從USDA近20年統(tǒng)計的主要棉花供應國家的棉花實際播種面積來看，中美兩國下降，巴西、巴基斯坦保持穩(wěn)定，印度穩(wěn)定在相對高位。疊加當前糧棉比維持高位運行，壓制棉花種植意愿，預計2021—2022年度全球棉花播種不會出現(xiàn)明顯增長，棉花供應量相對穩(wěn)定。

A    我國紡織業(yè)競爭優(yōu)勢明顯

近階段以H&M為代表的海外企業(yè)，對疆棉的抵制活動使國內棉花市場受到較大影響，但我們認為該事件實質性影響有限。從基本面來看，宏觀經濟維持流動性寬松，新冠肺炎疫苗接種總量穩(wěn)步推進，整體消費環(huán)境改善，策略上宜維持多頭思路。

我國紡織品服裝全球競爭力明顯，對負面事件的抗干擾能力強。從保有量上看，在主要紡織服裝消費地（歐盟、美國、日本）的紡織織物進口金額構成中，我國仍分別占21%、36%、59%的主導地位，并遠高于第二位。從增長趨勢看，近10年間各地區(qū)進口我國織物金額亦快速增長?？傮w而言，當前我國紡織品出口競爭力較高，且短期難以轉變。因此，即使發(fā)生較嚴重的疆棉抵制活動，對我國紡織行業(yè)的實質性影響也較小。

圖為我國紡織品服裝出口分國別同比增速（%）

我國對新興市場出口同比增長，傳統(tǒng)服裝市場在全球份額降低但絕對量較高。從我國出口市場看，截至2019年，我國對美國、歐盟27國、日本出口紡織品服裝同比分別下降6.6%、4.4%、4.6%，而對“一帶一路”沿線和非洲國家紡織品出口額同比分別增長3.7%和8.4%。據WTO商品進出口數據統(tǒng)計，截至2019年，全球服裝進口貿易規(guī)模達5363.94億美元，較2018年微幅下降。歐盟，美國和日本2019年合計進口占全球56.95%，在過去20年間持續(xù)下降，但受消費者購買力和人口規(guī)模的影響，其仍為世界前三大服裝進口國，進口額絕對量仍占市場主導。

總體而言，隨著我國在新興經濟體服裝消費市場快速增長，同時保持傳統(tǒng)服裝消費市場的進口主導地位，紡織品服裝行業(yè)進出口市場將更加多樣化，抵御外部風險能力也將加強。

直接出口至歐美地區(qū)的紡織品服裝，對應的棉花加工量相對有限。由于東南亞和其他部分新興市場紡織業(yè)加工興起，為我國紡織品（棉紗、坯布）主要出口方向。因此，歐美地區(qū)進口我國紡織品相對較少，分別為棉紗1.8萬噸/年、坯布6.2萬米/年。

棉紗：從我國棉紗出口結構看，截至2021年2月，精梳紗線出口量為1.53萬噸，普梳紗線出口量為1.03萬噸；一般而言，精梳紗線棉花消耗定額為1.3噸/噸棉紗，普梳紗線棉花消耗定額為1.08噸/噸棉紗。加權計算消耗定額為1.21噸/噸棉紗，因此，歐美地區(qū)進口我國紗線對應棉花加工量2.19萬噸/年。

坯布：通過截取部分坯布規(guī)格并計算其對應用紗重量，我們選擇2.3噸/萬米的算數平均值，因此歐美地區(qū)進口我國坯布對應的紗線用量為14.4萬噸，對應棉花加工量17.42萬噸/年。

服裝：據美國紡織業(yè)協(xié)會數據，美國進口棉制品金額占總紡織品服裝的31.7%，假定歐洲地區(qū)消費習慣相同，根據WTO數據和進口國別占比，歐美地區(qū)棉制紡織品進口金額約為81億美元/年、棉制服裝進口額約為228億美元/年。根據前文得出紡織品進口金額對應棉花加工量為19.61萬噸/年，大致測算，2019年歐美地區(qū)棉制服裝進口金額對應棉花加工量約為53.92萬噸/年。

綜上所述，2019年我國出口至歐美地區(qū)的紡織品服裝對應的棉花加工總量約為73.5萬噸/年，多于2020/2021年度國儲的50萬噸計劃收儲量，但遠小于USDA預計239.5萬噸/年的進口量。因此，在疆棉抵制情況下，即使相關服裝企業(yè)嚴格把控其進口貿易鏈條，完全杜絕疆棉制品，我國政府也完全有能力對棉花供需格局進行有效調控，包括但不限于開啟新一輪收儲、抑制進口等措施，不會出現(xiàn)棉花大量過剩的情況。

B    國產品牌有潛在替代承接能力

表為國內鞋履服裝市場前20名企業(yè)市場占有率（%）

國內鞋服市場集中度不高，國產品牌有能力承接溢出需求。目前疆棉抵制事件的后續(xù)影響仍未完全消失，國內鞋履服裝市場CR20中，耐克和阿迪達斯雖占據較多份額，但從國內龍頭服飾企業(yè)來看，安踏體育和森馬服飾自2011年來高速增長，其中安踏體育已僅和排名第二位的阿迪達斯相差0.2%市場占有率。從其他國產服飾企業(yè)來看，與海外品牌的市占率差距亦均在0.2%以內，市場整體集中度不高。整體國產品牌市占率沒有太大差距，目前國產服裝品牌相對國外品牌，在供應鏈體系、品牌精細化管理和渠道方面仍有不足，但實際差距也不斷縮小，替代能力較強。

