關(guān)注結(jié)構(gòu)性通脹壓力

縱觀期債走勢，政策利率下調(diào)的利好基本消化完畢，疊加下半月進入數(shù)據(jù)真空期，短線期債預計振蕩調(diào)整，而長線在融資成本進一步下降、經(jīng)濟弱復蘇的影響下，運行重心仍將上移。

8月15日盤前，人民銀行開展4000億元中期借貸便利（MLF）操作和20億元公開市場逆回購操作，中標利率均下降10個基點?，F(xiàn)券市場迅速作出反應，10年期國債活躍券到期收益率下行4個基點。國債期貨全品種開盤跳漲，2209合約日內(nèi)最高觸及102.15元，達到2020年5月的水平。同日，國家統(tǒng)計局發(fā)布7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)，基本符合預期，未對債市造成過大影響。當日，期債合約均保持高位運行，2209合約收于101.94元，上漲0.7%。8月16日，債市熱度延續(xù)，期債盤中再沖新高，隨后回落。8月17日，期債窄幅波動，2209合約收于102.015元。

流動性寬松而融資需求不足

二季度以來，央行降準、央行利潤上繳、財政資金投放等方式向市場投放了大量基礎(chǔ)貨幣。7月，M1同比增速上升0.9個百分點，至6.7%，為2021年4月以來的最高水平；M2同比增速上升0.6個百分點，至12%，為2016年4月以來的最高水平。更進一步，8月15日，MLF和OMO中標利率下調(diào)10個基點，遠超市場預期，政策利率中樞繼今年1月后再次下移，與市場資金利率的利差有所修復，且有望引導后續(xù)調(diào)降5年期LPR和信貸利率，從而進一步降低融資成本。

然而，局地疫情反復下，居民和企業(yè)主觀需求不振。7月，社會融資規(guī)模存量同比增速下降0.1個百分點，至10.7%，大幅低于市場預期。當月，新增人民幣貸款6790億元，低于季節(jié)性水平，且居民和企業(yè)部門的新增貸款均不及往年同期。

總的來說，當前市場流動性充裕，融資成本下降，但融資需求不足，供大于求的環(huán)境下，利率受到壓制，進而托底債市。今年1—7月，10年期國債期貨始終在99.2—101元的區(qū)間內(nèi)寬幅波動，而政策利率下調(diào)，國債期貨價格勢必抬升。

經(jīng)濟恢復基礎(chǔ)仍需穩(wěn)固

7月，制造業(yè)PMI下降1.2個百分點，至49%，重回臨界點以下。生產(chǎn)、新訂單、原材料、從業(yè)人員等分類指數(shù)出現(xiàn)不同程度的下降，且均處于收縮區(qū)間，反映出當前市場需求不足。同時，固定資產(chǎn)投資完成額累計同比增速較6月下降0.4個百分點，至5.7%。其中，制造業(yè)投資增速放緩，地產(chǎn)開發(fā)投資額進一步收縮，但基建投資仍在發(fā)力。

此外，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速較6月下降0.1個百分點，至3.8%；社會消費品零售額同比增速較6月下降0.4個百分點，至2.7%。總體而言，當前經(jīng)濟處于弱復蘇階段，基本面對期債的壓制有限。

當前通脹數(shù)據(jù)處于合理區(qū)間

7月，豬肉、鮮菜等食品價格上漲，帶動CPI由6月的基本持平轉(zhuǎn)為上漲0.5個百分點，同比漲幅也擴大0.2個百分點。然而，扣除食品和能源價格的核心CPI同比增速則較6月回落0.2個百分點，至0.8%。7月，工業(yè)品價格整體下行，PPI由6月的基本持平轉(zhuǎn)為下降1.3個百分點，同比漲幅回落1.9個百分點，至4.2%。整體來看，當前，國內(nèi)通脹處于合理區(qū)間。

不過，也要注意，央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報告中提及，疫情受控后，未來消費復蘇回暖、新一輪“豬周期”開啟，以及能源進口成本攀升等諸多因素疊加驅(qū)動下，今年下半年我國CPI運行中樞將較上半年1.7%的水平有所抬升，部分月份的漲幅甚至可能階段性突破3%，結(jié)構(gòu)性通脹壓力加大。

長遠來看，全球經(jīng)濟增長動能放緩，部分經(jīng)濟體面臨高通脹的挑戰(zhàn)，加之疫情反復，國內(nèi)經(jīng)濟弱勢復蘇，期債的市場環(huán)境相對溫暖。此外，融資成本進一步下降也有利于期債價格走高。