由撲克財(cái)經(jīng)、撲克百家研究院主辦的“2019下半年撲克投資策略論壇將于7月13-14日在深圳福朋喜來登酒店召開，論壇以“見龍?jiān)谔铩睘橹黝}共同探討中美摩擦環(huán)境下，全球宏觀經(jīng)濟(jì)將如何影響產(chǎn)業(yè)及投資交易。話題涵蓋中國宏觀經(jīng)濟(jì)、海外宏觀經(jīng)濟(jì)、大類資產(chǎn)配置（債股期匯）、大宗商品交易邏輯、匯率及A股展望等，從基本面到投資交易策略，從宏觀到中觀的路徑傳導(dǎo)，全方位梳理自身交易邏輯，把握2019下半年市場投資機(jī)會。

感謝本次論壇的支持單位：凱豐投資，贊助單位：香港交易所、芝加哥商品交易所、無錫不銹鋼交易所、廈門國貿(mào)期貨，東證衍生品研究院對本次活動的大力支持

高濱，紐約大學(xué)金融學(xué)博士，曾在美國北卡羅萊納大學(xué)擔(dān)任金融系教授，2004年起在雷曼兄弟擔(dān)任債券研究部數(shù)量組合戰(zhàn)略亞洲部主管，2005年在美銀美林任董事總經(jīng)理及主管環(huán)太平洋地區(qū)利率策略研究部，2014年任Guard Capital首席策略師兼合伙人，2016年金維資本創(chuàng)始人兼首席投資官，2019年加盟凱豐投資任首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，擅長宏觀投資。

高濱：首先感謝撲克財(cái)經(jīng)的邀請，很榮幸有這個(gè)機(jī)會可以和大家分享我的一些看法。我的題目叫做“全球視野下的人民幣與股債機(jī)會”，題目起得大一點(diǎn)，叫做歷史拐點(diǎn)的投資選擇，我主要是談基于中國優(yōu)勢的主動價(jià)值發(fā)現(xiàn)。我們現(xiàn)在看一下我們在什么年代，2015年微信群大家聊天的時(shí)候我說現(xiàn)在是long G2，全球是一個(gè)很亂的狀態(tài)，很多的地方就是中美。那個(gè)時(shí)候往后，2015年之后全球負(fù)收益的利率債大概是2萬億美元，全球現(xiàn)在負(fù)名義利率的債券是13億美元，全球現(xiàn)在負(fù)名義利率的企業(yè)債是7000億美元。就是全球現(xiàn)在這么多公司他們在外邊發(fā)了7000億債券，你買了之后還要給企業(yè)錢。我們把這個(gè)背景搞清楚了之后，我們從四個(gè)角度方面。

第一個(gè)是我把現(xiàn)在的時(shí)代該座大時(shí)代和大變局，我們現(xiàn)在是一個(gè)貨幣擴(kuò)張的年代，2002年的時(shí)候四大經(jīng)濟(jì)體央行總資產(chǎn)是3萬億美元，2018年是21萬億美元，過去11年美國、日本和歐洲這三大銀行把總資產(chǎn)擴(kuò)大了很多倍。我們叫做中國崛起，很多人沒有意識到，特別是前兩年“厲害了我的國”被拍攝了之后，大家就嘲笑一些學(xué)者的話，說我們中國經(jīng)濟(jì)的規(guī)模比較大，大家嘲笑這些人，但是我們看一些數(shù)據(jù)。我們對比一些就是說在中國這次發(fā)展之前和中國相近的是日本，我們對比一些數(shù)據(jù)。紅色的是按照匯率計(jì)算的中國經(jīng)濟(jì)和美國經(jīng)濟(jì)的比，現(xiàn)在中國是在美國的60%左右，國際貨幣基金組織預(yù)期到2023會到70%多一點(diǎn)。藍(lán)色的是按照PPP計(jì)算的，這個(gè)不是我算的，也不是我們國內(nèi)的學(xué)者算的，國內(nèi)的學(xué)者一算會被嘲笑，這個(gè)是國際貨幣基金組織算的。你也可以看世界銀行以及美國中情局算的數(shù)據(jù)都是這個(gè)，三家算的大同小異。這個(gè)時(shí)候我們是紅色的低估了還是藍(lán)色的高估了，最開始80年的時(shí)候是一樣的?，F(xiàn)在的分叉很大，如果我們拍腦袋看的話，我現(xiàn)在估計(jì)一下，我認(rèn)為紅色的低估了。為什么？因?yàn)?980年到2000年那20年中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了各種各樣的艱難，但是那個(gè)時(shí)候中國的經(jīng)濟(jì)增速是超過了美國的，80年代的時(shí)候美國人是被日本人壓著的。那么這20年的時(shí)間中美的GDP的比例竟然沒有變化。實(shí)際上到了2000年的時(shí)候中國的規(guī)模是大幅度的低估了，我們說按照這個(gè)圖沒變化，但是我們對比日本的話，我更相信紅色的是低估了的。

