在其他商品期貨大幅下挫的時(shí)候，PTA價(jià)格以特有的方式進(jìn)入調(diào)整行情，空頭并不敢大幅加空，相反選擇平倉(cāng)獲利，這也是PTA期貨抗跌的直接原因?；?009年的行業(yè)數(shù)據(jù)以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策，影響PTA期貨的因素已經(jīng)更為偏空。一旦資金態(tài)度發(fā)生轉(zhuǎn)變，PTA期貨或?qū)⒗^續(xù)下挫。

在其他商品期貨大幅下挫的時(shí)候，PTA以特有的方式進(jìn)入調(diào)整行情。上周雖然遭遇大環(huán)境利空的影響，價(jià)格一度大幅下挫，但空頭并不敢大幅加空，相反選擇平倉(cāng)獲利，這是PTA期貨抗跌的直接原因。從持倉(cāng)量來(lái)看，PTA期貨從最高時(shí)的23萬(wàn)手減持到當(dāng)前的15萬(wàn)余手，反映了資金對(duì)當(dāng)前行情的謹(jǐn)慎態(tài)度。

筆者基于2009年的行業(yè)數(shù)據(jù)以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策，認(rèn)為影響PTA期貨的因素已經(jīng)更為偏空。一旦資金態(tài)度發(fā)生轉(zhuǎn)變，PTA期貨多頭“氣場(chǎng)”不佳，后市價(jià)格或較大下挫。

首先，當(dāng)前PTA社會(huì)庫(kù)存已接近150萬(wàn)噸，而且動(dòng)態(tài)庫(kù)存仍在持續(xù)增加。我們先看這150萬(wàn)噸的社會(huì)庫(kù)存是怎樣構(gòu)成的。按照聚酯的表觀消費(fèi)量和PTA的產(chǎn)量、凈進(jìn)口量來(lái)比較，后者比前者高出88.74萬(wàn)噸。依據(jù)同樣的方法計(jì)算，PX的庫(kù)存是40.18萬(wàn)噸，這批PX的社會(huì)庫(kù)存則可以瞬間轉(zhuǎn)換成60.88萬(wàn)噸PTA。2010年的中國(guó)PTA產(chǎn)能是1496萬(wàn)噸，按照85%的開(kāi)工率考慮（這種開(kāi)工率可能為PTA廠商能容忍的最低極限），其PTA產(chǎn)量是1271.6萬(wàn)噸，如果聚酯產(chǎn)量不見(jiàn)增加，則會(huì)新增183.15萬(wàn)噸社會(huì)庫(kù)存。即便是PX裝置保持當(dāng)前的利用率，2010年年底PTA的社會(huì)庫(kù)存量將達(dá)到332.76萬(wàn)噸，這個(gè)社會(huì)庫(kù)存量超過(guò)當(dāng)年國(guó)內(nèi)產(chǎn)量的1/4，只要有“去庫(kù)存化”并另加“羊群效應(yīng)”，將會(huì)對(duì)PTA期貨、現(xiàn)貨產(chǎn)生較大的沖擊力。反對(duì)者也許會(huì)說(shuō)，如果反傾銷(xiāo)成立，則PTA進(jìn)口可能大幅減少，中國(guó)PTA廠商縮面臨的壓力會(huì)小很多。實(shí)際上，2010年中國(guó)所面臨的出口環(huán)境抑或進(jìn)一步惡化。G7正在考慮集體向人民幣施壓，中國(guó)對(duì)亞洲國(guó)家反傾銷(xiāo)，可能不符合其根本利益，相反會(huì)做出一些進(jìn)口方面的讓步。也就是說(shuō)，2010年P(guān)TA進(jìn)口量不會(huì)有很大的變化，即便是變化，也可能如2009年一樣出現(xiàn)不到6%的下降幅度，那是因?yàn)橛《鹊绕渌屡d市場(chǎng)對(duì)他們而言更具吸引力。

其次，2010年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)集中表現(xiàn)為銀根緊縮，各種力量的博弈將會(huì)使宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)走勢(shì)更加不穩(wěn)定。脆弱經(jīng)濟(jì)形勢(shì)中的不穩(wěn)定，無(wú)疑會(huì)讓市場(chǎng)更顯謹(jǐn)慎。上證指數(shù)與PTA期貨高度相關(guān)，股市是宏觀經(jīng)濟(jì)的晴雨表，它直接作用到商品期貨上面。2010年，中國(guó)股市將會(huì)發(fā)生深刻變化：一是融資融券和股指期貨的推出，加大了A股市場(chǎng)下跌的風(fēng)險(xiǎn)，這主要是在于A股與H股相比，尚存顯著的高估現(xiàn)象。二是前期提高存款準(zhǔn)備金率，而且又有提前加息的傳聞，讓市場(chǎng)資金再度趨緊。另外，股指期貨的推出，使得期貨與股市的聯(lián)系更加密切，只要股指下跌，則必然會(huì)引導(dǎo)其他投資者來(lái)做空PTA期貨等商品。再?gòu)膰?guó)外的情況來(lái)看，外圍宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不容樂(lè)觀。奧巴馬政府通過(guò)救市讓美國(guó)金融業(yè)走出了困境，其實(shí)美國(guó)民眾認(rèn)為那是金融業(yè)特別是投行的“詐死”行為，救市讓美國(guó)金融業(yè)更顯“跋扈”。奧巴馬政府又提出限制商業(yè)銀行的規(guī)模，這激起了商業(yè)銀行的強(qiáng)烈反對(duì)。2010年，奧巴馬政府不僅要和國(guó)內(nèi)金融資本家進(jìn)行博弈，還要與世界他國(guó)進(jìn)行博弈，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的難度不小。在這種情況下，原油期貨則更多地表現(xiàn)為弱勢(shì)向下的區(qū)間振蕩，這對(duì)其下游產(chǎn)品PTA期貨來(lái)說(shuō)，受到上游強(qiáng)勁的成本支撐的可能性大大降低。通過(guò)分析，我們得知，除非PTA期貨表現(xiàn)與原油、上證指數(shù)真正脫鉤，才有繼續(xù)上漲的空間，否則依舊表現(xiàn)為對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的“亦步亦趨”。

