由于中國銀行對美國原油ETF（USO）投資巨虧，國內(nèi)“紙原油”投資者損失慘重。不僅各大媒體對期貨投資的風(fēng)險負面描述擴大化，說“原油期貨不是平民化投資”，連某大學(xué)金融學(xué)教授也呼吁“普通投資者不要參與期貨交易”。

對此事件造成的惡劣影響，作為一個曾經(jīng)的期貨從業(yè)人員，我深表遺憾！這明明就是中國銀行的責(zé)任好嗎？為什么要甩鍋給普通投資者？

1、交易員沒有認真研究

第一，沒有做好原油基本面的研究。

美國原油月間價差在3月份就已經(jīng)迅速拉大，說明近月供需狀況變化很快，直接反映為每周四公布的庫欣的庫存增速連續(xù)兩周高達10%。這一方面是由美國疫情數(shù)據(jù)持續(xù)惡化引起的，另一方面是OPEC+與美國的原油博弈造成的，尤其是各國究竟會減產(chǎn)多少？在三國博弈里，誰先減產(chǎn)、誰減產(chǎn)得多，誰的市場就會被占有，游戲就會出局。只要成本和現(xiàn)金流能支撐，沒有一方會減產(chǎn)，或者盡量成為減產(chǎn)最少的國家（具體數(shù)據(jù)參見前天的文章《原油崩盤對清潔能源是利多還是利空？》）。這樣的局面下，只會導(dǎo)致全球庫容失控，但美國仍不會大規(guī)模關(guān)閉油井，只會選擇限制原油進口以及增加原油戰(zhàn)略儲備的方案。這些基本的經(jīng)濟學(xué)原理、數(shù)據(jù)和新聞，交易員恐怕并沒有思考和跟蹤。

第二，沒有深刻理解期貨交易交割制度。

期貨最致命的是到期日交割制度，從而將期貨和現(xiàn)貨連接在一起，衍生出近遠月價差、期現(xiàn)價差、倉儲費等價差結(jié)構(gòu)層面的概念，并引致出移倉成本、交割成本、交割日結(jié)算價的平倉成本等系列交易層面的細節(jié)問題。這些因素都會對期貨價格的生成造成影響。而美國油品現(xiàn)貨市場早已經(jīng)實現(xiàn)期貨定價了，與我國期貨市場、現(xiàn)貨市場完全不同；而且我國上海國際能源交易中心及時完成了5次擴容，還增加了倉儲費，提前解鎖了多頭，使得上海油的價差結(jié)構(gòu)與WTI不一樣：

為了更準確地反映原油市場供求關(guān)系，參考目前現(xiàn)貨倉儲費用實際情況，上期能源借鑒國際最佳實踐，以倉儲費市場化調(diào)節(jié)的原則，適時推出倉儲費用與市場供需掛鉤的調(diào)整方案。4月16日，上期能源宣布自6月15日起，原油期貨倉儲費標準暫由目前的0.2元/桶天提高至0.4元/桶天，由指定交割倉庫向貨主或其委托代理人收取。

為防范期貨合約最后一個交易日發(fā)生非理性波動風(fēng)險，我國各大銀行平臺的現(xiàn)貨原油交易，最后交易日期都設(shè)置在期貨合約到期前一周或10天左右，作為銀行平臺現(xiàn)貨原油交易的最后交易日期。這次WTI原油期貨05合約最后一個交易日是北京時間4月21日，根據(jù)《中國證券報》：

工行、建行在4月14日和4月15日就基本完成了換月，當(dāng)時的平倉價格在20美元左右。而中行卻將倉單留到了最后，沒有完成盤中換月。

這個操作簡直就是個笑話，WTI的主力合約在4/17就已經(jīng)移倉到06合約了，居然不同步移倉到主力合約，而是一直放任客戶持有近月合約到最后交割日前，國內(nèi)銀行客戶怎么可能通過銀行來進行原油交割？主力合約切換就應(yīng)該同步移倉，這是最起碼的常識。