同時，從渠道分布情況看，耐克和阿迪達斯在國內銷售點約為21000家，作為可替代的品牌，安踏、fila、李寧和特步的門店合計約25000家，在線上銷售發(fā)力的同時，線下實體渠道亦可快速鋪開、擴大市場。

總體而言，疆棉抵制事件之后市場更青睞國產品牌，目前國內龍頭品牌一方面在運營能力上已經大幅成長，同時其在年輕消費者心中的形象迅速提升。

C    棉花供應量相對穩(wěn)定

表為美國農業(yè)部2021—2022年度棉花種植意向面積統(tǒng)計(萬英畝)

3月下旬開始，我國新疆新一年度棉花播種開啟，目前當地棉花種植意向和種植面積受國際服裝企業(yè)抵制的影響仍難以確定。疆棉受水資源限制、土地租賃費用上漲等風險，即使農戶植棉積極性提升，植棉面積增加空間或也低于預期。美國農業(yè)部（USDA）發(fā)布2021/2022年度作物種植意向報告，其中美棉新年度意向種植面積預期在1203.6萬英畝，同比略減0.5%。陸地棉總面積同比未見明顯調整，皮馬棉意向面積同比減幅在30%左右。從USDA近20年統(tǒng)計的主要棉花供應國家的棉花實際播種面積來看，中美兩國下降，巴西、巴基斯坦保持穩(wěn)定，而印度在2014年后亦穩(wěn)定在相對高位。疊加當前糧棉比維持高位運行，壓制棉花種植意愿，預計2021—2022年度全球棉花播種不會出現(xiàn)明顯增長，棉花供應量相對穩(wěn)定。

圖為國內服裝鞋帽、針、紡織品累積零售總額（億元）

國內終端服裝消費持續(xù)恢復，線上售額高速增長。內需預計2020年服裝鞋帽、針、紡織品月度累計零售總額受疫情影響程度較大，同比均處于負值。但全年服裝消費持續(xù)恢復，已基本擺脫疫情影響。截至2021年2月，國內服裝鞋帽、針、紡織品累計零售總額累計同比增長47.6%，“穿”類實物商品網上零售額累計同比增長44.3%，一方面原因為2月春節(jié)帶來的保暖和換新需求，另一方面為2020年同期低基數影響。

歐美消費信心大幅回升，紡織品服裝出口增速有望延續(xù)。受海外宏觀流動性寬松預期延續(xù)影響，美國3月密歇根大學消費者信心指數初值升至83，創(chuàng)疫情期間新高；同時歐洲地區(qū)消費者信心指數未受到第三次疫情高峰明顯影響，歐美消費信心持續(xù)回升。截至2020年2月，我國紡織紗線、織物及制品累計同比增長60.8%，服裝及衣著附件累計同比增長50%；在歐美疫苗大量推廣、消費信心較高的情況下，我國紡織品服裝出口增速有望延續(xù)。

圖為紡織品服裝累計出口額同比（%）

新冠肺炎疫苗接種總量穩(wěn)步推進，防控嚴格亦有利于疫情加快改善。截至2021年4月9日，全球累計確診1.352億例；3—4月，歐洲地區(qū)明顯受到變異病毒的影響，多國面臨第三波新冠疫情，包括法國、意大利、德國等新增確診人數加速回升。目前歐洲多國進一步延長了緊急狀態(tài)或封鎖措施，疫情防控嚴格指數大幅增長至65—85區(qū)間。

圖為各國新冠疫苗接種總量（萬劑次）

圖為歐美各國疫情防控嚴格指數（%）

截至2021年4月9日，全球新冠疫苗接種總量已增至7.54億劑次；中/美每日疫苗接種數量突破200萬劑，隨著強生單劑疫苗上市，以及疫苗供給的增加，預計美國群體免疫（70%）日期或提前至6月中旬前后。由于疫苗供應不足以及歐盟嚴苛監(jiān)管，歐洲地區(qū)疫苗接種相對落后，但從已確認的疫苗采購量來看，歐美地區(qū)疫情狀況改善指日可待。

圖為主要期貨品種近期漲跌對比（%）

圖為棉花9月合約上漲次數占比（%）

總體而言，目前新冠疫苗接種總量穩(wěn)步推進，配合各地防控措施時間延長，疫情情況有望加快改善；其中主要消費地區(qū)疫苗采購進度較快，有利于紡織品服裝消費的進一步復蘇。

棉花估值相對偏低，建議持有CF2109多頭。我們統(tǒng)計了期貨市場主要品種2月至今價格運行情況，其中黑色、有色、能化的多數品種自2月1日以來大幅上漲。從當前時間看，棉花處于全市場相對偏中下的位置；從歷史分位水平看，CF109合約價格處于55.6%的中等歷史水平，結合基本面運行情況，棉花期貨的估值可能相對偏低。從棉花期貨上市以來的16個9月退市合約在4—7月間的價格運行情況看，除去2008年和2012年的極端行情，棉花9月合約上漲次數較多，體現(xiàn)其受天氣升水和新花上市前持續(xù)去庫的季節(jié)性影響，因此，我們建議持有安全邊際較高的CF2109合約多頭。策略上：宜維持多頭思路，棉花9月目標價位17500元/噸。風險因素：新冠疫苗接種進度不及預期。