當(dāng)前來看，市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形式的判斷較為樂觀，疫情幾次小規(guī)模反復(fù)均得到有效控制，市場(chǎng)信心增強(qiáng)。未來貨幣政策傾向于精準(zhǔn)滴灌，利率普降概率較低。

近期期債反彈主要是受到外部事件的影響，隨著時(shí)間推移，事件沖擊的邊際效應(yīng)逐漸減弱，影響利率的主要因素仍將回歸至基本面。當(dāng)前需防范期債下跌風(fēng)險(xiǎn)，建議在2.9%附近逐漸配置期債空頭。

7月底，中央政治局會(huì)議召開，為下半年經(jīng)濟(jì)政策定下基調(diào)。盡管會(huì)議刪去“降息降準(zhǔn)”表述，但也沒有明確表示將收緊貨幣，對(duì)于后續(xù)政策取向的判斷仍然要以基本面和政策面的增量信息為基礎(chǔ)。

從對(duì)信用擴(kuò)張、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、通脹和失業(yè)率等方面來看，短期可能不支持貨幣政策收緊，但近期疫情的有效控制增強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信心，經(jīng)濟(jì)最壞時(shí)點(diǎn)已經(jīng)過去，盡管失業(yè)率脈沖上升可能觸及6%的紅線，但整體來看風(fēng)險(xiǎn)依然可控。

從政策目標(biāo)的角度看，國(guó)常會(huì)提出今年金融系統(tǒng)合理讓利1.5萬億元。其中，利息讓利9300億元，直達(dá)政策工具和延期還本付息讓利2300億元，銀行減少收費(fèi)讓利3200億元，達(dá)成今年目標(biāo)可能不需要下半年貨幣政策再加碼。

上周央行公布的第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告再次強(qiáng)調(diào)了貨幣政策未來將精準(zhǔn)滴灌，同時(shí)也表示全球低利率環(huán)境目前并不適合中國(guó)，主要原因是中國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在增速更高，具體體現(xiàn)在中國(guó)人口撫養(yǎng)比相對(duì)較低、技術(shù)進(jìn)步的空間與動(dòng)能仍然很大、內(nèi)需潛力優(yōu)勢(shì)巨大等長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性因素。

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，期債在經(jīng)歷了近期的反彈行情后，可能重回下跌通道。一方面，市場(chǎng)已經(jīng)對(duì)中美兩國(guó)的博弈有了新的認(rèn)知和預(yù)期，除非有新的因素出現(xiàn)，否則對(duì)利率的影響仍將重回基本面。另一方面，上半年的低利率環(huán)境導(dǎo)致部分行業(yè)出現(xiàn)“脫實(shí)向虛”，資金產(chǎn)生空轉(zhuǎn)套利的行為，因此利率的普降較難發(fā)生。

盡管歐美各國(guó)利率屢創(chuàng)新低，但受疫情影響，當(dāng)前各國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況不同，貨幣政策也將出現(xiàn)分化，現(xiàn)階段中美利差參考價(jià)值大幅降低。因此，對(duì)未來利率的最大影響因素是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的情況，當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇勢(shì)頭無法證偽，年底經(jīng)濟(jì)有望重回疫情前水平，降息必要性大幅降低。

綜上，通脹溫和+PPI觸底回升，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇勢(shì)頭無法證偽。在短期較為樂觀的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景和市場(chǎng)熱度的推動(dòng)下，股市有望延續(xù)上行，資金繼續(xù)從債市流向股市，而經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和資金直達(dá)小微企業(yè)也降低了繼續(xù)降息的必要性，短期收益率繼續(xù)下行空間有限。經(jīng)歷了前期的反彈行情后，部分交易盤獲利了結(jié)，期債繼續(xù)上行空間有限。短期建議逐步配置空單，謹(jǐn)防下跌風(fēng)險(xiǎn)。