編者按 　　自《國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展若干意見》（簡稱“國九條”）頒布以來，我國期貨市場(chǎng)逐步進(jìn)入持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展軌道，先后上市了13個(gè)大宗商品期貨品種，市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，行業(yè)合規(guī)水平不斷提升，市場(chǎng)功能逐步發(fā)揮，與現(xiàn)貨市場(chǎng)、實(shí)體產(chǎn)業(yè)的融合度不斷提高，服務(wù)國民經(jīng)濟(jì)能力不斷增強(qiáng)。

作為期貨市場(chǎng)服務(wù)產(chǎn)業(yè)和國民經(jīng)濟(jì)的最前沿主體，期貨公司業(yè)務(wù)長期單一，成為制約期貨市場(chǎng)深入服務(wù)產(chǎn)業(yè)的瓶頸。但是，隨著2009年期貨公司分類監(jiān)管和統(tǒng)一開戶工作的啟動(dòng)和順利實(shí)施，已被提上日程且相關(guān)試點(diǎn)工作方案已進(jìn)入征求意見階段的期貨公司特定客戶資產(chǎn)管理、投資咨詢和境外期貨代理等創(chuàng)新業(yè)務(wù)的開展為時(shí)已不遠(yuǎn)。特別是日前國務(wù)院原則同意開展證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)和推出股指期貨品種?；I備多年的股指期貨推出在即，這將進(jìn)一步擴(kuò)大期貨市場(chǎng)服務(wù)產(chǎn)業(yè)和國民經(jīng)濟(jì)的深度和廣度?？梢哉f，期貨市場(chǎng)目前正面臨著服務(wù)國民經(jīng)濟(jì)的歷史性發(fā)展機(jī)遇。
　　　
　“期貨市場(chǎng)服務(wù)國民經(jīng)濟(jì)理論與實(shí)踐”系列（一）
　　
　　所謂“虛擬經(jīng)濟(jì)”，主要是指在股票、債券、基金、期貨、金融衍生品等虛擬資本的交易活動(dòng)基礎(chǔ)上形成的相對(duì)脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。虛擬經(jīng)濟(jì)突出反映為貨幣資本不經(jīng)過實(shí)體經(jīng)濟(jì)循環(huán)就可以取得盈利，或者稱之為直接“以錢生錢”的活動(dòng)。與之相對(duì)的是“實(shí)體經(jīng)濟(jì)”，主要是指物質(zhì)資料生產(chǎn)、銷售和直接為此提供勞務(wù)所形成的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，其主要構(gòu)成包括農(nóng)業(yè)、工業(yè)、建筑業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)、商業(yè)、郵電業(yè)等產(chǎn)業(yè)部門。虛擬經(jīng)濟(jì)具有為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供融資支持、轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)、降低交易成本、提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)作效率等作用。

上世紀(jì)80年代以來，世界經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了虛擬化趨勢(shì)，各主要工業(yè)國家的金融資產(chǎn)迅速膨脹，交易規(guī)模迭創(chuàng)新高，使得虛擬經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行愈發(fā)脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)而擴(kuò)張，經(jīng)濟(jì)虛擬化的程度加深，單個(gè)國家的金融市場(chǎng)逐漸與全球市場(chǎng)相互交融，虛擬經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了全球化趨勢(shì)。隨著經(jīng)濟(jì)虛擬化的加劇，各類虛擬資本的價(jià)值運(yùn)動(dòng)形態(tài)越來越具有獨(dú)立性，構(gòu)成了與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相對(duì)應(yīng)的另一種經(jīng)濟(jì)形態(tài)。

虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)失衡導(dǎo)致危機(jī)發(fā)生

起于虛擬經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的國際金融危機(jī)發(fā)生之后，國內(nèi)外大部分人認(rèn)為，虛擬經(jīng)濟(jì)過于發(fā)達(dá)是金融危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)?。從表面分析，金融?chuàng)新過度，復(fù)雜的金融衍生品——次級(jí)債是此次危機(jī)的根源。房地產(chǎn)市場(chǎng)和消費(fèi)市場(chǎng)的繁榮不斷拉動(dòng)美國經(jīng)濟(jì)增長，衍生出潛藏高風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)構(gòu)化組合產(chǎn)品，當(dāng)次貸價(jià)值鏈上的某一環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題后，連鎖反應(yīng)的影響被逐級(jí)加大，引發(fā)震動(dòng)全球的金融危機(jī)。金融創(chuàng)新過度一定程度上掩蓋了美國過度透支消費(fèi)發(fā)展模式的問題。

