隨著通脹壓力加大，市場(chǎng)對(duì)“加息潮”預(yù)期增強(qiáng)，商品金融投資屬性正在褪去。國(guó)內(nèi)外橡膠主產(chǎn)區(qū)云南、泰國(guó)、印度干旱可能造成減產(chǎn)，成為多頭炒作價(jià)格的題材，但是橡膠供應(yīng)預(yù)增；隨著成本效應(yīng)的傳遞，下游利潤(rùn)空間的趨窄，下游旺盛需求能否維持存在懸疑。期價(jià)結(jié)構(gòu)決定滬膠短期內(nèi)維持振蕩，但是成本傳遞終將造就滬膠中級(jí)調(diào)整格局。

一、商品的金融屬性在政策調(diào)控中褪去

繼1月7日中國(guó)央行上調(diào)3月期央票利率后，國(guó)際上主要國(guó)家收縮流動(dòng)性的措施以及步伐明顯超出市場(chǎng)預(yù)期。對(duì)于流動(dòng)性收縮，貨幣當(dāng)局的考慮在于改變資金流入樓市、股市、商品等資產(chǎn)市場(chǎng)的取向。資金流向偏離實(shí)體經(jīng)濟(jì)過(guò)多會(huì)造成資產(chǎn)價(jià)格高企以及經(jīng)濟(jì)的虛假繁榮，隨之而來(lái)的將是通貨膨脹。目前世界主要國(guó)家已經(jīng)對(duì)通脹感到擔(dān)憂，甚至建議監(jiān)管主要對(duì)沖基金的交易頭寸。

從大宗商品價(jià)格對(duì)通脹傳導(dǎo)的過(guò)程來(lái)看，大宗商品價(jià)格的上漲首先傳遞到工業(yè)生產(chǎn)領(lǐng)域，然后傳遞到生活領(lǐng)域，并且在時(shí)間上存在滯后效應(yīng)。3月和4月國(guó)內(nèi)外CPI和PPI很有可能繼續(xù)上漲，貨幣當(dāng)局的第一道政策底線是將價(jià)格效應(yīng)控制在工業(yè)生產(chǎn)領(lǐng)域，后續(xù)會(huì)有更多的政策來(lái)控制生產(chǎn)生活成本。

市場(chǎng)對(duì)政策收緊預(yù)期也愈加強(qiáng)烈，資產(chǎn)價(jià)格上漲受到限制。此外，隨著“加息潮”的到來(lái)，資金成本也會(huì)增加，商品的金融屬性以及投資性需求將繼續(xù)減弱。

二、橡膠主產(chǎn)國(guó)供應(yīng)量仍處于預(yù)增之中

截止到2010年3月份，主產(chǎn)國(guó)1到2月產(chǎn)量同比出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。泰國(guó)1月同比增加23.4%，馬來(lái)西亞1到2月份同比增加43.3%，印度1到2月同比增加7.1%，越南1到2月同比增加6.5%，斯里蘭卡1到2月同比增加6%，柬埔寨1到2月同比增加8.3%。1到2月份數(shù)據(jù)顯示產(chǎn)量增加14.57萬(wàn)噸。對(duì)于3到5月的產(chǎn)量依然比較樂(lè)觀，馬來(lái)西亞產(chǎn)量預(yù)增5.78萬(wàn)噸。馬來(lái)西亞、印度、越南、中國(guó)、斯里蘭卡、柬埔寨產(chǎn)量總共預(yù)增8.25萬(wàn)噸。對(duì)于2010年全年的產(chǎn)量，印尼、馬來(lái)西亞、印度、越南、中國(guó)、斯里蘭卡、柬埔寨7國(guó)產(chǎn)量預(yù)計(jì)增加48.68萬(wàn)噸。

泰國(guó)產(chǎn)量方面，盡管橡膠生產(chǎn)國(guó)協(xié)會(huì)對(duì)主產(chǎn)國(guó)產(chǎn)量的預(yù)估建立在2010年天氣適宜的條件之下，而目前云南、泰國(guó)、印度正在遭遇干旱天氣，泰國(guó)干旱主要集中在北部，但是泰國(guó)的主產(chǎn)區(qū)在南部。泰國(guó)橡膠工業(yè)協(xié)會(huì)已經(jīng)將泰國(guó)預(yù)估產(chǎn)量從315萬(wàn)噸調(diào)低到300萬(wàn)噸，而通過(guò)對(duì)泰國(guó)1月份出口量的轉(zhuǎn)化計(jì)算，泰國(guó)產(chǎn)量保守計(jì)算應(yīng)該在295萬(wàn)噸，至此橡膠生產(chǎn)國(guó)協(xié)會(huì)成員國(guó)產(chǎn)量為913.6萬(wàn)噸，增加27.2萬(wàn)噸，同比增加3.1%。

