黃金行情啟動(dòng)近兩年，交易員似乎很少質(zhì)疑其牛市前景。Comex黃金期貨從2018年近1200美元/盎司飆升至近期的1800美元/盎司，并在7月初觸及1829美元/盎司。

然而，隨著疫情下經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)觸底反彈、全球資本市場(chǎng)吸引人氣，市場(chǎng)對(duì)下半年的黃金行情看法罕見地出現(xiàn)分歧。“盡管3月以來(lái)，避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)美股在流動(dòng)性支持下齊漲，但只要未來(lái)消費(fèi)、進(jìn)出口數(shù)據(jù)持續(xù)好轉(zhuǎn)，資金大概率會(huì)從黃金流出，加之近期美聯(lián)儲(chǔ)似乎在收縮流動(dòng)性?！盞VB PRIME特約分析師吳臻（Boris Wu）對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，但如果疫情出現(xiàn)惡化、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)飆升，黃金則可能再度獲得支撐。

事實(shí)上，今年4月油價(jià)“暴負(fù)”時(shí)，3月還稱黃金是最值得擁有的美國(guó)“新債王”岡德拉克（Jefffrey Gundlach）4月時(shí)就點(diǎn)出黃金的最大風(fēng)險(xiǎn)——“紙黃金投資者不要指望能拿回真正的黃金，因?yàn)闆]有足夠的實(shí)物黃金來(lái)滿紙黃金需求，買黃金ETF的投資者可能會(huì)遭遇‘巨大的潰敗’。”換言之，盡管黃金本身不存在與原油一樣的問題，即原油量大找不到地方存放，黃金單位價(jià)值非常高，迄今人類已開采出的所有黃金（約20萬(wàn)噸）如果都堆在一起，大約只需要邊長(zhǎng)20多米的立方體，如果堆在英國(guó)溫布爾頓網(wǎng)球場(chǎng)中央，高度只有10米。但市場(chǎng)上黃金ETF、期貨合約的投機(jī)性交易量早已遠(yuǎn)超實(shí)物黃金。

觸及1800后黃金陷入調(diào)整

7月8日，現(xiàn)貨黃金自2011年9月以來(lái)首次突破1800美元/盎司，令黃金從2020年初至今漲幅達(dá)20%。

今年3月中旬，由于“美元荒”來(lái)襲，對(duì)沖基金等眾多機(jī)構(gòu)拋售黃金換取美元流動(dòng)性，一度導(dǎo)致黃金跌至1500美元/盎司以下。不過，3月下旬以來(lái)，投資者出于分散投資的目的而再次買入黃金等避險(xiǎn)資產(chǎn)，并以此來(lái)對(duì)沖全球經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)。隨著美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)擴(kuò)表近3萬(wàn)億美元，金價(jià)更是持續(xù)上升，美股也收復(fù)了近85%的跌幅。

“不過，如今的1800是一個(gè)重要關(guān)口，金價(jià)最終能否突破此前1902的歷史高位，取決于是否有足夠多的買盤令其在當(dāng)前價(jià)位企穩(wěn)?！敝秀y國(guó)際大宗商品策略主管傅曉對(duì)記者表示。

傅曉稱，目前黃金的中銀國(guó)際倉(cāng)位指數(shù)（凈頭寸/未平倉(cāng)量的相對(duì)數(shù)值）為3.5，低于歷史極值5，表明黃金凈多頭仍有上升空間。近期金價(jià)上漲的主要推動(dòng)力來(lái)自美國(guó)和歐洲的宏觀基金、資管公司和私人投資者。宏觀基金和資管公司已經(jīng)構(gòu)建好了黃金凈多頭以便追求收益率并實(shí)現(xiàn)投資多樣化，而個(gè)人投資者增加了以現(xiàn)貨為抵押的黃金ETF持有量，更多是為了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。

不過，當(dāng)前市場(chǎng)投機(jī)性較重。吳臻稱，現(xiàn)貨黃金多次測(cè)試1800美元關(guān)口，7月13日亞盤期間最高到達(dá)1810美元/盎司。歐盤時(shí)段再度下跌，至日內(nèi)最低點(diǎn)1793.99美元/盎司?，F(xiàn)貨黃金最終收跌0.24%于1798.84美元/盎司?！白蛉斩唐诳疹^應(yīng)當(dāng)是獲利近百點(diǎn)離場(chǎng)，價(jià)格目前依然在周EMA（指數(shù)移動(dòng)平均線）上方，并且市場(chǎng)報(bào)價(jià)穩(wěn)定，沒出現(xiàn)價(jià)格急漲急跌，因此沒有充分依據(jù)判斷已轉(zhuǎn)為整體空頭。目前市場(chǎng)短線投機(jī)情緒重，但如果是中長(zhǎng)空頭布局，1800以上依然是良好價(jià)位。”

