我國經(jīng)濟復(fù)蘇程度超預(yù)期

受外盤調(diào)整以及國慶長假等不利因素影響，本周以來A股期現(xiàn)貨指數(shù)未能延續(xù)上周的反彈走勢，股票市場成交萎縮，市場觀望氛圍再度提升。對于后期走勢，我們認為，國慶節(jié)前預(yù)計A股期現(xiàn)貨指數(shù)將延續(xù)7月中旬以來的盤整走勢，節(jié)后A股期現(xiàn)貨指數(shù)大概率選擇向上突破。

影響節(jié)前A股期現(xiàn)走勢的因素分析

技術(shù)面來看，主要指數(shù)依然處于7月中旬以來的盤整區(qū)間，且接近下軌。另外，主要指數(shù)均承壓于60日線，技術(shù)形態(tài)并不樂觀。不過，由于下方支撐也較為強勁，經(jīng)過上周的反彈后，前期有破位跡象的指數(shù)，例如中小創(chuàng)指數(shù)，短線技術(shù)形態(tài)已經(jīng)修復(fù)。

消息面來看，預(yù)計節(jié)前國內(nèi)消息面平靜為主，重點是海外疫情問題。近期新冠疫情在歐洲出現(xiàn)明顯反彈，隨著秋冬季節(jié)來臨，疫情第二波的概率較大，對于歐美經(jīng)濟復(fù)蘇以及資本市場會產(chǎn)生較大利空影響。不過，我國疫情防控嚴格、經(jīng)驗豐富，國內(nèi)疫情第二波的概率很小，海外疫情反復(fù)對于A股市場的影響較小，不會改變A股期現(xiàn)貨指數(shù)的長期趨勢，但會加大短期波動。

外圍因素來看，9月初以來美股三大股指持續(xù)走低，至此，三大股指調(diào)整幅度已經(jīng)超過10%。疊加疫情反彈等不利因素，美股是否見頂存在較大的不確定性。不過，美聯(lián)儲9月議息會議宣布低利率將持續(xù)較長時間。從美國存款類金融機構(gòu)資產(chǎn)負債表來看，美聯(lián)儲沒有明顯收緊流動性的跡象，中短期美股見頂?shù)母怕什淮?，在調(diào)整幅度超過10%的情況下，進一步下跌的空間不大。

另外，受長假因素影響，資金以離場規(guī)避假日風(fēng)險為主，市場做多動能不足。

綜上，國慶長假前，受技術(shù)面偏空、假日因素等影響，缺乏明顯利好消息刺激的背景下，A股期現(xiàn)貨指數(shù)難以向上突破。但基于下方技術(shù)支撐、歐洲疫情反彈對于A股的影響較小、美股中短期見頂概率不大等因素，節(jié)前A股期現(xiàn)貨指數(shù)的下行空間也不大。

我國經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭良好，力度超預(yù)期

對于宏觀經(jīng)濟形勢，我國經(jīng)濟已經(jīng)逐步走出疫情影響，處于復(fù)蘇期。市場的擔(dān)憂在于復(fù)蘇力度是否符合預(yù)期。二季度和7月宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)已經(jīng)表明我國經(jīng)濟復(fù)蘇態(tài)勢良好，前期公布的先行指標制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI也表明經(jīng)濟復(fù)蘇態(tài)勢依然良好，其中8月財新制造業(yè)PMI和服務(wù)業(yè)PMI均創(chuàng)本輪上漲以來的新高。

9月15日公布的8月投資、消費和工業(yè)增加值等數(shù)據(jù)顯示，我國經(jīng)濟正在復(fù)蘇進程中，且復(fù)蘇力度超預(yù)期。1—8月固定資產(chǎn)投資累計同比僅下降0.30%，市場平均預(yù)期下降0.36%；8月社會消費品零售總額當月同比增長0.5%，由負轉(zhuǎn)正，平預(yù)期；8月工業(yè)增加值當月同比增長5.60%，預(yù)期增長5.30%。