2、風(fēng)控系統(tǒng)有巨大漏洞

如果說交易員無法預(yù)知負油價的出現(xiàn)是可以被理解的話，那么風(fēng)控人員既沒有對其在美國的ETF頭寸進行及時止損、系統(tǒng)也沒有對國內(nèi)買“原油寶”的賬戶自動執(zhí)行強平，就說明該行的風(fēng)控系統(tǒng)出現(xiàn)了巨大漏洞。針對芝商所的公告，中國銀行風(fēng)控部大概率沒有引起重視。

4月15日，芝商所清算所發(fā)布測試公告稱，如果出現(xiàn)零或者負價格，CME的所有交易和清算系統(tǒng)將繼續(xù)正常運行，所有常規(guī)交易和頭寸處理都可以在清算中執(zhí)行。

4月22日，芝加哥商品交易所再次表示，將把其期權(quán)定價和估值模型改為巴舍利耶模型，以適應(yīng)基礎(chǔ)期貨的負價格，并允許報價為負的期權(quán)合約上市。

近幾年來，全球以ETF為主流的被動投資交易盛行（甚至發(fā)展到美國國會研究人員對GDP的預(yù)測已完全采用數(shù)據(jù)自動跟蹤，所以錯過了3月初疫情已惡化、需要采取全國統(tǒng)一隔離措施的窗口期），中行紙原油掛鉤的美國石油基金USO就是一只被動式管理的原油ETF?？梢韵胂?，中國銀行大概率認為買了ETF后自己可以躺著睡大覺了，既不研究也不風(fēng)控。

誠然，各類金融機構(gòu)通過提供便捷的金融產(chǎn)品，使客戶能像逛商店一樣買基金產(chǎn)品、期貨產(chǎn)品，將金融下沉、豐富投資標的的初衷并沒有錯。雖然投資有風(fēng)險（因為風(fēng)險與收益成正比），但風(fēng)險并不可怕，可怕的是不會管理風(fēng)險。如果一家專業(yè)的投資機構(gòu)，不能幫助普通投資者系統(tǒng)地研究風(fēng)險并管理風(fēng)險，就不應(yīng)被允許發(fā)行產(chǎn)品。

近十年來，我國金融市場處于高速發(fā)展階段，基礎(chǔ)的債券市場、股票市場和期貨市場已日漸成熟，近兩年來，還大力推動金融業(yè)的對外開放，引進了不少海外人才，但衍生品市場發(fā)展仍相對滯后，為擴大投資者基礎(chǔ)，非衍生品行業(yè)的金融機構(gòu)也參與了低價競爭，分得了一杯羹，但自身投入?yún)s明顯不足，對重要崗位（如風(fēng)控人才、研究人才）的培養(yǎng)機制上、薪酬福利上都沒有跟上行業(yè)的整體步伐，對交易系統(tǒng)的升級和管理大幅落后于國際水平，關(guān)鍵時刻的交易系統(tǒng)經(jīng)常直接宕機、無法交易，由此負反饋到風(fēng)險管理和收益實現(xiàn)的精細化程度的落后，給市場運行帶來了負面影響。

上海國際金融中心的建設(shè)已經(jīng)基本完成，連續(xù)3年進入全球前五，今年3月，由于香港排名掉落，上海已成為第4。但金融從業(yè)人員的數(shù)據(jù)來看，差距還很大：雖然絕對人數(shù)都是30-40萬人，但相對城鎮(zhèn)就業(yè)總?cè)丝诓蛔?%，在前五大金融中心的比例是最小的；另一方面，國際化金融人才的缺口較大，主要集中在浦東新區(qū)陸家嘴，本土化人才的國際語言能力與香港和新加坡的差距明顯。

只有相關(guān)金融機構(gòu)持續(xù)提高人力資本和技術(shù)投入，我國的期貨衍生品市場才能脫離多年的污名化，真正放開手腳為實體經(jīng)濟服務(wù)、為普通投資者服務(wù)，成為資本市場成熟的一支標桿。