再次，產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的生存狀態(tài)變差。PTA產(chǎn)品價(jià)格已經(jīng)不低，對(duì)于聚酯企業(yè)來(lái)說(shuō)，不可能通過(guò)增加庫(kù)存來(lái)獲取超出市場(chǎng)的利潤(rùn)，庫(kù)存投資的意義已經(jīng)不大。2010年銀根緊縮，首當(dāng)其沖受影響的是民營(yíng)企業(yè)，而聚酯滌綸大多數(shù)是民營(yíng)企業(yè)，他們的資金壓力將比2009年大得多，“不差錢(qián)”的現(xiàn)象將會(huì)消失。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)最近的監(jiān)控措施，將通過(guò)對(duì)商業(yè)銀行的窗口指導(dǎo)改變一季度新增貸款達(dá)到全年40%—50%的現(xiàn)象，一季度傳統(tǒng)的庫(kù)存投資旺季必將“虛旺”。不少規(guī)模更小的聚酯企業(yè)或者貿(mào)易商，可能會(huì)做一些“未雨綢繆”的安排，或者減少原料采購(gòu)，或者是削減庫(kù)存，將貨物部位轉(zhuǎn)換成資金部位，減少宏觀政策對(duì)其的沖擊力。

從根本上來(lái)說(shuō)，PTA期貨遠(yuǎn)期合約走弱，依然是服從于貨幣政策趨緊的大環(huán)境。由于貨幣政策從寬松轉(zhuǎn)為適度寬松，庫(kù)存投資被抑制，金融市場(chǎng)不夠景氣影響著PTA期貨的“氣場(chǎng)”，PTA廠商可能會(huì)出現(xiàn)一些與大勢(shì)相悖的非理性行為，這都讓PTA價(jià)格后市走弱。

但值得注意的是，PTA期貨相對(duì)于其他品種來(lái)說(shuō)較為抗跌，且不排除瞬間上沖的可能性，投資者應(yīng)該注意控制“市場(chǎng)噪音”的風(fēng)險(xiǎn)，理由有以下兩點(diǎn)：

其一，雖然PTA產(chǎn)能過(guò)剩，這是針對(duì)既定量的PTA進(jìn)口而言的，但若考慮進(jìn)口量為零的情形，則近期PTA產(chǎn)能依然小于表觀消費(fèi)量。尤其是在當(dāng)前國(guó)家商務(wù)部對(duì)PTA反傾銷(xiāo)調(diào)查的結(jié)果將出未出之際，市場(chǎng)更是抱有樂(lè)觀的預(yù)期。另外，PTA工廠都實(shí)行了訂單生產(chǎn)機(jī)制，無(wú)論是PX還是PTA，其庫(kù)存周期不到2天，這與2007年的環(huán)境相比大大改善。因此，主張“眼見(jiàn)為實(shí)”的市場(chǎng)人士則認(rèn)為，PTA供應(yīng)還是偏緊的。

其二，2010年首月，PTA合同貨結(jié)算價(jià)高調(diào)亮相，各家紛紛報(bào)出8200元/噸的價(jià)格，比PTA現(xiàn)貨均價(jià)高出近200元/噸（尚未考慮PTA合同貨的折扣和資金成本），也比1月份的期貨交割價(jià)8162元/噸要高。況且PTA期貨1月份的交割量上不到3萬(wàn)噸。這種貌似有效的價(jià)格發(fā)現(xiàn)模式，會(huì)制約PTA現(xiàn)貨商的期現(xiàn)套利行為，從而限制了PTA期貨的下跌空間。

其三，從資金的角度來(lái)看，PTA期貨的金融屬性已經(jīng)表現(xiàn)得淋漓盡致。當(dāng)前TA1005已經(jīng)完成了加倉(cāng)、減倉(cāng)的一個(gè)完整過(guò)程，不排除只要少許利多消息出現(xiàn)，諸如上證指數(shù)上漲、金融資本就可能會(huì)加倉(cāng)拉高，從而再度延緩PTA期貨的跌勢(shì)。

針對(duì)PTA期貨“近強(qiáng)遠(yuǎn)弱”的基本面特征，在操作策略上可以考慮做“買(mǎi)近拋遠(yuǎn)”的套利安排（如果3月、5月的正向基差達(dá)到200元/噸之上，安全系數(shù)就較高），也可以考慮逐步賣(mài)空遠(yuǎn)期合約。筆者認(rèn)為2010年1月份的價(jià)格可能在全年中屬于高位，即在8500元/噸上方沽空是相對(duì)安全的，短期投機(jī)做多一定要注意控制倉(cāng)位，并要適可而止。