對于未來經(jīng)濟形勢，消費主導(dǎo)的經(jīng)濟復(fù)蘇形勢在四季度將延續(xù)。一方面，前期跨省旅游和影院已經(jīng)放開，預(yù)計國慶長假將引爆四季度消費潮。另一方面，全球新冠肺炎疫情出現(xiàn)曙光，跨境貿(mào)易和旅游等陸續(xù)恢復(fù)。9月14日晚，習(xí)近平主席在中德歐會談中提出“有序恢復(fù)人員往來，為貨物跨境流動提供便利”。這意味著新合同新訂單，旅游、酒店、航空等將陸續(xù)恢復(fù)。

圖為社會消費品零售總額當月同比增速（%） 

流動性總量依然合理充裕，且資金脫虛向?qū)?/strong>

8月M2同比增長10.4%，增速比上月末低0.3個百分點，已經(jīng)連續(xù)兩個月下降，貨幣供應(yīng)增量邊際收緊的跡象愈加明顯。經(jīng)濟復(fù)蘇態(tài)勢良好，投資者擔(dān)憂貨幣政策收緊。不過，9月2日國常會表示，下一步要堅持穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度，保持政策力度和可持續(xù)性，“不搞大水漫灌”，引導(dǎo)資金更多流向?qū)嶓w經(jīng)濟，以促進經(jīng)濟金融平穩(wěn)運行。傳遞出的信息顯示貨幣政策不會收緊，流動性總量將依然合理充裕。

另外，人民幣的持續(xù)升值態(tài)勢有助于國內(nèi)維持較為充足的流動性。9月15日，美元對人民幣匯率已經(jīng)跌破6.80，本輪升值幅度達5.55%。后市來看，受中美利差、疫情影響、經(jīng)濟復(fù)蘇差異等因素影響，人民幣升值趨勢預(yù)計將持續(xù)較長時間。在固定匯率制下，本幣升值將導(dǎo)致貨幣供應(yīng)被動增加，增加市場流動性。

不過，8月M1同比增長達8%，增速比上月末高1.1個百分點，導(dǎo)致M1與M2的剪刀差繼續(xù)縮小，一定程度顯示，經(jīng)濟活力進一步提升。

從社融和信貸增速來看，社會對于資金的需求強勁，8月社融存量同比增長13.30%，增速比7月提高0.4個百分點，8月新增信貸規(guī)模同比增長連續(xù)4個月維持在13.30%水平。

從貨幣供應(yīng)量增速來看，確實存在增量邊際收緊的情況，一定程度驗證了管理層一直提及的“不搞大水漫灌”的說法。整體來看，貨幣供應(yīng)量邊際收緊的趨勢較為緩和，增速整體維持高位，貨幣供應(yīng)合理充裕。從M1與M2剪刀差的縮小、社融存量增速擴大等角度來看，顯示經(jīng)濟活力提升、資金脫虛向?qū)崱?/p>

在貨幣供應(yīng)量增速邊際遞減的背景下，資金脫虛向?qū)崳欢螘r期內(nèi)對于資本市場不利。資金脫虛向?qū)崳欣诮?jīng)濟的復(fù)蘇。長期來看，利好股市。

圖為貨幣供應(yīng)量當月同比增速（%）

圖為社會融資規(guī)模存量同比增速（%）

綜上，中長期來看，推動3月下旬以來這波上漲的基本面因素和資金面因素未發(fā)生根本變化。由于經(jīng)濟復(fù)蘇程度超預(yù)期，故A股期現(xiàn)貨指數(shù)中長線走勢依然樂觀。中國經(jīng)濟復(fù)蘇態(tài)勢良好，流動性整體維持合理充裕，推動3月下旬以來這波上漲的基本因素未變。預(yù)計經(jīng)過兩個月多月的調(diào)整后，A股期現(xiàn)貨指數(shù)選擇向上的突破的概率較大。不過，受技術(shù)面尚偏空以及長假因素影響，國慶節(jié)前不具備上攻的條件，大概率將在節(jié)后向上突破。