早前，全球央行大幅擴(kuò)表支撐了黃金攀升，但近期“收水”的跡象引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。最新數(shù)據(jù)顯示，美聯(lián)儲(chǔ)上周的資產(chǎn)負(fù)債表縮減了880億美元。

“其中460億美元是貨幣互換，‘美元荒’緩解后，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的美元互換需求下降。不過，美聯(lián)儲(chǔ)上周還是從金融體系抽走了420億美元的流動(dòng)性。此前一周，美聯(lián)儲(chǔ)從金融體系抽走了240億美元，打擊了金價(jià)，市場(chǎng)也懷疑美聯(lián)儲(chǔ)是否在未雨綢繆地收回一些流動(dòng)性，畢竟部分經(jīng)濟(jì)指標(biāo)開始觸底回升?！眳钦榉Q。

黃金投機(jī)需求遠(yuǎn)超實(shí)物需求

除了黃金短期面臨風(fēng)險(xiǎn)，“新債王”所提及的長(zhǎng)期根本性風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。

對(duì)于大多數(shù)人而言，倫敦市場(chǎng)是黃金的現(xiàn)貨市場(chǎng)，紐約市場(chǎng)是黃金的期貨市場(chǎng)。但倫敦市場(chǎng)真的在交易實(shí)物黃金嗎？紐約黃金期貨市場(chǎng)的合約，交割日真有大量的黃金現(xiàn)貨交割嗎？答案是否定的。

數(shù)據(jù)也顯示，在整個(gè)人類歷史上，估計(jì)僅不到20萬(wàn)噸黃金被開采出來(lái)，其中約10萬(wàn)噸以珠寶首飾的形式存在，約3.5萬(wàn)噸是作為全球央行的儲(chǔ)備存在，剔除央行儲(chǔ)備，市場(chǎng)上交易的黃金量?jī)H6萬(wàn)噸左右。但僅倫敦場(chǎng)外市場(chǎng)一年的黃金交易量就高達(dá)160萬(wàn)噸。更重要的是，幾乎所有交易都是通過未分配賬戶進(jìn)行，沒有實(shí)物清算，只是記賬，具體這些交易背后有多少實(shí)物黃金支撐是個(gè)未知數(shù)。

不過，也有觀點(diǎn)認(rèn)為，像擔(dān)心原油那樣擔(dān)心紙黃金是杞人憂天。的確，紙黃金的運(yùn)作在正常情況下沒有問題，但如今資金不斷流入黃金ETF、推高其所謂的實(shí)物持倉(cāng)量，這可能埋下長(zhǎng)期隱患。

數(shù)據(jù)顯示，目前全球已經(jīng)上市的黃金ETF中絕大多數(shù)都為實(shí)物支持商品ETF，比如全球規(guī)模最大的黃金ETF——SPDR Gold Trust（GLD），以及國(guó)內(nèi)目前已上市的黃金ETF，均屬實(shí)物支持商品ETF。但是，以GLD為例，該信托明確告訴投資者，GLD代表信托的權(quán)益，投資者是信托的股東，而不是黃金的持有人。因此，GLD代表對(duì)黃金的書面權(quán)利，而不是實(shí)際擁有黃金。而黃金ETF也不用擔(dān)心客戶擠兌實(shí)物黃金，因?yàn)榭蛻舯緛?lái)就不可能“提現(xiàn)”。

全球黃金ETF持倉(cāng)創(chuàng)歷史新高

“實(shí)際上，黃金市場(chǎng)中‘金融基本面’對(duì)價(jià)格的影響已經(jīng)超過了實(shí)際供給基本面?！备禃苑Q，超低利率環(huán)境、經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)、地緣政治沖突以及全球疫情反復(fù)或加劇可能在未來(lái)幾個(gè)月推動(dòng)金價(jià)繼續(xù)走高，并接近或超過2000美元/盎司。不過潛在風(fēng)險(xiǎn)仍然存在——由于目前市場(chǎng)的反彈主要由投機(jī)性資金推動(dòng)，而投機(jī)性資金可能很快離場(chǎng)，因此這意味著當(dāng)看漲情緒消退時(shí)，金價(jià)將回調(diào)。另外，若股市再度出現(xiàn)急劇下跌的情況，溢出效應(yīng)則很可能波及黃金。