國際糖業(yè)組織（ISO）11月份公布的三季報顯示，預計本榨季全球食糖供應將過剩217萬噸，低于上榨季的728萬噸，同時預測19/20榨季供應或轉為缺口200萬噸。因而，從全球食糖基本面來看，即將進入的2019年是牛熊轉勢的一年，時間轉換點目前尚不確定。對于國際糖價，不少機構猜測：近期如果ICE原糖能站穩(wěn)12.50美分/磅，國際糖價或已走過最低點。11月初的海口糖會上，貿(mào)易公司路易達孚的賈子牧談到：鑒于巨大的庫存水平和開始缺口的產(chǎn)銷，預計外盤將在11.5-14.5美分/磅波動。

表1：世界食糖平衡表 單位：百萬噸

數(shù)據(jù)來源：ISO 南華研究

國內(nèi)食糖連年小幅增產(chǎn)，生產(chǎn)繼續(xù)增長將受到土地、水及勞動力等資源限制，同時食糖是戰(zhàn)略物資，出現(xiàn)大幅減產(chǎn)也不太可能，消費相對穩(wěn)定之下，我國連年存在400-500萬噸的食糖產(chǎn)需缺口，主要通過進口和走私以及拋儲來滿足，國內(nèi)糖價正是通過進口和走私實現(xiàn)與國際糖價的聯(lián)動。進口分為配額內(nèi)和配額外，數(shù)量和節(jié)奏都相對可控，拋儲更是直接由政府控制，因而走私是最大的不確定項。今年走私情況有所減輕，主要因國內(nèi)對走私糖使用終端進行了查處，走私主要源于巨大的內(nèi)外價差，目前鄭糖與倫敦白糖的價差仍在2000元/噸之上，因此也有分析人士認為ICE原糖應先于鄭糖走出熊市。

圖1：食糖內(nèi)外價差

數(shù)據(jù)來源：彭博 南華研究

鑒于以上基本面情況，個人的單邊交易策略建議是：波動交易，具體來看，針對1905合約而言，逢高（5300-5400）沽空的勝算更大，做多則應選擇遠月1909合約，5000點以下都是機會。跟蹤近遠月價差波動，我們注意到一種現(xiàn)象：在倉單注冊量高年份，5-9價差一般走交割邏輯，即近月貼水往往朝著移倉成本（購買近月倉單后參與遠月交割的成本）逼近。

圖2：2006年以來白糖倉單數(shù)量+有效預報量

資料來源：鄭商所 南華研究

圖3 倉單注冊量高年份的5-9價差

資料來源：鄭商所 南華研究

圖4 倉單注冊量低年份的5-9價差

資料來源：鄭商所 南華研究

以5-9月移倉為例，期貨上買入5月合約同時賣出9月合約，現(xiàn)貨上在5月到期時接手倉單并持有至9月到期交割賣出，進行此類交易所產(chǎn)生的費用大概有4個月的現(xiàn)貨貨款占用成本、倉儲費用、期貨保證金占用成本以及20元/噸的9月交割貼水，其中期貨交易保證金占用成本可通過向鄭商所申請倉單折抵業(yè)務而免除，因而以5500元/噸的現(xiàn)貨價、6%的年貸款利率計算，5-9移倉成本大約為180元/噸。

對比觀察5-9、1-5、9-1合約價差走勢可見，5-9合約價差走交割邏輯的現(xiàn)象最為普遍，個人認為主要因素有：一是5、9月合約隸屬同一榨季，基本面影響因素一致，買近拋遠參與現(xiàn)貨交割的操作風險低；二是5-9套利發(fā)生在合約當年的1-5月，倉單注冊量一般在1月份達到峰值，倉單充足下買近拋遠參與現(xiàn)貨交割的操作完全可行。在具體操作上，進入1月后建議關注白糖倉單數(shù)量的增長，如果超出2萬張，當5-9合約價差遠高于移倉成本時可選擇反套交易，當5-9合約價差遠低于移倉成本時則可采用正套。