倉(cāng)單壓力難消

截至6月1日，鄭商所棉花期貨注冊(cè)倉(cāng)單量為24011張，盡管較2月初的高點(diǎn)大幅下降，但與往年同期對(duì)比，仍處于歷史高位。而考察當(dāng)下鄭棉期貨2009與2101合約價(jià)差，雖然1月已經(jīng)升水9月530元/噸，但從歷史對(duì)比、基本面研判及棉花交割規(guī)則角度來(lái)看，當(dāng)下的2009與2101合約價(jià)差未能合理反映倉(cāng)單現(xiàn)實(shí)情況及未來(lái)潛在的發(fā)展趨勢(shì)，換言之，鄭棉2009與2101合約價(jià)差存在一定的反套交易機(jī)會(huì)。

需求恢復(fù)緩慢

自國(guó)內(nèi)復(fù)工以來(lái)，紡織企業(yè)為了留住員工而被迫進(jìn)行生產(chǎn)，但下游的真實(shí)訂單量其實(shí)很有限。根據(jù)找紗網(wǎng)5月下旬的調(diào)研，下游年后至今的訂單總量大致只有往年的50%，折算影響全年棉花消費(fèi)130萬(wàn)—150萬(wàn)噸?？紤]到服裝消費(fèi)的時(shí)效性和季節(jié)性，這一部分消費(fèi)的損失將成為永久損失，后期難以補(bǔ)回。而未來(lái)，盡管歐美國(guó)家近期在逐漸解除隔離、推動(dòng)復(fù)工，這的確會(huì)帶來(lái)需求的部分改善。但由于消費(fèi)的恢復(fù)更多的是受收入水平及消費(fèi)信心的影響，此次疫情引發(fā)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的停滯，所帶來(lái)的最大影響恰恰是失業(yè)的增加、收入的下降，直接降低了居民的消費(fèi)能力，抑制了作為可選消費(fèi)品的服裝類(lèi)商品的消費(fèi)。同時(shí)，疫情也在一定程度影響了居民的消費(fèi)傾向，使得“報(bào)復(fù)性存錢(qián)”的行為也開(kāi)始增加。因此，后期消費(fèi)恢復(fù)的過(guò)程將是緩慢的。而截至4月底，國(guó)內(nèi)棉花工商業(yè)庫(kù)存尚有497萬(wàn)噸，同比增加39萬(wàn)噸，也是近5年來(lái)的同期最高水平，加上同樣處于高位的國(guó)內(nèi)紡織業(yè)成品庫(kù)存，國(guó)內(nèi)供應(yīng)仍很充足。在需求難以快速恢復(fù)的背景下，預(yù)計(jì)棉花倉(cāng)單在本市場(chǎng)年度難以得到有效消化。

把握9月與1月合約反套機(jī)會(huì)

若巨量倉(cāng)單不能有效消化，到臨近9月合約交割時(shí)，倉(cāng)單問(wèn)題還有可能成為市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)。而考慮到消費(fèi)恢復(fù)較為緩慢及期貨絕對(duì)價(jià)格水平偏低，后期難以看到現(xiàn)貨大漲或期貨大跌帶來(lái)基差大幅走高的可能，因此高倉(cāng)單的矛盾將大概率以9月與1月合約價(jià)差走低的方式來(lái)化解，即通過(guò)遠(yuǎn)月1月合約相對(duì)9月合約給出適合的升水，使得倉(cāng)單壓力后移。

根據(jù)鄭州商品交易所交割細(xì)則的規(guī)定，N年產(chǎn)棉花的自N+1年8 月1日起每日歷日貼水4元/噸，9月對(duì)1月合約的日歷貼水達(dá)到480元，再考慮到倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)為0.6元/噸天，在不考慮資金成本的情景下，9月套保空單向1月移倉(cāng)的合理價(jià)差應(yīng)該在-552元/噸以下，而目前9月與1月合約價(jià)差為-530，屬于偏高的水平，對(duì)套保向后移倉(cāng)的吸引力不足。

綜上所述，筆者認(rèn)為，由于需求恢復(fù)緩慢，倉(cāng)單壓力到9月交割時(shí)難以有效消化，最終大概率會(huì)通過(guò)9月對(duì)1月合約的貼水加深的方式來(lái)解決，亦即9月與1月合約價(jià)差仍有下行動(dòng)力。另外，近期印巴邊境的蝗蟲(chóng)再度爆發(fā)，后期若對(duì)棉花生產(chǎn)形成危害，市場(chǎng)開(kāi)始交易蝗災(zāi)題材，亦會(huì)使得遠(yuǎn)月表現(xiàn)更強(qiáng)。因此，目前可以適度關(guān)注鄭棉9月與1月和合約價(jià)差反套操作，介入?yún)^(qū)間為-540元/噸以上，止損-450元/噸附近，盈利目標(biāo)區(qū)間（-700，-750），盈虧比大致在1.5:2，持有周期在2—3個(gè)月。