金融危機(jī)的實(shí)質(zhì)是虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系的失衡，而不是虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然結(jié)果。同時(shí)，也不能簡單地將投行倒閉歸咎為缺乏監(jiān)管，應(yīng)該使企業(yè)內(nèi)部控制和外部監(jiān)管相結(jié)合，創(chuàng)新出新的金融監(jiān)管體制。

正確運(yùn)用期貨及衍生品工具

隨著經(jīng)濟(jì)全球化的深入，我國期貨市場(chǎng)在探索和實(shí)踐中不斷發(fā)展，外資金融機(jī)構(gòu)加快進(jìn)入國內(nèi)市場(chǎng)的節(jié)奏。雖然國外衍生品市場(chǎng)制度相對(duì)完善、投資品種豐富，但是，一些外資金融機(jī)構(gòu)利用國內(nèi)投資者的信息不對(duì)稱，如對(duì)相關(guān)產(chǎn)品的規(guī)則、結(jié)構(gòu)不完全了解，晦澀的英文解釋條款，甚至產(chǎn)品從設(shè)計(jì)到銷售都存在很大的不公正性甚至欺騙性，導(dǎo)致國內(nèi)企業(yè)在參與境外相關(guān)衍生品套期保值交易上遭受巨大損失，加劇了大眾投資者對(duì)期貨及衍生品市場(chǎng)的負(fù)面認(rèn)知。

中信泰福事件

2008年10月，中信泰富在港交所公告，為了降低西澳洲鐵礦項(xiàng)目面對(duì)的貨幣風(fēng)險(xiǎn)，簽訂若干杠桿式外匯買賣合同而導(dǎo)致虧損。根據(jù)中信泰富此前發(fā)布的2008年業(yè)績，中信泰富2008年全年因此合同直接導(dǎo)致稅后虧損146.32億元港幣。

在全球經(jīng)濟(jì)增長的周期中，鐵礦石價(jià)格節(jié)節(jié)攀升，如何對(duì)沖成本價(jià)格攀升給利潤帶來的巨大侵蝕，成為企業(yè)經(jīng)營需要考慮的首要問題。在投資銀行的鼓動(dòng)下，中信泰富借助“累計(jì)期權(quán)”(Accumulator)的高杠桿金融衍生產(chǎn)品，來規(guī)避“澳元不斷升值”所導(dǎo)致的鐵礦石價(jià)格不斷攀升的成本風(fēng)險(xiǎn)。

該期權(quán)產(chǎn)品由投資銀行出售，在合約簽訂年限內(nèi)，客戶可以恒定價(jià)格持續(xù)購入外匯。出于對(duì)未來鐵礦石價(jià)格上升和澳元不斷升值的擔(dān)心，中信泰富選擇了澳元作為買賣產(chǎn)品，也正因只考慮了對(duì)澳元升值的擔(dān)心，該筆合同并未考慮相關(guān)貨幣貶值而設(shè)定止損金額，從而造成了日后的無限量巨虧。

其實(shí)，早些年的中航油事件，以及同期發(fā)生的深南電事件，都和復(fù)雜衍生品交易有著直接的關(guān)系，投資銀行在這些事件中扮演了不很光彩的角色。

香港雷曼迷你債券風(fēng)波

雷曼迷你債券是由在開曼群島注冊(cè)的太平洋國際金融公司為發(fā)行人、以雷曼亞洲投資有限公司為安排人、以雷曼特殊金融公司為掉期交易對(duì)手、以雷曼控股公司為掉期交易擔(dān)保人，面向零售投資者發(fā)行的一系列信貸掛鉤票據(jù)的總和，其本質(zhì)屬于一種結(jié)構(gòu)性債務(wù)工具。與普通債券到期還本付息有所不同，雷曼迷你債券息票金額或最終支付金額會(huì)受到一家或一組掛鉤公司所發(fā)生的“信貸事件”及其他因素影響。香港市場(chǎng)發(fā)售的與雷曼相關(guān)的未到期非上市零售結(jié)構(gòu)性票據(jù)金額約156.43億港元，在中國臺(tái)灣、中國澳門、新加坡也有銷售。

