近期，中金所上市交易的四只股指期貨合約相對(duì)滬深300現(xiàn)貨指數(shù)的基差和升貼水變動(dòng)較快，對(duì)此市場(chǎng)產(chǎn)生了兩種需要糾正的態(tài)度：一是基差由正轉(zhuǎn)負(fù)（升水轉(zhuǎn)貼水）被解讀為股指期貨交易者對(duì)后市悲觀(guān)看空，二是中金所每日公布的持倉(cāng)排名被當(dāng)成多空交戰(zhàn)的觀(guān)測(cè)窗口，儼然一出生死對(duì)決的大戲。針對(duì)上述兩種現(xiàn)象，筆者淺見(jiàn)如下：

首先，股指期貨基差的轉(zhuǎn)變并不意味著簡(jiǎn)單地看多（看空）。不妨打個(gè)比方，我們將股指合約價(jià)格排列視作一條由左向右的平衡桿，遠(yuǎn)月升水表示右端是上翹的，遠(yuǎn)期貼水表示右端是向下的，這就衍生出一個(gè)問(wèn)題，如果遠(yuǎn)期出現(xiàn)了貼水，那么平衡桿的右端則下移，傳統(tǒng)理論對(duì)應(yīng)的是這個(gè)表象。但遺憾的是，基于此的判斷很可能會(huì)犯經(jīng)驗(yàn)主義錯(cuò)誤，即表象是假象。因?yàn)槿绻叶说南乱撇皇且驗(yàn)槠胶鈼U的右端被打壓，而是由于其左端（股指現(xiàn)貨價(jià)格）被抬升，則所得結(jié)論將不同。了解商品期貨的投資者會(huì)知道，類(lèi)似原油、銅這樣的大宗商品，其牛市特征恰好是近高遠(yuǎn)低（遠(yuǎn)期貼水），因此股指期貨基差和期限結(jié)構(gòu)的變化，需要放在具體的市場(chǎng)大環(huán)境下分析，不能簡(jiǎn)單人云亦云。

其次，中國(guó)期貨市場(chǎng)的監(jiān)管體系可說(shuō)是全球最嚴(yán)格的，中金所每日公布的成交和持倉(cāng)排名，旨在向市場(chǎng)傳遞透明、客觀(guān)、規(guī)范的市場(chǎng)信息。然而，持倉(cāng)排名也成為部分網(wǎng)絡(luò)媒體每日上演多空爭(zhēng)戰(zhàn)的數(shù)據(jù)支撐，期貨的神秘和魅力令普通投資者（更別提散戶(hù)群體）霧里看花。究其原因，主要在于國(guó)內(nèi)商品期貨和股指期貨的運(yùn)行體系存在較大差異。誠(chéng)然，期貨市場(chǎng)理論上具有“套期保值”和“價(jià)格發(fā)現(xiàn)”兩大功能，但兩大功能在目前的國(guó)內(nèi)商品期貨和股指期貨上卻各有側(cè)重。相對(duì)而言，商品期貨的最大價(jià)值在于發(fā)現(xiàn)價(jià)格，因?yàn)樯唐番F(xiàn)貨市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)地理特征極為明顯，各區(qū)域現(xiàn)貨價(jià)格和信息流動(dòng)的差異會(huì)對(duì)商品生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和物流貿(mào)易造成影響，因此商品期貨市場(chǎng)實(shí)際上承載著定價(jià)中心的職能，市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)買(mǎi)方和風(fēng)險(xiǎn)賣(mài)方成為天然的交易對(duì)手，追蹤多空雙方資金和力量的動(dòng)態(tài)對(duì)比，在一定程度上提供了商品價(jià)格后市預(yù)估的參考，如CFTC每周公布的COT報(bào)告。

與商品期貨的定價(jià)職能不同，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)已基本形成了完備的資產(chǎn)價(jià)格定價(jià)體系，對(duì)宏觀(guān)、行業(yè)和上市公司的估值（即價(jià)格發(fā)現(xiàn)）亦奠定了夯實(shí)根基，因此當(dāng)前階段，股指期貨相對(duì)股指現(xiàn)貨更多地在于對(duì)沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的功能，而非價(jià)格發(fā)現(xiàn)，換句話(huà)說(shuō)，股指期貨多空雙方的爭(zhēng)奪撼動(dòng)不了股市大盤(pán)運(yùn)行的方向，主要體現(xiàn)在價(jià)差序列的變化上，由此，我們對(duì)于諸如“多空對(duì)決”等驚心動(dòng)魄的故事情節(jié)大可付之一笑。

綜上所述，盡管期貨市場(chǎng)的理論功能耳熟能詳，但商品期貨重在定價(jià)，而由于股市估值體系完備，股指期貨重在風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，其期限結(jié)構(gòu)演變的含義也應(yīng)因時(shí)而化、動(dòng)態(tài)考量。