受疫情影響，交通管制嚴(yán)格，物流運(yùn)輸不暢，而純堿產(chǎn)區(qū)與銷區(qū)分割較為明顯，消費(fèi)增速明顯下滑，成交價(jià)格持續(xù)下移，期貨市場(chǎng)主力合約也從1月初的1640元/噸降至3月底的1340元/噸。在疫情得到有效控制后，純堿企業(yè)提高開工率，產(chǎn)量逐步攀升，但需求增量有限，市場(chǎng)活躍度并不高，純堿價(jià)格將延續(xù)偏弱走勢(shì)。

A宏觀：復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)  融資整體回暖

2019年下半年，房企已經(jīng)出現(xiàn)以價(jià)換量現(xiàn)象，尤其是三四線城市，削弱了后期銷售的韌性。2020年春節(jié)提前，導(dǎo)致1月銷售走弱；2月受疫情影響，房地產(chǎn)銷售基本停滯，單月銷售大幅下滑；3—4月，復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)，銷售有所改善，36城整體銷量同比增速由3月的-38%回升至目前的-17%。

從流動(dòng)性來看，3月，房企融資規(guī)模開始擴(kuò)大，境內(nèi)發(fā)債量增幅明顯。房企債券融資總額為1363.33億元，同比增長(zhǎng)23.82%。其中，境內(nèi)發(fā)債960.41億元，同比增長(zhǎng)28.59%，占比為70.45%。當(dāng)月，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品成立416個(gè)，募集資金588.16億元，環(huán)比上升69.58%。

隨著國(guó)內(nèi)疫情的緩和，復(fù)工復(fù)產(chǎn)有序推進(jìn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)將繼續(xù)回暖。房地產(chǎn)真實(shí)需求受國(guó)外疫情的影響較小，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行、失業(yè)率上升等因素對(duì)有效需求有一定打擊。

政策上，4月3日央行再次定向降準(zhǔn)，同時(shí)，涉及公積金、土地市場(chǎng)等的支持政策也在陸續(xù)出臺(tái)，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求狀況會(huì)進(jìn)一步好轉(zhuǎn)。

B供應(yīng)：開工負(fù)荷提升  庫(kù)存持續(xù)累積

2019年，國(guó)內(nèi)純堿產(chǎn)能為3300萬噸，同比增長(zhǎng)4%；產(chǎn)量為2750萬噸，同比增長(zhǎng)5%。受環(huán)保政策和貿(mào)易摩擦的影響，純堿需求增長(zhǎng)乏力。截至2020年2月，玻璃行業(yè)實(shí)際產(chǎn)能同比基本持平，無力消化純堿新增產(chǎn)能，其供應(yīng)嚴(yán)重過剩。

2020年1—2月，國(guó)內(nèi)純堿產(chǎn)量為430.9萬噸，同比減少3.4%。1月，純堿廠家開工負(fù)荷為81%，而2月下降至 77%。3月，開工負(fù)荷轉(zhuǎn)而提升，預(yù)計(jì)月度產(chǎn)量為230萬噸。

受公共衛(wèi)生事件影響，1—2月，國(guó)內(nèi)累積出口純堿16.87萬噸，同比減少17.99%，出口量明顯下降，尤其是湖北地區(qū)，出口萎縮幅度更大。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)累計(jì)進(jìn)口5.98萬噸，同比增長(zhǎng)4356.21%。其中，自美國(guó)進(jìn)口4.9萬噸，自土耳其進(jìn)口1萬噸。

圖為純堿供需平衡情況

節(jié)前受備貨提振，1月，純堿廠家?guī)齑嫦陆?0萬噸。春節(jié)期間，純堿廠家?guī)齑娉霈F(xiàn)慣性增長(zhǎng)，疊加公共衛(wèi)生事件，純堿廠家?guī)齑鎰?chuàng)下近5年以來的新高。3月，純堿廠家開工負(fù)荷恢復(fù)正常，但下游需求低迷，純堿用量減少，純堿廠家?guī)齑胬^續(xù)攀升。