香港雷曼迷你債券事件，起于中銀香港、東亞銀行、花旗銀行等20家銀行在銷售與雷曼兄弟公司相關(guān)的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的過程中，涉嫌向部分香港投資者作出失實(shí)陳述，或者向不能承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)的投資者進(jìn)行了銷售，使部分投資者以為雷曼迷你債券和普通債券一樣屬于低風(fēng)險(xiǎn)投資。

2008年9月，雷曼兄弟公司在金融海嘯中破產(chǎn)，使迷你債券發(fā)行人失去了掉期合約的交易對(duì)手（雷曼公司），導(dǎo)致此類產(chǎn)品合約終止并需平倉，直接后果是變賣債務(wù)抵押證券，用以償還投資者的投資。由于債務(wù)抵押證券（目前風(fēng)險(xiǎn)和估價(jià)不詳）價(jià)格因金融風(fēng)暴可能嚴(yán)重縮水，雷曼迷你債券投資人可能面臨巨額損失風(fēng)險(xiǎn)。部分雷曼迷你債券投資者認(rèn)為銷售這一產(chǎn)品的銀行存在誤導(dǎo)投資者的行為，要求銀行退回本金。

為最大限度地保護(hù)投資者利益和維護(hù)正常的市場(chǎng)秩序，香港金融監(jiān)管當(dāng)局迅速敦促分銷商和受托人及時(shí)妥善處理投資者的投訴，分銷商和受托人均積極采取行動(dòng)與投資人溝通事件最新進(jìn)展，香港監(jiān)管當(dāng)局幾乎每天發(fā)布新聞稿，通報(bào)迷你債券事件的最新進(jìn)展。

雷曼迷你債券事件的起因在于向不適當(dāng)?shù)耐顿Y者銷售結(jié)構(gòu)性債券，因而解決問題應(yīng)該集中在對(duì)不同投資者的投資進(jìn)行分類處理。而在這些復(fù)雜金融衍生產(chǎn)品的設(shè)計(jì)與發(fā)行過程中，發(fā)行擔(dān)保人、交易對(duì)手、分銷商更多考慮了自身的利益，沒有充分披露該產(chǎn)品的潛在風(fēng)險(xiǎn)，客觀上對(duì)投資者產(chǎn)生了誤導(dǎo)作用。同時(shí)，該事件使得商業(yè)銀行因擔(dān)心可能承擔(dān)投資者投資虧損之后的法律責(zé)任而顯著降低了銷售相關(guān)產(chǎn)品的積極性，同時(shí)也擔(dān)心已經(jīng)銷售出去的產(chǎn)品是否會(huì)遭受類似的法律糾紛，從而對(duì)以后相關(guān)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、發(fā)行銷售不得不作出相關(guān)調(diào)整，抑制了市場(chǎng)的靈活創(chuàng)新和發(fā)展空間。

由此可以看出，虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展如果脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際需要，就會(huì)產(chǎn)生災(zāi)難性結(jié)果，但不能因此否定虛擬經(jīng)濟(jì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要推動(dòng)作用。從國內(nèi)企業(yè)參與境外衍生品市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)也可以看出，只有正確理解、合理運(yùn)用衍生品工具，才能更好地發(fā)揮虛擬經(jīng)濟(jì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)作用。對(duì)比國外實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)（1∶5）的比例，虛擬經(jīng)濟(jì)在我國仍有巨大的發(fā)展空間。
　　
　　我國期市發(fā)展現(xiàn)狀與功能制約問題
　　
　　近年來，我國期貨市場(chǎng)逐步進(jìn)入持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展軌道，市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，行業(yè)合規(guī)水平不斷提升，市場(chǎng)功能逐步發(fā)揮，期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)、實(shí)體產(chǎn)業(yè)的融合度不斷提高，服務(wù)國民經(jīng)濟(jì)的能力不斷增強(qiáng)。隨著期貨市場(chǎng)各參與主體的不懈努力和期貨市場(chǎng)品種體系的逐步完善，期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)和套期保值功能日益明顯，越來越多的企業(yè)開始利用期貨這一金融工具規(guī)避價(jià)格波動(dòng)，完善風(fēng)險(xiǎn)管理體系，提高風(fēng)險(xiǎn)管理水平和市場(chǎng)競爭力。

隨著經(jīng)濟(jì)全球化和我國工業(yè)化進(jìn)程的深入，全球大宗商品價(jià)格劇烈波動(dòng)。當(dāng)原材料或產(chǎn)成品短期價(jià)格波動(dòng)超出企業(yè)正常穩(wěn)定利潤時(shí)，企業(yè)維系生存的唯一選擇就是積極參與期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值，轉(zhuǎn)移價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，按預(yù)期價(jià)格出售產(chǎn)品，或者按預(yù)期價(jià)格購進(jìn)原材料。

