報(bào)告導(dǎo)讀

大宗商品市場(chǎng)普漲、原油價(jià)格飆升，且國(guó)際市場(chǎng)認(rèn)為印度出口受限、泰國(guó)產(chǎn)量偏低，原糖偏強(qiáng)運(yùn)行，使得國(guó)內(nèi)配額外進(jìn)口成本上升高位，配額外進(jìn)口利潤(rùn)持續(xù)為負(fù)值。

雖然國(guó)內(nèi)糖廠在節(jié)后繼續(xù)集中壓榨，后期需求偏弱，現(xiàn)貨價(jià)格上方壓力較大，且糖漿大量進(jìn)口風(fēng)險(xiǎn)仍在。但原糖偏強(qiáng)運(yùn)行短期提振鄭糖。 

投資要點(diǎn)

白糖

SR05關(guān)注上方5550的壓力位。

1.供需情況

1.1.國(guó)外生產(chǎn)情況

1.1.1.印度出口補(bǔ)貼不及預(yù)期

雖然印度2020/21年度產(chǎn)量出現(xiàn)了減少，但由于國(guó)內(nèi)需求量不足，供過(guò)于求的格局依然未出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)，因此印度政府連續(xù)第三年通過(guò)出口補(bǔ)貼的形式緩解本國(guó)的供應(yīng)壓力。USDA預(yù)估2020/21年度印度食糖產(chǎn)量較上一年度減少約300萬(wàn)噸，主要由于前期受干旱天氣災(zāi)害，但拉尼娜天氣若能帶來(lái)充沛的雨水，則有助于2021/22年度糖料生產(chǎn)情況。

出口方面，集裝箱短缺令市場(chǎng)擔(dān)憂短期內(nèi)印度出口受限。去年年末印度內(nèi)閣批準(zhǔn)了一項(xiàng)350億盧比的補(bǔ)貼政策，用于鼓勵(lì)資金短缺的糖廠在2020/21年度出口600萬(wàn)噸糖。種植戶將獲得每噸6000盧比的現(xiàn)金補(bǔ)助，不及市場(chǎng)此前8000盧比的預(yù)期值，而去年內(nèi)閣批準(zhǔn)對(duì)糖廠一次性補(bǔ)貼為每噸10448盧比。本榨季截止1月31日實(shí)際出口糖70萬(wàn)噸，其中本榨季出口量為40萬(wàn)噸，其余用的是上一年度出口配額。另外目前已簽訂的出口合約為250萬(wàn)噸左右。如果印度600萬(wàn)噸的出口目標(biāo)實(shí)現(xiàn)，則會(huì)使得全球從存在供給缺口轉(zhuǎn)為過(guò)剩。

1.1.2.巴西本年度增產(chǎn)顯著，但下一年度或?qū)p產(chǎn)

前期干燥天氣提振了甘蔗的糖分，疊加單產(chǎn)提高，巴西將2020/21年度產(chǎn)量預(yù)估從之前的3740萬(wàn)噸上調(diào)至3980萬(wàn)噸。但目前持續(xù)的干旱天氣或影響其生長(zhǎng)期，從而加劇巴西2021/22年度（從2021年4月開(kāi)始）的減產(chǎn)。并且2020/21榨季將進(jìn)入尾聲，新糖的生產(chǎn)壓力也將逐步緩解。但巴西影響糖產(chǎn)量的核心因素仍是甘蔗制糖比。

此前原油價(jià)格和雷亞爾匯率綜合影響下，糖廠更偏好于生產(chǎn)利潤(rùn)更高的白糖，2020年截止1月下半月甘蔗制糖比為46.21%，遠(yuǎn)高于上一年度同期的34.50%。但目前原油價(jià)格上升至高位，如果后期持續(xù)偏高運(yùn)行，將會(huì)使得生產(chǎn)商更偏向?qū)⒏收嵊糜谏a(chǎn)乙醇燃料，從而繼續(xù)減少制糖比例。不過(guò)制糖比例是一個(gè)動(dòng)態(tài)指標(biāo)，由于近期全球存供應(yīng)缺口或抬升國(guó)際糖價(jià)重心，若糖價(jià)保持在較高水平則新榨季巴西制糖比例將發(fā)生傾斜，仍維持在較高的狀態(tài)。

1.1.3.泰國(guó)減產(chǎn)使得出口量同比大降

前期嚴(yán)重的干旱天氣疊加泰國(guó)甘蔗價(jià)格偏低，農(nóng)民更偏好種植木薯而不是甘蔗， 2020/21年度泰國(guó)甘蔗連續(xù)第二年減產(chǎn)，預(yù)計(jì)產(chǎn)量為6600萬(wàn)噸（可產(chǎn)731萬(wàn)噸食糖），因此預(yù)計(jì)泰國(guó)或提前兩個(gè)月于3月初收榨。但未來(lái)拉尼娜帶來(lái)的降水，有望使得幫助泰國(guó)產(chǎn)量修復(fù)，預(yù)計(jì)恢復(fù)需等待至2021/22年度。

預(yù)計(jì)2020年泰國(guó)出口量為650萬(wàn)噸，同比大幅下降，在泰國(guó)糖溢價(jià)較高的背景下，出口或競(jìng)爭(zhēng)不過(guò)補(bǔ)貼后的印度糖。2020/21年度10-1月泰國(guó)出口糖110.43萬(wàn)噸，同比減少68.77%。

