的變化：2020年疫情初期全球物流體系癱瘓，黃金運輸受阻，Comex的實物交割因運輸中斷面臨風險，導致黃金期貨合約溢價飆升，并聯(lián)動到現(xiàn)貨市場。2025年初以來，則是由于市場對特朗普可能加征黃金進口關稅的恐慌，促使交易商提前轉(zhuǎn)移黃金至美國境內(nèi)規(guī)避成本風險，交易商利用兩地價差鎖定無風險利潤，驅(qū)動黃金從倫敦、迪拜、香港等地流向美國，令美國Comex市場的黃金庫存快速增加。這表明美國由于其在黃金市場的中心地位，可以通過政策調(diào)整間接影響全球黃金的供需和流向。

2024年，美國的黃金進口主要來源于加拿大（56t，29%）、墨西哥（33t、17%）等資源型國家。出口則集中流向英國（139t，36%）、瑞士(129t，33%)、新加坡（41t，10%）等金融或黃金貿(mào)易中心，對中國香港的直接出口數(shù)量很少，僅有個位數(shù)，對中國大陸地區(qū)的直接出口自2019年后一直為零。

03

主要結(jié)論

黃金的主要進口國家地區(qū)包括瑞士、中國大陸、阿聯(lián)酋、中國香港、印度。黃金的主要出口國家地區(qū)包括瑞士、阿聯(lián)酋、中國香港、俄羅斯、美國。

黃金的凈進口國家地區(qū)主要包括中國大陸、瑞士、印度、阿聯(lián)酋。中國香港從2022年起由凈出口方轉(zhuǎn)為凈進口方。黃金的凈出口國家地區(qū)主要包括俄羅斯和美國。

從對單個國家的進/出口的黃金來源/去向的分析可以勾勒出黃金從資源國（非洲/俄羅斯/澳大利亞等）-精煉中心（瑞士/阿聯(lián)酋等）-消費市場（印度/中國）的貿(mào)易鏈條。另外，蘇黎世、倫敦、香港、迪拜是全球黃金的主要交易中心和重要節(jié)點。值得一提的是2022年俄烏沖突爆發(fā)后，俄羅斯因制裁而重構(gòu)供應鏈，阿聯(lián)酋在此背景下則憑借政策和技術(shù)優(yōu)勢進一步崛起。

另外，去年下半年，我國黃金的進出口數(shù)量的變化和內(nèi)外黃金價差結(jié)構(gòu)變化的聯(lián)系減弱，表明我國的黃金進口或許存在著一些套利驅(qū)動之外的因素。