發(fā) 展

 若選擇歷史作為衡量時間的尺度，30年或許只算作“彈指一揮間”，但回顧其間的滄桑巨變足以令每個中國人銘刻于心。自上世紀90年代初設(shè)立，國內(nèi)期貨市場雖僅走過十多個春秋，但令人欣慰的是，其增長速度不僅與中國宏觀經(jīng)濟保持同步，其發(fā)展路徑也遵循著市場改革的階段性思路。在改革開放初期，隨著高度指令型的計劃經(jīng)濟體制逐步消融，商品開始自由流通并迅速成為活躍在經(jīng)濟活動中的主角，市場價格調(diào)節(jié)機制所體現(xiàn)的資源優(yōu)化配置功能得以初步顯現(xiàn)。但由于受當時經(jīng)濟地理條件和信息傳導不暢等因素制約，運輸和交易成本過高造成許多商品無法在不同地域間有效流通，進而導致商品價格體系出現(xiàn)紊亂。為此，政府基于梳理價格形成機制的主旨出發(fā)，考慮引進境外商品期貨市場制度，以達到促進集中競價交易和平抑過度波動的目的。盡管當時品種標的選取和投資者教育工作有所欠缺，但因政府注重對市場規(guī)范整治力度，在很大程度上避免了期貨交易極端非理性行為，有效維護和穩(wěn)定了市場秩序。

從行業(yè)發(fā)展的脈絡(luò)來看，自1988年開始研究，中國期貨市場經(jīng)過21年的發(fā)展實現(xiàn)了三個質(zhì)的飛躍：第一個質(zhì)的飛躍是解決了“規(guī)范”問題，解決規(guī)范就是解決了信用問題，盡管當時有些制度我們不是很理解，但今天來看，正是有了這樣的信用制度期貨市場才有了大發(fā)展。實踐證明，現(xiàn)有制度規(guī)則體系是符合中國實際的，與前幾年相比，監(jiān)管層和交易所都在不斷致力于推進市場風控機制建設(shè)和完善，充分運用制度規(guī)則和先進技術(shù)增強對市場風險（系統(tǒng)性和非系統(tǒng)性）評估和監(jiān)控。目前國內(nèi)有非常嚴格的保證金封閉存管制度、凈資本管理、嚴格的限倉制度、一戶一碼制度、嚴格的內(nèi)控和風控體系、交易所獨特的交易交割體系等，為整個行業(yè)和市場發(fā)展提供了堅實的制度保證。此外，當前期貨品種上市在國務(wù)院很快就獲批準，股指的推出應(yīng)該也是大勢所趨，規(guī)范的基礎(chǔ)上有了規(guī)模，現(xiàn)在社會對期貨市場的認識也有了發(fā)展。在“規(guī)范”的問題解決之后，中國期貨行業(yè)實現(xiàn)了第二個質(zhì)的飛躍，即解決了“為誰服務(wù)”的問題。監(jiān)管層2008年提出為產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟服務(wù)，這實際賦予了期貨市場作為服務(wù)國民經(jīng)濟主體的明確定位。隨著期貨公司分類監(jiān)管工作的正式啟動，標志著中國期貨行業(yè)信譽體系建設(shè)進入實質(zhì)推進階段，期貨公司擺脫了原來傳統(tǒng)營銷模式，通過做大做強并發(fā)展成為具有核心競爭力的衍生品金融服務(wù)機構(gòu)，可以說這是中國期貨市場實現(xiàn)的第三個質(zhì)的飛躍。

目前中國已躍升為僅次于美國的全球第二大商品期貨市場，盡管國內(nèi)市場的深度和廣度存在進一步拓展的空間，但我們看到，品種上市創(chuàng)新的步伐日益加快，無論是市場規(guī)模、結(jié)構(gòu)、流動性，還是品種活躍度都在不斷提升和完善，期貨市場已初步具備為國民經(jīng)濟和實體產(chǎn)業(yè)服務(wù)的價值功能。