庫(kù)存方面，截至3月24日中國(guó)顯性庫(kù)存98883噸，已經(jīng)制成期貨倉(cāng)單的庫(kù)存為47390噸；青島保稅區(qū)天然橡膠庫(kù)存數(shù)量大概在10萬(wàn)噸，兩者合計(jì)將近20萬(wàn)噸。進(jìn)入3月份以來(lái)，期貨價(jià)格經(jīng)常低于現(xiàn)貨價(jià)格，吸引了實(shí)體企業(yè)直接在期貨市場(chǎng)采購(gòu)，期貨庫(kù)存減少21089噸，期貨倉(cāng)單減少36155噸。青島保稅區(qū)庫(kù)存也在逐步消化。庫(kù)存與價(jià)格呈現(xiàn)一定的負(fù)相關(guān)性，庫(kù)存的下降有利于期價(jià)的上升，但是具有一定的滯后效應(yīng)，往往是在庫(kù)存下降的后期，期價(jià)才會(huì)企穩(wěn)回升。進(jìn)口方面，中國(guó)1到2月份天然橡膠進(jìn)口量2.67萬(wàn)噸，同比增加62.8%，國(guó)內(nèi)橡膠供應(yīng)相對(duì)充足。

三、下游成本傳遞效應(yīng)正在逐步釋放

盡管整個(gè)橡膠制品業(yè)2月份PPI同比上漲0.55%，但是天膠期價(jià)對(duì)橡膠制品業(yè)PPI存在10個(gè)月左右的影響，隨著PPI的上升，橡膠下游生產(chǎn)成本的提高與利潤(rùn)的萎縮，整個(gè)橡膠行業(yè)的需求格局或許發(fā)生改變。橡膠制品業(yè)工業(yè)增加值、橡膠輪胎外胎、充氣輪胎、橡膠制品業(yè)出口交貨值等環(huán)比出現(xiàn)大幅下滑。其中工業(yè)增加值與出口交貨值已經(jīng)低于2008年同期的水平。

目前部分輪胎企業(yè)已將售價(jià)提高5%左右，但是相對(duì)天膠的漲幅仍顯得杯水車薪，由于輪胎行業(yè)處于自由競(jìng)爭(zhēng)的狀態(tài)，并且產(chǎn)能過(guò)剩，轉(zhuǎn)移成本能否被下游接受存在很大疑問(wèn)，加上2010年貿(mào)易壁壘問(wèn)題加重，輪胎行業(yè)陷入低盈利率與經(jīng)營(yíng)愈加艱難的境地。輪胎行業(yè)類上市公司業(yè)績(jī)下滑，股價(jià)正在反映輪胎行業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況。

汽車方面，汽車產(chǎn)銷量在2月份環(huán)比出現(xiàn)大幅下滑，加上部分輪胎廠提高售價(jià)，汽車生產(chǎn)商最終會(huì)將生產(chǎn)成本傳遞至消費(fèi)者，而消費(fèi)者隨著支出成本的提高，消費(fèi)意愿也會(huì)逐步減弱，由于天膠價(jià)格對(duì)汽車銷量的影響一般滯后3個(gè)月，4月份汽車的銷量對(duì)整個(gè)橡膠行業(yè)的消費(fèi)前景比較重要。

隨著成本效應(yīng)的釋放，橡膠制品業(yè)、輪胎與汽車產(chǎn)業(yè)對(duì)橡膠需求的格局或許發(fā)生改變。

四、比價(jià)結(jié)構(gòu)決定滬膠價(jià)格上行空間十分有限

從供給端來(lái)看，主產(chǎn)國(guó)一直在通過(guò)各種手段提振膠價(jià)，尤其是泰國(guó)。泰國(guó)生膠片價(jià)格一直很堅(jiān)挺，但是目前的價(jià)格處于2003年以來(lái)的高點(diǎn)，7年間兩次達(dá)到目前的高點(diǎn)，而且每次下跌50%。無(wú)論從東京膠期價(jià)還是新加坡膠期價(jià)與泰國(guó)生膠片的關(guān)系來(lái)看，期價(jià)已經(jīng)過(guò)度反應(yīng)這種供給端的影響。此外，整個(gè)大宗商品價(jià)格與天膠期價(jià)的比值處于歷史低位，天膠期價(jià)相對(duì)高估。

綜上所述，供給端對(duì)價(jià)格的影響以及目前的干旱題材導(dǎo)致天膠現(xiàn)貨價(jià)格平穩(wěn)運(yùn)行，但是供應(yīng)改善與成本效應(yīng)終將深化滬膠的中級(jí)調(diào)整。操作上，由于近期滬膠短線操作模式明顯，盡管“輪胎廠漲價(jià)潮”以及干旱導(dǎo)致多頭快速拉升，我們?nèi)越ㄗh25000以上逐步建立中線空單，目標(biāo)22000。