期貨市場(chǎng)功能發(fā)揮的認(rèn)知誤區(qū)

期貨市場(chǎng)是為了轉(zhuǎn)移市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)而建立的。作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)高度發(fā)展的產(chǎn)物，它解決的是市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的管理問題。期貨市場(chǎng)本身不是風(fēng)險(xiǎn)的來源地，而是集中分配風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所，風(fēng)險(xiǎn)在風(fēng)險(xiǎn)厭惡者和風(fēng)險(xiǎn)偏好者之間轉(zhuǎn)移，并沒有增加或者減少。所以，我們不能以從事期貨交易盈虧多寡來簡單評(píng)價(jià)期貨市場(chǎng)的功能，更不能僅僅以期貨市場(chǎng)上的虧損個(gè)案作為評(píng)價(jià)期貨市場(chǎng)功能的依據(jù)。

從國際成熟期貨市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，期貨市場(chǎng)是一個(gè)專家市場(chǎng)，而不是一個(gè)大眾投資市場(chǎng)。期貨行業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)性和專業(yè)性決定了其準(zhǔn)入門檻較高，對(duì)普通投資者的知識(shí)結(jié)構(gòu)和技巧要求較傳統(tǒng)股票市場(chǎng)高。只有那些具有一定的經(jīng)營規(guī)模、生產(chǎn)經(jīng)營與期貨品種關(guān)聯(lián)性強(qiáng)的企業(yè)或者具有專業(yè)素質(zhì)、經(jīng)濟(jì)和心理承受能力強(qiáng)的個(gè)人投資者，才真正適合參與期貨交易。

當(dāng)前我國期貨市場(chǎng)發(fā)展面臨的問題

上市品種是期貨市場(chǎng)的根本，是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的載體。自《國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展若干意見》（簡稱“國九條”）發(fā)布以來，我國期貨市場(chǎng)先后上市了13個(gè)大宗商品期貨品種，期貨市場(chǎng)服務(wù)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入了一個(gè)新的階段。之前國內(nèi)期貨市場(chǎng)上市品種少、對(duì)國民經(jīng)濟(jì)服務(wù)范圍窄的局面已經(jīng)得到很大改善，功能作用也日漸顯現(xiàn)，但是，我國金融期貨市場(chǎng)仍是空白。受股票市場(chǎng)價(jià)格大幅波動(dòng)、人民幣升值、利率不斷調(diào)整及國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展中不穩(wěn)定因素的影響，金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)巨大，保值增值的壓力較大。

由于國內(nèi)金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展較慢，眾多銀行、保險(xiǎn)、證券、基金等金融機(jī)構(gòu)只能被動(dòng)承受風(fēng)險(xiǎn)，缺乏主動(dòng)管理風(fēng)險(xiǎn)的有效工具，金融市場(chǎng)缺乏彈性也對(duì)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定形成了威脅?，F(xiàn)貨企業(yè)在進(jìn)出口、銀行貸款、股票發(fā)行回購等與企業(yè)經(jīng)營密切相關(guān)的金融活動(dòng)中，因缺乏適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具，不可避免地承受著匯率、利率、股價(jià)波動(dòng)的巨大風(fēng)險(xiǎn)。

日前，國務(wù)院原則同意開展證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)和推出股指期貨品種。中國證監(jiān)會(huì)表示，統(tǒng)籌股指期貨上市前的各項(xiàng)準(zhǔn)備工作，包括發(fā)布股指期貨投資者適當(dāng)性制度、明確金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入政策、審批股指期貨合約以及培訓(xùn)證券公司中間介紹業(yè)務(wù)和中國金融期貨交易所接受投資者開戶等工作預(yù)計(jì)需3個(gè)月左右。這意味著籌備多年的股指期貨可能在3個(gè)月準(zhǔn)備期后面世，有利于穩(wěn)定市場(chǎng)和保護(hù)投資者，并逐漸形成避險(xiǎn)文化。新業(yè)務(wù)、新產(chǎn)品的推出對(duì)于中國在大宗商品上的定價(jià)權(quán)有重要開拓意義，同時(shí)為其它衍生品種的開發(fā)奠定基礎(chǔ)。