日本和美國的比例實(shí)際上是1995年日本最高是美國的70%，PPP算的話日本的經(jīng)濟(jì)規(guī)模從來沒有達(dá)到過美國的50%，最高的時(shí)候是45%。這兩個(gè)圖片一比較，中國的經(jīng)濟(jì)規(guī)模實(shí)際上是在紅色的和藍(lán)色的之間，日本過去是差不多，差別不大。就是說這種看法中國實(shí)際上的經(jīng)濟(jì)規(guī)?？赡芤呀?jīng)接近美國了，名義匯率是60%，PPP是20%，中間的數(shù)據(jù)我也不知道。就是說這么一個(gè)背景下，我們現(xiàn)在談一下資產(chǎn)價(jià)格的表現(xiàn)，美國是我們在座的投資者夢寐以求的市場，怎么看怎么興奮，現(xiàn)在是3000點(diǎn)，37年怎么看怎么爽，我們說中國有這樣的大牛市就好了。我們看藍(lán)色的股市漲一路伴隨的是美國的利率一路下。一路下到現(xiàn)在的1.3%，這個(gè)背景下就是貨幣寬松的背景下帶來了美國的大牛市，其實(shí)有幾個(gè)支撐因素，一個(gè)是全球化的支持盈利增長，第二個(gè)是美元循環(huán)支持的低利率，中國和美國的關(guān)系幫助了美國，這種低利率和低通脹的環(huán)境使美國的經(jīng)濟(jì)可以加杠桿，同時(shí)金融也可以加杠桿，使美國的股市一路上行，這個(gè)時(shí)候被動指數(shù)就也上來了。其實(shí)中間也有12年股市是沒有動的，從1998年到2010年這個(gè)股市是上下震蕩了好幾次，一個(gè)是互聯(lián)網(wǎng)泡沫，一個(gè)是2008年的房地產(chǎn)泡沫。我們再倒退一段時(shí)間，1962—1982年我們關(guān)注的是美債今天的環(huán)境下未來怎么走，我比較確信的是今天的環(huán)境下肯定不是1962—1982年的環(huán)境，利率已經(jīng)很低了。