利潤(rùn)方面，由于純堿價(jià)格持續(xù)下跌，聯(lián)堿生產(chǎn)僅有微利，氯堿生產(chǎn)處于虧損狀態(tài)，3月之后利潤(rùn)才有所回升。氨堿法仍有生產(chǎn)利潤(rùn)，企業(yè)復(fù)產(chǎn)意愿相對(duì)較強(qiáng)，且由于氯化銨價(jià)格持續(xù)走高，聯(lián)堿企業(yè)的開工意愿強(qiáng)于氨堿企業(yè)。

綜合來看，二季度計(jì)劃?rùn)z修的裝置較少，加之純堿行業(yè)產(chǎn)能有效利用率提高，且近期利潤(rùn)好轉(zhuǎn)，產(chǎn)量還有上升空間，二季度純堿供應(yīng)壓力仍較大。

C需求：終端啟動(dòng)緩慢  恢復(fù)仍需時(shí)日

2020年1—2月，國(guó)內(nèi)純堿表觀消費(fèi)量為419萬噸。疫情期間，輕堿下游多數(shù)企業(yè)處于停工狀態(tài)，重堿下游則維持正常生產(chǎn)。輕堿下游較為分散，無機(jī)鹽、印染等領(lǐng)域均占一定比例，而重堿下游絕大部分對(duì)應(yīng)浮法玻璃。由于平板玻璃生產(chǎn)較為剛性，強(qiáng)行減少投料會(huì)影響生產(chǎn)線使用壽命，故生產(chǎn)較難調(diào)節(jié)，疫情并未造成產(chǎn)能利用率的明顯下降。1—2月，平板玻璃產(chǎn)量為1.49 億重量箱，同比增長(zhǎng)2.3%。當(dāng)期，浮法玻璃生產(chǎn)線產(chǎn)能為22.65萬噸/天，較去年同期提升0.34萬噸/天；在產(chǎn)15.51萬噸/天，開工負(fù)荷為68.5%。截至3月末，浮法玻璃生產(chǎn)線共376條，開工235條，開工負(fù)荷為62.25%，較去年同期增加1條生產(chǎn)線；總產(chǎn)能為13.59億重量箱，較去年增加0.2億重量箱。

純堿價(jià)格一般呈現(xiàn)上半年弱下半年強(qiáng)的特點(diǎn)。上半年，需求清淡，原片庫(kù)存普遍偏高。下半年，需求旺季到來，原片庫(kù)存被消化，玻璃廠家資金狀況緩解，傾向于擴(kuò)大純堿庫(kù)存，價(jià)格隨之走強(qiáng)。由于2019年玻璃價(jià)格相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，貿(mào)易商在年底大量囤貨，而2020年年初，受到疫情影響，需求遲遲未能啟動(dòng)，玻璃廠原片庫(kù)存創(chuàng)出新高。截至2020年3月下旬，全國(guó)玻璃廠家?guī)齑孢_(dá)到5200萬重量箱，居于絕對(duì)歷史高位，較2019年同期增長(zhǎng)17%。目前，下游深加工企業(yè)基本復(fù)工，但訂單欠佳，主要原因是房地產(chǎn)復(fù)工延后，終端需求啟動(dòng)緩慢。房地產(chǎn)的復(fù)工要晚于其他行業(yè)，雖然4月終端需求預(yù)計(jì)較3月環(huán)比走強(qiáng)，但完全恢復(fù)到正常水平仍需時(shí)日。

綜合來看，雖然在房地產(chǎn)需求恢復(fù)以及行業(yè)利潤(rùn)增厚的驅(qū)動(dòng)下，玻璃產(chǎn)能存在進(jìn)一步擴(kuò)張的空間，但中期內(nèi)，玻璃廠家的生產(chǎn)受制于自身原片庫(kù)存高企、資金吃緊等問題。后續(xù)庫(kù)存下降需要深加工企業(yè)銷售好轉(zhuǎn)、進(jìn)而驅(qū)動(dòng)貿(mào)易商消耗貨源才能實(shí)現(xiàn)。從傳導(dǎo)鏈條看，純堿廠家處于負(fù)反饋機(jī)制的后端。只有玻璃行業(yè)去庫(kù)存才能拉動(dòng)純堿需求，但目前，純堿與玻璃產(chǎn)能仍然存在錯(cuò)配問題。在消費(fèi)淡季、廠家累庫(kù)的壓制之下，目前純堿廠家整體庫(kù)存超過140萬噸（含部分廠家外庫(kù)及港口庫(kù)存），環(huán)比增長(zhǎng)9.4%，同比增長(zhǎng)405.52%。庫(kù)存有效削減之前，二季度純堿價(jià)格很難企穩(wěn)反彈。

