當(dāng)前境內(nèi)外利差擴(kuò)大，國(guó)內(nèi)債市配置價(jià)值凸顯，境外機(jī)構(gòu)持債規(guī)模具有較大的提升空間。

受央行定向降準(zhǔn)、下調(diào)超額存款準(zhǔn)備金利率和逆回購(gòu)利率影響，資金面寬松，各期限債券收益率以下行為主，各國(guó)債期貨合約價(jià)格繼續(xù)創(chuàng)出上市以來(lái)新高。4月至今，二、五、十年期國(guó)債收益率分別下行63bp、42bp、8bp，短期國(guó)債收益率快速下行，長(zhǎng)端國(guó)債收益率下行幅度較緩，長(zhǎng)短端利差處于歷史高位。

4月17日，中央政治局會(huì)議指出，要以更大的宏觀政策力度對(duì)沖疫情影響。積極的財(cái)政政策要更加積極有為，提高赤字率，發(fā)行抗疫特別國(guó)債，增加地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券。近日有報(bào)道稱(chēng)第三批1萬(wàn)億元地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券已經(jīng)下達(dá)地方，按要求在5月底前發(fā)行完畢，加上此前下達(dá)的1.848萬(wàn)億元，合計(jì)已經(jīng)提前下達(dá)了2.848萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)全年專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)?；蚪咏?萬(wàn)億元，支持重大在建項(xiàng)目建設(shè)和補(bǔ)短板。此外，預(yù)計(jì)2020年財(cái)政赤字將提升到3.5%，規(guī)模達(dá)到3.7萬(wàn)億元，其中中央財(cái)政赤字2.45萬(wàn)億元，地方財(cái)政赤字1.25萬(wàn)億元；特別國(guó)債規(guī)模約1萬(wàn)億元；合計(jì)政府債務(wù)規(guī)模凈融資8.7萬(wàn)億元，比去年增加3.79萬(wàn)億元。積極財(cái)政政策將增加利率債的供應(yīng)，對(duì)債券市場(chǎng)產(chǎn)生一定的壓力，同時(shí)加快使用將對(duì)沖疫情影響，穩(wěn)定市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，市場(chǎng)做多長(zhǎng)端債市情緒謹(jǐn)慎。

當(dāng)前海外疫情仍在繼續(xù)擴(kuò)散，各國(guó)實(shí)施不同程度的交通管制，同時(shí)限制人群聚集活動(dòng)，對(duì)世界經(jīng)濟(jì)和國(guó)際貿(mào)易投資帶來(lái)巨大沖擊。國(guó)際貨幣基金組織預(yù)計(jì)2020年全球經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)萎縮，全球經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)將急劇收縮3%， 比2008—2009年金融危機(jī)期間的情況還要糟糕得多。各國(guó)央行實(shí)行寬松貨幣政策，美聯(lián)儲(chǔ)推出無(wú)限量QE，資本市場(chǎng)價(jià)格大幅波動(dòng)，美債收益率跌至低位。

一季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值按可比價(jià)格計(jì)算同比下降6.8%，其中固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比下滑16.10%，社會(huì)消費(fèi)品零售總額累計(jì)同比下滑19%；出口金額累計(jì)同比下滑13.3%。從3月數(shù)據(jù)上看，工業(yè)增加值降幅較 1—2月收窄12.4個(gè)百分點(diǎn)；固定資產(chǎn)投資降幅比1—2月收窄8.4個(gè)百分點(diǎn)；出口降幅比1—2月收窄8.7個(gè)百分點(diǎn)，恢復(fù)較快。不過(guò)作為全球需求價(jià)值鏈的主要“目的地”美國(guó)的疫情尤為嚴(yán)重，在此情形下，2020年全球經(jīng)濟(jì)前景堪憂(yōu)，總體需求下行將使得國(guó)內(nèi)相關(guān)企業(yè)后期缺少訂單，現(xiàn)金流出現(xiàn)較大壓力，企業(yè)經(jīng)營(yíng)積累較大風(fēng)險(xiǎn)。3月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比下降15.8%，僅收窄4.7個(gè)百分點(diǎn)，終端消費(fèi)需求恢復(fù)較慢。

中央政治局會(huì)議指出穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度，運(yùn)用降準(zhǔn)、降息、再貸款等手段，保持流動(dòng)性合理充裕，引導(dǎo)貸款市場(chǎng)利率下行，把資金用到支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是中小微企業(yè)上。當(dāng)前大中型銀行存款準(zhǔn)備金率與國(guó)際上相比仍然偏高，還有一定的下調(diào)空間，且特別國(guó)債的發(fā)行，大概率會(huì)通過(guò)央行定向降準(zhǔn)，由對(duì)應(yīng)銀行定向認(rèn)購(gòu)的方式進(jìn)行。1年期MLF利率為2.95%，仍處于較高水平。隨著CPI逐步回落，而海內(nèi)外疫情又對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)各層面造成沖擊，預(yù)計(jì)MLF利率下調(diào)空間較大，同時(shí)為提高商業(yè)銀行下調(diào)LPR利率的積極性，央行很有可能降低存款基準(zhǔn)利率，繼續(xù)推動(dòng)貸款實(shí)際利率明顯下降。

圖為二、五、十年期國(guó)債收益率走勢(shì)（%）

當(dāng)前海外疫情仍在繼續(xù)擴(kuò)散，對(duì)世界經(jīng)濟(jì)和國(guó)際貿(mào)易投資帶來(lái)巨大沖擊，美債收益率維持低位。海外疫情擴(kuò)散對(duì)出口的影響將逐步顯現(xiàn)，CPI繼續(xù)回落，PPI通縮程度加劇，經(jīng)濟(jì)仍面臨較大的下行壓力。央行貨幣政策仍有進(jìn)一步寬松預(yù)期，降準(zhǔn)和降息均有空間，資金面將延續(xù)寬松，繼續(xù)推動(dòng)市場(chǎng)整體利率下行。當(dāng)前境內(nèi)外利差擴(kuò)大，配置價(jià)值凸顯，境外機(jī)構(gòu)持債規(guī)模具有較大的提升空間。綜合預(yù)計(jì)積極財(cái)政供給對(duì)債市影響有限，國(guó)債收益率仍以下行為主，國(guó)債期貨價(jià)格將繼續(xù)上行。