2009年,國內商品市場和資本市場價格呈現明顯的向上趨勢。隨著2010年初央行釋放流動性收縮政策的信號,國內商品市場價格出現大幅回調。筆者認為,當前階段的價格下跌是金融屬性向商品屬性讓渡而產生的回調,2010年商品市場價格將寬幅震蕩向上走高。

首先,套息交易空間放大,央行加息暫無可能。筆者主要從外匯市場角度出發(fā),闡述中國貨幣政策運行方向。外匯市場是規(guī)模最大、交易最頻繁的金融市場。2009年年中,美元持續(xù)疲軟表明避險資金流出轉向風險較高的證券和商品市場。這造成2009年證券和商品市場的“V”型反轉。這個階段之后,美元與商品市場價格的反向關系幅度將明顯減弱。2009年末,由于套息交易回流造成美元的升值。這種升值已經不能夠成為壓制商品價格的主要因素。因此,筆者判斷,未來階段美元匯率對商品價格的重要程度將讓位于人民幣升值預期。

應該說,全球外匯市場的主要交易方式之一就是套息交易。在2009年全球降低利率、刺激流動性的背景下,外匯套息交易的規(guī)模被進一步放大。低利率水平促使美元成為繼日元之后又一主要的套息貨幣。美元、日元對資源型貨幣澳元套息空間加大,主要貨幣對人民幣套息交易空間的放大更導致熱錢涌入中國?；谧陨韰R率管理制度以及流動性充裕造成的通脹壓力,央行一邊拋售人民幣穩(wěn)定幣值,同時通過公開市場操作發(fā)行央票（并提高其利率）回收流動性。但是,以加息為手段的從緊貨幣政策短期內是不會到來的。因此,可以判定這次金融屬性回歸帶來的“恐慌性”商品、股市的下跌是有底部支撐的。但值得注意的是,資金回流造成的美元持續(xù)升值將進一步導致國際商品市場的下跌。

其次,商品市場存向上空間,美元、債券成為側面指標。筆者利用美林投資時鐘,對國際國內各金融市場表現進行判斷。美林投資時鐘理論將宏觀經濟水平同各金融市場表現直接聯系起來。根據GDP和通脹率的表現,筆者把2009年的階段看作是復蘇階段（recovery）,證券市場表現最為優(yōu)異。現在關鍵的問題是復蘇階段向過熱階段（overheat）交接的時間周期。實體經濟水平的差異導致了中美兩國階段性的差異。經濟疲弱使美國金融市場傾向于復蘇階段,潛在通脹使中國金融市場處于過熱階段。當前歐美和亞洲主要證券市場出現大幅下跌。這種下跌無論是復蘇階段還是過熱階段,理論上其對商品市場下跌的推力都是有限的。而如果把2009年的10個月看成是復蘇周期的話,那么經濟過熱階段的展開將促使商品市場表現更加優(yōu)異。

那么這次商品市場的走勢又將于美元和債券聯系起來。前面說過,美元對商品市場價格的影響,已經從資金流出轉向到單一的反向關系。未來能夠出現資金重新流入造成商品市場價格下跌便成為關注重點。這種關系的源頭是亞洲商品和證券市場的企穩(wěn),那么2010年商品基本面情況以及中國央行的進一步貨幣政策將成為重點。此外,普遍認為,美元的過度發(fā)行造成了美國資產膨脹發(fā)展模式泡沫破裂,并且使得美元的國際貨幣地位受到質疑。如若美國政府出臺相關政策,致使資金回流,那么國際國內商品市場的底部將繼續(xù)探求。這種反身性關聯將加強各個市場的聯系。鑒于債務危機的邏輯思考,當前美國國債保持低利率一定程度表現了市場對美元信心和良好的經濟水平。這或許暗示調整仍將進一步展開,尋找底部。