上周，在中美第一輪互征關稅前-，國內滬鋅價格已連續(xù)兩天拿下國內大宗商品市場跌幅榜“冠軍”。而在市場熱門焦點落地后，只喘了“三天氣”的鋅價就在本周三以盤中跌停的極端方式再次宣泄。情緒上，特朗普公布對中國第二輪涉及2000億美元征稅清單的進展，令國內金融市場負面人氣再度升溫，有色金屬板塊集體下滑，上證指數(shù)跳跌。應該說，今年以來，有色金屬板塊中被普遍當做空頭配置的鋅，選擇在上、下半年交替的時候，走出大幅度的流暢跌勢，基本落實了市場對上游鋅精礦供應增速日益明確的看法，也使得6月28日國內煉廠拋出聯(lián)合減產10%用以挺價的舉措“成空”。

一、倫鋅領跌，集中反映精礦供應轉松趨勢

2018年看空鋅價的核心因素是上游鋅精礦的供應增速，應該說預期中的精礦增量已經(jīng)在動態(tài)跟蹤中走向現(xiàn)實。大礦跟蹤上，上周，世紀鋅礦復產工作已完成95% 第一批產品8月進入市場。韋丹塔鋅業(yè)下屬Gamsberg鋅礦啟動試生產，預計9月產出首批精礦。而該礦是已知全球最大未開采鋅礦之一，一期精礦含鋅產量25萬噸、二期產能將擴至45萬、三期最終實現(xiàn)60萬金屬噸/年。再加上五礦資源旗下澳大利亞Dugald River 項目已在6月進入商業(yè)生產。下半年精礦供應更加寬松的形勢已經(jīng)明確。

各家機構對今年鋅精礦新增供應量的預期普遍在60-70萬噸。ILZSG數(shù)據(jù)顯示，今年鋅精礦供應增量增幅將超過5%，推動鋅礦產出從2017年的1296萬噸增至1362萬噸。5%的新增供應增幅，比較接近于上一輪鋅價熊市周期啟動的2007、2008年。因此，長期看空鋅價的主要因素在供應端非常清晰，如果再疊加上國內、國際市場上大的宏觀需求周期的轉弱，鋅價的下行空間更大。

二、國內煉廠產出積極性不高，被動等待加工費回暖

國內鋅行業(yè)今年所處的價格環(huán)境非常被動，既要面臨仍然沒有傳導到精煉環(huán)節(jié)的極低位的加工費，還要面對鋅期貨價格在預期中的下滑。兩重壓制下，國內精煉鋅的產量增幅非常疲弱，部分煉廠選擇以減產、或延長檢修的方式被動等待市況好轉。我們認為，煉廠端應積極吸取2007、2008年鋅價持續(xù)下滑時的經(jīng)驗，積極主動的參與保值交投。

因煉廠生產低迷、持貨惜售，上周開始，國內及國外鋅精礦加工費出現(xiàn)小幅度上升，進口TC從20-40美元，升至25-45美元；國內南方地區(qū)鋅礦加工費主流成交在3400-3600 元/噸，普遍小幅上漲100-200元/噸，北方變動不大。冶煉廠檢修方面，云南馳宏計劃性檢修產量縮減1.5萬噸、羅平鋅電因環(huán)保問題停產整頓、內蒙古興安銅鋅預計7月20日-8月9日檢修，而紫金冶煉廠預計8月檢修。以SMM統(tǒng)計的產能口徑，預計7月國內精鋅產量將略低于6月至41.86萬噸，上半年精鋅產量同比增長3.71%，1-7月累計同比產量增速將繼續(xù)下滑到1.97%。

從國內精鋅供應看，鋅價繼續(xù)大幅度下滑的概率并不大，內外盤鋅市在價格得到充分宣泄后很可能轉入階段性振蕩。

三、鋅錠低庫存，期待“淡季不淡”的下游回暖

滬鋅失速下滑后，周三國內現(xiàn)貨價格相對堅挺，主流鋅錠報價堅挺在2.1萬。上游煉廠、貿易商的惜售與逢低下游相對積極的采購掛鉤。反映在鋅錠庫存上，上周五，上海期貨交易所鋅庫存量繼續(xù)下降6324噸至7.49萬噸；我的有色網(wǎng)統(tǒng)計的全國鋅錠總庫存本周一下降到13.25萬噸。SMM統(tǒng)計的三地社會庫存同樣維持下降趨勢至11.22萬噸。

讓我們認為現(xiàn)貨面比較糾結的是：盡管鋅價大幅度下跌、各口徑統(tǒng)計的鋅錠庫存持續(xù)流出，但現(xiàn)貨升水除周三跌停外走擴的幅度不是很大，市場對進入消費淡季的鋅錠需求已經(jīng)有了初步的擔憂。我們認為，7、8月份作為建筑業(yè)、制造業(yè)的傳統(tǒng)淡季，除了關注每日現(xiàn)貨交投及庫存情況外，只有偏滯后的宏觀經(jīng)濟指標能夠修正市場中已經(jīng)反映的價格預期。因此，宏觀上，我們要注意今年夏季需求“淡季不淡”的可能性。房地產開工維持慣性，以及環(huán)保專項整治后，鍍鋅、壓鑄鋅合金產能的部分回暖，可能為鋅消費提供支撐。上周，鍍鋅企業(yè)開工率小幅提升到73%以上，而我的有色統(tǒng)計的鍍鋅板社會庫存從95萬噸小幅升至96.07萬噸，整體變動不大。

四、鋅價在整數(shù)關上方轉為振蕩的概率大

綜上，國內鋅錠現(xiàn)貨偏緊的庫存、冶煉廠被動的產出在盤面上并沒有緩解因精礦供應主導的流暢跌勢。技術上，已經(jīng)跌至去年夏季的鋅價，短期在負面情緒沖擊下，開始直面2萬整數(shù)關。我們預計內外盤鋅價止跌后在2萬偏上位置轉為振蕩走勢的概率較大，上方阻力2.15-2.2萬。一方面，技術拋壓基本到位，年內滬鋅指數(shù)已經(jīng)下滑了20%，倫鋅下滑了23%；另一方面，國內鋅基本面能夠支撐在這一位置的振蕩，畢竟礦價還沒有有效的傳導到煉廠。鋅價轉為振蕩行情后，煉廠仍需平衡礦、錠供應及消費預期，積極選擇參與保值交易。而對投機交易，此輪鋅價跌勢接近尾聲，側重獲利了結。