功 能

金融危機以來，以“金磚四國”為代表的新興國家經(jīng)濟迅速恢復，引領(lǐng)全球其他國家和地區(qū)步入經(jīng)濟持續(xù)修復的階段，其中最大貢獻者當屬中國。那么，為什么中國經(jīng)濟能在全球率先突圍，而歐美到去年第三季度GDP才轉(zhuǎn)正？難道僅僅是因為歐美衰退的嚴重程度遠甚于中國嗎？事不盡然，國內(nèi)外之所以出現(xiàn)這么大的差異，除了經(jīng)濟周期不同步之外，我們更傾向于認為是由于本輪危機的屬性不同決定的，即歐美等發(fā)達經(jīng)濟體是金融危機蔓延傳導到實體產(chǎn)業(yè)的危機，而中國是改革開放30年以來遭遇的一次全面的產(chǎn)能過剩危機。因此我們看到，美國在救金融，中國在救實體。由于目前衡量經(jīng)濟的主要是實體類指標，而缺乏衡量金融系統(tǒng)的客觀測度，因此如果以GDP等實體指標來衡量，中國在時間上會率先突圍。

我們認為，中國期貨市場正發(fā)揮出映射宏觀經(jīng)濟運行的載體職能，究其原因，目前上市的期貨品種，涉及金屬、能源化工、農(nóng)產(chǎn)品等大宗原材料商品領(lǐng)域，已基本覆蓋中國實體經(jīng)濟中各主要行業(yè)和相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈，而各種產(chǎn)業(yè)又與區(qū)域和國民經(jīng)濟緊密相連，因此期貨市場用1000億的資金撬動了上萬億的產(chǎn)值。因此，在宏觀環(huán)境日趨復雜，以及商品和原材料價格大幅度波動成為經(jīng)濟運行常態(tài)的背景下，企業(yè)可以通過期貨市場增強自身對宏觀的認識。隨著社會各界對期貨市場的功能和共識進一步明確，出現(xiàn)了機構(gòu)投資者、實體產(chǎn)業(yè)客戶和自然人投資群體三者同步進入市場的格局，進而導致商品價格波動更趨復雜。目前大部分商品價格年波動率都在50%以上，但有相當數(shù)量的企業(yè)年利潤率在10%以下，因此企業(yè)具有很強的價格敏感性，其對沖保值的需求也在不斷增強。

另外，中國作為快速發(fā)展新興市場國家的首要代表，原油、金屬、鐵礦石等大宗原材料進口依存度非常高，“中國需求”更是被設(shè)為外部炒作的熱門題材。我們知道，價格發(fā)現(xiàn)功能是期貨市場的最大價值，而大宗商品定價權(quán)是國家競爭力體系的重要構(gòu)成部分。本輪金融危機之所以強度如此之大，是因為無論從全球金融市場到商品市場，定價權(quán)都在美國，而以美元為計價基礎(chǔ)的全球貨幣體系進一步增強了其定價權(quán)地位，全球定價權(quán)就是國家利益的體現(xiàn)。

綜合而言，對于中國這樣新興崛起的國家，憑借自身實體經(jīng)濟的不斷發(fā)展，近幾年參與國際性經(jīng)濟、金融政策決策的話語權(quán)逐步提高。而中國作為眾多商品的主要生產(chǎn)國和消費國，自身商品定價權(quán)的重要性已經(jīng)顯露，商品期貨市場良好發(fā)展一方面既能發(fā)揮其實體經(jīng)濟“護航”功能，另一方面也會增強中國衍生品市場的定價權(quán)，提升中國在國際金融市場的話語權(quán)。

建 議

打造“中國市場、全球客戶”戰(zhàn)略目標

一方面，在本輪全球危機中，中國政府的宏觀決策力吸引全球矚目，中國經(jīng)濟成為推動全球經(jīng)濟走出衰退的強大引擎，全球宏觀地位的不斷提升對于中國是大的歷史機遇。另一方面，盡管中國已成為全球第二大商品期貨市場，上海在全球原材料商品定價的中心地位也顯著增強，其影響力正日益凸顯，但是“中國定價”不能以高溢價支付為代價。從某種程度上說，今后全球?qū)嶓w經(jīng)濟的再平衡過程將賦予大宗商品在各類資產(chǎn)類別中更高層次的地位，而中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的特殊性（制造業(yè)在GDP構(gòu)成中占比七成），決定了大宗商品定價權(quán)對國家經(jīng)濟的戰(zhàn)略意義。因此，如何進一步促進中國商品期貨市場更好更快發(fā)展是必然的戰(zhàn)略選擇。

