目前國際LME市場以及國內(nèi)SHFE市場均已上市錫期貨合約,而兩者無論在合約設(shè)計、交割制度還是風(fēng)控內(nèi)容等方面均存在著明顯的差異。

就合約設(shè)計內(nèi)容而言,兩大市場的交易單位各不相同,其中LME錫期貨的交易單位為5噸/手,而SHFE錫期貨的交易單位為1噸/手。此外,最小變動價位也不同,其中LME錫期貨在圈內(nèi)和電子盤的最小變動價位為5美元/噸(outright)以及0.01美元/噸(carrie),辦公室間交易的最小變動價位為0.01美元/噸,而SHFE錫期貨的最小變動價位為10元/噸。

合約月份及交易時間也有所不同,其中LME錫期貨的合約月份包括3個月內(nèi)每日合約,3至6個月內(nèi)每周合約以及7至63個月的月份合約,而SHFE錫期貨的合約月份僅為1月至12月的連續(xù)月。交易時間方面,LME錫期貨的交易時間為每周一至周五(倫敦時間,法定節(jié)假日除外)的24小時,而SHFE錫期貨的交易時間為上午9:00—11:30,下午1:30—3:00和交易所規(guī)定的其他交易時間。

就交割制度而言,兩大市場的交割品級以及最后交割日均有所差別。其中,LME市場錫期貨的交割品級為符合BS EN 610:1996標(biāo)準(zhǔn)且至少達(dá)到99.85%純凈率的LME注冊錫,這與SHFE錫期貨的交割品級有所區(qū)別。此外,LME錫期貨合約的最后交割日因合約不同而有所不同,其中日合約為當(dāng)日延伸至3個月,周合約為3至6個月,月合約為7至63個月,而SHFE錫期貨合約的最后交割日為最后交易日后連續(xù)二個工作日。

就風(fēng)控制度設(shè)計而言,2022年3月之前,LME并未設(shè)置漲跌停板制度。2022年3月起,LME將金屬合約(除期鎳之外)設(shè)置每日價格波動幅度限制,即金屬合約的每日最大漲跌幅度為該合約前一個交易日收盤價加減15%,SHFE錫期貨合約的漲跌停板設(shè)置為上一交易日結(jié)算價的±4%。關(guān)于頭寸限制,《LME制度》(LME rules)第三部分規(guī)定:會員應(yīng)遵守《LME制度》并與交易所合作,以確保其每一位客戶均遵守交易所規(guī)定的持倉限額要求和交易所發(fā)出的任何指示,特別委員會全權(quán)酌情決定認(rèn)為必要的這段時間內(nèi)或就此類金屬暫停、修改或補(bǔ)充頭寸限制。雖然《LME制度》有這些表述,但LME并沒有具體的限制細(xì)則,這也造成LME在發(fā)現(xiàn)頭寸集中的時候并沒有可操作的規(guī)則去參照執(zhí)行。

對于結(jié)算制度而言,第一,LME錫期貨雖實(shí)行保證金交易制度,但與SHFE錫期貨的保證金制度不同。LME采用固定金額保證金,缺乏彈性與及時性,無法根據(jù)市場變化而隨時調(diào)整。保證金計算方式是SPAN系統(tǒng)[風(fēng)險價值(VAR)計算方法還需兩年或更久時間推出],整體交易成本較低,能提高成交活躍度,但在極端行情出現(xiàn)時相應(yīng)調(diào)整卻較為緩慢,并無法合理有效地控制風(fēng)險。而國內(nèi)市場SHFE錫期貨的保證金水平本身與波動和持倉掛鉤,彈性比較大,能較及時地規(guī)避風(fēng)險。

第二,LME采用到期日結(jié)算,即盈虧只有在合約到期時才實(shí)現(xiàn)。而在LME市場交易中,一些大型企業(yè)通常能從銀行或者經(jīng)紀(jì)商獲得授信,基本是負(fù)保證金交易。LME采用到期日清算方式,交易虧損客戶依賴信用或銀行擔(dān)保來維持頭寸。在不進(jìn)行逐日清算的情況下,單邊走勢很容易累積風(fēng)險。當(dāng)這種累積量發(fā)展到一定程度時,不僅容易給失敗的交易者造成毀滅性打擊,也容易造成違約,從而引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險,使市場出現(xiàn)額外波動。上期所則采取每日無負(fù)債結(jié)算制度,即每日需追加損失的保證金,或提取盈利,從而有效地控制了風(fēng)險(見表1)。

表1　LME錫期貨與SHFE錫期貨對比

資料來源:上海期貨交易所,倫敦金屬交易所。

案例

2022年3月初,全球錫期貨市場出現(xiàn)了較為極端的行情,LME錫期貨市場及SHFE錫期貨市場均有較大程度的漲跌幅。其中,LME 3M錫價最高觸及101365美元/噸,3月4日結(jié)算價為28919美元/噸,累計漲幅超過250%,突破2007年的51800美元/噸。3月6日SHFE錫價日盤漲停后,3月6日和3月7日夜盤跟隨LME價格出現(xiàn)第三個漲停板,3月8日夜盤錫價封板于267700元/噸(見圖1)。而造成此次錫期貨價格大幅波動的原因,很大程度上在于LME市場與SHFE市場合約設(shè)計方面的差異。

圖1　LME錫價格與滬錫價格走勢

資料來源:Wind。