歐美股市急跌結(jié)束后底部反彈超20%，進(jìn)入技術(shù)性牛市。大幅反彈主要有幾個(gè)原因：(1)技術(shù)面上，美股技術(shù)指標(biāo)已經(jīng)出現(xiàn)超賣；(2)流動(dòng)性方面，美元流動(dòng)性危機(jī)基本解除，美元高位回落，黃金走強(qiáng)；(3)情緒面上，疫情和原油這兩個(gè)壓制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的因素，都在預(yù)期層面出現(xiàn)邊際改善的跡象；(4)疫情方面，全球單日新增確診出現(xiàn)下降，歐美開始有疫情二階導(dǎo)拐點(diǎn)的征兆；(5)原油方面，4月10日OPEC+召開會(huì)議，對(duì)于討論減產(chǎn)已經(jīng)有吹風(fēng)；(6)政策方面，日本將推出108萬億日元刺激計(jì)劃，美聯(lián)儲(chǔ)將建立薪資保護(hù)計(jì)劃(PPP)貸款支持的定期融資機(jī)制，成為中小企業(yè)的最后救助者。

截止4月8日，美國新冠病毒肺炎累計(jì)確診人數(shù)已超過40萬，主要分布在東西海岸及五大湖區(qū)等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、人口密集的區(qū)域。用美國疫情曲線的斜率線性外推，在美國進(jìn)入國家緊急狀態(tài)(3月13日)和開放檢測(cè)之后的第34天，即4月16日前后，美國新增確診人數(shù)將達(dá)到峰值。根據(jù)華盛頓大學(xué)IHME的預(yù)測(cè)，疫情峰值可能發(fā)生在4月16日前后。匯總來看，美國疫情的拐點(diǎn)將出現(xiàn)在4月中旬，之后新增確診人數(shù)緩慢下降，到5月底疫情基本穩(wěn)定，6-7月開始復(fù)工，樂觀判斷7月底生產(chǎn)可能恢復(fù)正常。

雖然美國疫情的拐點(diǎn)尚未出現(xiàn)，但受疫情影響的情緒拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)。隨著美國的組織能力、動(dòng)員能力和執(zhí)行能力開始作用于開放檢測(cè)、社交隔離、生產(chǎn)物資、治療重癥之后，恐慌指數(shù)VIX從高位85已經(jīng)回落至45附近。疫情穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)修復(fù)都只是時(shí)間問題，對(duì)于市場(chǎng)而言，此時(shí)再發(fā)生類似2月底和3月中的急跌的可能性較小，但市場(chǎng)并未完全消化疫情對(duì)基本面的影響，因?yàn)榛久娴膿p失目前還看不清楚，無法度量。

第一，美國企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模目前還看不清楚?；葑u(yù)(Fitch)3月27日預(yù)測(cè)，杠桿貸款市場(chǎng)受疫情影響的高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)總量達(dá)2250億美元，占整個(gè)市場(chǎng)的16%，預(yù)測(cè)2020年能源、零售行業(yè)將有近20%的杠桿貸款發(fā)生違約，到2021年底包括電影、餐飲、健身的娛樂行業(yè)的違約率將達(dá)40%。標(biāo)普(Standard and Poor)4月8日預(yù)測(cè)，受疫情影響最大的行業(yè)是航空公司(違約概率從9.8%上升到23.2%)、賭場(chǎng)與游戲(違約概率從6.4%上升到16.5%)、休閑設(shè)施(違約概率從5.6%上升到19.7%)、汽車零配件(違約概率從8.6%上升到18.8%)和石油天然氣鉆探(違約概率從9.1%上升到22.5%)。

第二，美國肯定會(huì)經(jīng)歷一次暫時(shí)的技術(shù)性衰退，但失業(yè)率和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的衰退深度目前也看不清楚。4月4日紐約聯(lián)儲(chǔ)每周經(jīng)濟(jì)指數(shù)(WEI)跌至-6.6%，該指標(biāo)與美國實(shí)際GDP走勢(shì)較為吻合，意味著美國2季度GDP同比將至少低于-6%，對(duì)應(yīng)的環(huán)比折年率是-25%到-30%。過去兩周，美國初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)新增了接近1000萬，對(duì)于大約1.5億非農(nóng)就業(yè)而言，代表了6.5%的新增失業(yè)率，加上疫情前3.5%的失業(yè)率，意味著3月底美國失業(yè)率已經(jīng)上升至10%。根據(jù)前文假設(shè)，到5月底美國疫情基本穩(wěn)定，6-7月開始逐漸恢復(fù)，7月底生產(chǎn)可能恢復(fù)正常，那么2季度失業(yè)率的峰值預(yù)計(jì)將在20%左右(高于2009年)。

第三，疫情可能引發(fā)美國以外的主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。4月6日阿根廷延遲償付100億美元債務(wù)，已經(jīng)是主權(quán)債的技術(shù)性違約。對(duì)于經(jīng)濟(jì)遭受疫情明顯沖擊的歐洲和新興市場(chǎng)而言，疫情可能成為主權(quán)債務(wù)危機(jī)的導(dǎo)火索。今年還是歐洲主權(quán)債務(wù)償還的高峰期，其中4月和7月的到期量最高，從經(jīng)濟(jì)狀況和債務(wù)率來看，意大利和西班牙的違約風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。

因此，美股的恐慌情緒和流動(dòng)性危機(jī)過去之后，市場(chǎng)還需在震蕩中消化基本面的肥尾風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)基本面的肥尾風(fēng)險(xiǎn)暴露時(shí)，市場(chǎng)真正的底部才會(huì)出現(xiàn)。