從金融視角來看，在今后一段時期，中國完全有可能成為全球最具影響力的資本輸出大國。因此，隨著人民幣國際化進程的不斷推進，中國要管理的不僅是內(nèi)部風險，很大程度上趨向全球風險管理。為此，中國需要仿效和學習美國模式，建議在制定“走出去”、“引進來”政策時，逐步創(chuàng)造吸引全球客戶參與中國期貨市場的制度條件，著力打造“中國市場、全球客戶”中長期戰(zhàn)略目標，即實現(xiàn)商品的中國基本面，就是全球基本面，研究中國，就是研究全球，而這正是由中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和世界金融版圖發(fā)展趨勢共同決定的。

堅定嚴格監(jiān)管，提升行業(yè)信用標準

實踐證明，現(xiàn)有期貨監(jiān)管制度規(guī)則體系是符合中國實際的。與境外完備的信用體系不同，國內(nèi)金融市場信用體系尚處于發(fā)展階段，央行等部門正在積極推進征信體系的建設(shè)和完善，并取得了長效進展。對于期貨這一特殊行業(yè)而言，期貨公司通過一定的杠桿比率管理客戶資產(chǎn)，存在較大的風險敞口，保證金監(jiān)控中心的設(shè)立和凈資本管理的實施可以說具有劃時代的意義，極大提升了行業(yè)規(guī)范和信用水平。因此，加強市場監(jiān)管的方向是正確的，建議更加注重對期貨中介機構(gòu)各種客觀數(shù)據(jù)的監(jiān)管，對投資者實行誠信監(jiān)管，對從業(yè)人員實行合規(guī)監(jiān)管。

穩(wěn)步發(fā)展機構(gòu)投資者

事實上，期貨市場服務(wù)主要分為兩端：一端來自風險賣方（特別是企業(yè)）的服務(wù)，另一端來自風險買方（投資者）的服務(wù)，后者因承載風險而獲得補償（即風險溢價），兩者同步發(fā)展才能實現(xiàn)動態(tài)均衡。然而，相對國際市場結(jié)構(gòu)而言，中國期貨市場自然人投資者比重大，機構(gòu)投資者和專業(yè)投資者相對缺乏。眾多的投機成分容易阻礙期貨市場形成權(quán)威性的價格體系，在某階段期貨市場價格機制容易發(fā)生扭曲。而機構(gòu)投資者的進入能夠起到平衡市場投機力量、糾正市場價格偏離、為市場注入流動性、完善期貨市場定價機制的作用。因此，中國期貨市場需要機構(gòu)投資者的參與，國內(nèi)目前已經(jīng)具備試點機構(gòu)投資者的內(nèi)外部基礎(chǔ)和條件，這是體現(xiàn)期貨市場定價機制的需求，是培育期貨市場正確投資理念的需求，是對專業(yè)投資理財服務(wù)的需求，是對專業(yè)投資者規(guī)范化管理的需求，也是提升期貨市場國際話語權(quán)的需求。

支持和推進產(chǎn)品創(chuàng)新步伐

2009年，國內(nèi)期貨市場成功上市鋼材、早秈稻和PVC等三個期貨品種，這表明決策層已經(jīng)充分認識到期貨市場服務(wù)國民經(jīng)濟和實體產(chǎn)業(yè)的價值功能。隨著市場客戶結(jié)構(gòu)的日趨完備，商業(yè)持倉（企業(yè)）提供了市場的深度，投機持倉提供了市場的流動性，中國期貨市場大發(fā)展需要政策的支持和推進，不僅是基礎(chǔ)產(chǎn)品要上市創(chuàng)新，同時也需要探索商品期權(quán)、金融衍生品等規(guī)模產(chǎn)品的創(chuàng)新；交易所在交易規(guī)則上需要尋求突破，如近月合約活躍度、持倉限制、套保申請、交割等規(guī)則制度的修改和完善，24小時電子交易系統(tǒng)的創(chuàng)新等。當市場容量、結(jié)構(gòu)、流動性等指標均達到一定程度后，期貨市場功能才能得以充分發(fā)揮，進而推動大宗商品真正實現(xiàn)“中國定價”。