圖為純堿價(jià)格季節(jié)走勢(shì)

D價(jià)差：盤面快速下跌  基差轉(zhuǎn)而走強(qiáng)

2020年年初，在弱需求、強(qiáng)供應(yīng)、高庫(kù)存的三重壓力下, 現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)悲觀，而期貨在供需預(yù)期改善的提振下，持續(xù)升水，基差低至-150元/噸。春節(jié)假期，公共衛(wèi)生事件發(fā)酵，期貨下跌修復(fù)升水，同時(shí)純堿廠家裝置檢修，供應(yīng)快速下滑，基差穩(wěn)在-60元/噸。之后，下游陸續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，現(xiàn)貨企業(yè)穩(wěn)價(jià)消化庫(kù)存為主，但宏觀形勢(shì)消極導(dǎo)致期貨盤面快速下跌，基差走強(qiáng)至100元/噸。

再看純堿和玻璃的比價(jià)。純堿上市之初，玻璃處于高利潤(rùn)、低庫(kù)存、深貼水狀態(tài)，而純堿面臨高開工、高庫(kù)存、高升水的壓力，二者比價(jià)為1.08。雖然后期向上修復(fù)，但受公共衛(wèi)生事件影響，玻璃需求遲遲沒有啟動(dòng)，部分玻璃廠家被迫開始限產(chǎn)，純堿庫(kù)存形勢(shì)嚴(yán)峻。另外，隨著房地產(chǎn)企業(yè)的復(fù)工，終端需求走強(qiáng)，純堿去庫(kù)存壓力大于玻璃，二者比價(jià)創(chuàng)出1.05的新低。

E展望：供應(yīng)維持寬松  表現(xiàn)弱于玻璃

供應(yīng)方面，4月仍有進(jìn)口堿進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，而國(guó)內(nèi)有明確檢修計(jì)劃的廠家不多，福建耀隆化工計(jì)劃4月10日起停車檢修，實(shí)聯(lián)化工4月底有檢修計(jì)劃，具體執(zhí)行情況有待進(jìn)一步觀察。純堿裝置檢修時(shí)間一般在兩周左右。疫情期間降低負(fù)荷后，大量純堿裝置已有復(fù)產(chǎn)計(jì)劃。4月，純堿廠家開工負(fù)荷預(yù)計(jì)維持在80%—85%，去庫(kù)存進(jìn)度依然緩慢。

需求方面，一季度國(guó)內(nèi)疫情影響開工進(jìn)程，建筑工地復(fù)工后，企業(yè)將逐步加快施工后端的推進(jìn)，勢(shì)必帶動(dòng)建材產(chǎn)品尤其是建筑玻璃訂單量的提升。重堿需求預(yù)計(jì)穩(wěn)中有升，而輕堿需求預(yù)計(jì)疲軟，出口受海外疫情的沖擊。雖然近期廠家?guī)齑嬖鲩L(zhǎng)速度已經(jīng)放緩，但絕對(duì)庫(kù)存仍處于高位。在庫(kù)存有效消化之前，終端用戶對(duì)上游原材料的壓價(jià)力度不減，純堿生產(chǎn)企業(yè)定價(jià)權(quán)削弱也將限制價(jià)格反彈幅度。

綜合來看，二季度，純堿市場(chǎng)強(qiáng)供應(yīng)、弱需求、高庫(kù)存的格局難以改變。不過，由于近期純堿期貨價(jià)格持續(xù)下跌且幅度較大，市場(chǎng)情緒釋放后，存在修復(fù)性反彈的可能。整體來說，純堿去庫(kù)存壓力大于玻璃，玻璃期貨價(jià)格表現(xiàn)將強(qiáng)于純堿，推薦多玻璃空純堿的跨品種套利策略。