整體來(lái)看，巴西增產(chǎn)或使得2020/21年度全球供需格局從短缺轉(zhuǎn)為小幅過(guò)剩，整體呈緊平衡狀態(tài)，但多主產(chǎn)國(guó)預(yù)計(jì)2021/22年度將減產(chǎn)，且多國(guó)出口受限，疊加原油價(jià)格走強(qiáng)，原糖價(jià)格重心有望繼續(xù)抬升，但印度出口若順利進(jìn)行仍將給國(guó)際市場(chǎng)帶來(lái)壓力。

1.2.國(guó)內(nèi)進(jìn)口情況

海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2020年12月份中國(guó)進(jìn)口糖91萬(wàn)噸 同比大幅增加70萬(wàn)噸，主要由于此前配額外進(jìn)口利潤(rùn)較佳，且2020年末發(fā)放了較多進(jìn)口許可。但供給減少疊加原油上漲、經(jīng)濟(jì)預(yù)期偏樂(lè)觀，使得原糖偏強(qiáng)運(yùn)行，而國(guó)內(nèi)新糖價(jià)格上行空間有限，以上使得內(nèi)外價(jià)差出現(xiàn)倒掛。預(yù)計(jì)后期進(jìn)口量有望從高位回落。

在0關(guān)稅及配額未限制的背景下，糖漿進(jìn)口量同比大增，或擠占需求。2021年1月1日起對(duì)糖漿等征收30%或80%的關(guān)稅，但對(duì)東盟和澳洲暫無(wú)影響，因此還需關(guān)注后續(xù)是否還會(huì)出進(jìn)一步細(xì)則。

1.3.國(guó)內(nèi)生產(chǎn)進(jìn)度

預(yù)估本年度白糖產(chǎn)量1052萬(wàn)噸，同比增加10.49萬(wàn)噸。廣西79家糖廠中11家糖廠收榨，同比增加4家；云南目前累計(jì)開(kāi)榨48家糖廠，同比減少家；目前甜菜糖廠處于收榨尾聲。整體來(lái)看，新糖上市壓力仍在。。

1.4.需求的季節(jié)性

2020年12月全國(guó)含糖食品（主營(yíng)收入2000萬(wàn)以上企業(yè)）生產(chǎn)量為669.93萬(wàn)噸，較上一年度同期有所增加。

截止1月底本年度產(chǎn)糖659.39萬(wàn)噸，銷糖256.42萬(wàn)噸，產(chǎn)銷數(shù)據(jù)偏利空，或由于春節(jié)較上一年度延后。目前處于消費(fèi)淡季，關(guān)注即將公布的2月產(chǎn)銷數(shù)據(jù)。

1.5.工業(yè)庫(kù)存

2020/21年度，1月全國(guó)工業(yè)庫(kù)存402.97萬(wàn)噸，廣西工業(yè)庫(kù)存為265.72萬(wàn)噸，同比偏高。預(yù)計(jì)2-4月為年度庫(kù)存高點(diǎn)。

2.食糖內(nèi)外價(jià)差

市場(chǎng)認(rèn)為印度出口受限、泰國(guó)產(chǎn)量偏低，疊加全球經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)預(yù)期，使得原糖偏強(qiáng)運(yùn)行，而國(guó)內(nèi)糖價(jià)受新糖集中上市影響上調(diào)幅度有限，以上使得內(nèi)外價(jià)差出現(xiàn)縮窄甚至倒掛。預(yù)計(jì)后期進(jìn)口量有望從高位回落。

3.月間價(jià)差

近期SR2005-SR2009合約價(jià)格低位震蕩為主，處于歷史區(qū)間偏低的位置，考慮到季節(jié)性因素，即2至4月工業(yè)庫(kù)存壓力或施壓5月合約，而9月合約受夏季備貨支撐，預(yù)計(jì)后期或繼續(xù)低位運(yùn)行。

4.基差與升貼水

鄭糖受原糖帶動(dòng)走強(qiáng)，現(xiàn)貨價(jià)格也略有上調(diào)，使得基差收窄后區(qū)間震蕩為主。

在升貼水修改的背景下，近兩個(gè)年度倉(cāng)單數(shù)量偏低，但目前蔗糖集中壓榨，糖價(jià)有所上漲，使得目前倉(cāng)單數(shù)量同比增加，此外需要關(guān)注低價(jià)糖漿加工注冊(cè)倉(cāng)單的可能性。

5.結(jié)論

市場(chǎng)認(rèn)為印度出口受限、泰國(guó)產(chǎn)量偏低，疊加全球經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)預(yù)期、原油價(jià)格走強(qiáng)，原糖下方支撐較強(qiáng)，使得國(guó)內(nèi)配額外進(jìn)口成本依然維持在高位，預(yù)計(jì)配額外進(jìn)口利潤(rùn)持續(xù)偏低。但國(guó)內(nèi)糖廠仍將繼續(xù)集中壓榨，后期需求偏弱，預(yù)計(jì)現(xiàn)貨價(jià)格上方壓力較大，且糖漿大量進(jìn)口風(fēng)險(xiǎn)仍在。原糖偏強(qiáng)運(yùn)行短期提振鄭糖，鄭糖謹(jǐn)慎追多，SR05關(guān)注上方5600的壓力位。

（浙商期貨 倪筱瑋）