我倒覺得現(xiàn)在美國60年代的時(shí)候美國打了很多的戰(zhàn)爭，1971年美國和黃金脫鉤，原因就是美國對全世界違約了。當(dāng)時(shí)沒有人講，就是覺得都很正常，其實(shí)是不正常的。為什么當(dāng)時(shí)脫鉤，就是因?yàn)?0年代越戰(zhàn)打窮了，川普說我們打仗，中國發(fā)展經(jīng)濟(jì)，我們打窮了。我們說利率低的環(huán)境就導(dǎo)致利率一路上漲，一直到里根上臺，1980年的時(shí)候標(biāo)普是到了100點(diǎn)之后到了大牛市。所以未來的美股的增長空間我覺得是存疑的，我們再看一下利率的水平，包括新興市場，曾經(jīng)國內(nèi)有一個(gè)分析師寫的文章叫做文明世界的利率更低，好像歐美的文明國家利率都低。那么我們說你把利率弄成負(fù)的時(shí)候，我一個(gè)存款人或者一個(gè)買債券的人還要給借錢的人支付利息的時(shí)候，我覺得這個(gè)體系是不文明的?，F(xiàn)在就是說歐洲就是這個(gè)狀態(tài)，就是說這個(gè)歐洲和法國德國包括瑞士都是負(fù)利率，都是負(fù)的0.4%，希臘是0.1%，紅色的是中國的3%，三個(gè)高的一個(gè)是俄羅斯，一個(gè)是墨西哥，還有一個(gè)是印度。這三個(gè)是新興市場國家，就是說現(xiàn)在的發(fā)達(dá)國家正在日本化。就是負(fù)債表衰退，貧富分化影響了消費(fèi)和增長，這樣央行就可以無節(jié)制的貨幣擴(kuò)張，我要問貨幣擴(kuò)張是不是可以無節(jié)制，就是MMT現(xiàn)在也很熱門，我們說的財(cái)政、發(fā)債或擴(kuò)大財(cái)政赤字以及央行印錢買單，這樣的一個(gè)模式發(fā)展經(jīng)濟(jì)的話，我覺得全世界早都已經(jīng)富起來了。我們分析一下外沿限制，其實(shí)就是新興市場的增長，發(fā)展國家的債券回報(bào)其實(shí)是存疑的，發(fā)達(dá)國家的股票和債券都存疑的時(shí)候，風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)過去30年配置成功就是因?yàn)楣善睗q了，其實(shí)未來股票和債券都沒有機(jī)會。兩個(gè)都沒有機(jī)會配置在一起也不會有機(jī)會，那么未來的投資選擇我覺得有這么幾個(gè)，一個(gè)是主動優(yōu)于被動，全球市場投資未來被動躺著賺錢的時(shí)代去，我相信買美股是賺不到錢的，低利率意味著債券長期回報(bào)有限，高估值意味著美股長期回報(bào)有限，流動性放藍(lán)意味著未來通脹風(fēng)險(xiǎn)上升波動性加大，資產(chǎn)類別輪戰(zhàn)速度加快趨勢性變差。這個(gè)背景下中國資產(chǎn)的相對優(yōu)勢就出來了，首先中國資產(chǎn)有一個(gè)估值和配置的優(yōu)勢，我們相對比較便宜，中國的股票相對比較便宜。中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)過了高增長的年代，未來是中速增長，如果我們有6%的實(shí)際GDP的話也是美國的2—3倍，甚至是日本的6—7倍。中國還有一個(gè)好處就是中國現(xiàn)在是發(fā)展中國家的發(fā)達(dá)國家的進(jìn)行時(shí)，或者是中等收入向高等收入的進(jìn)行時(shí)，我們到了12000多美元就是收入國家了，我們現(xiàn)在是9000多，還有一個(gè)是中國的政策空間大，有降息的空間。財(cái)政上其實(shí)我們也有空間，在全球去美元化的背景下，中國也有優(yōu)勢。還有一個(gè)優(yōu)勢講得比較少，就是我們說索羅斯為什么做全球宏觀有優(yōu)勢？中國因子的驅(qū)動優(yōu)勢是什么？索羅斯是對美聯(lián)儲和歐洲央行研究透徹，信息和解讀有優(yōu)勢，這個(gè)是做全球宏觀第一層優(yōu)勢，第二個(gè)是你對一個(gè)東西懂很重要，更重要的是這個(gè)東西可以影響全球的資產(chǎn)價(jià)格。我們在座的一直對中國很懂，15年開始中國的政策開始影響全球的資產(chǎn)價(jià)格，我們對中國的懂就可以變?yōu)槿蛸Y產(chǎn)價(jià)格的主動投資的機(jī)會。

在主動作為上我們看一個(gè)圖片，綠色的是美股，標(biāo)普是500，紅色的是全球宏觀對沖基金，我們看了一下大家是殊途同歸，但是走的路徑不一樣，10年之巴菲特和對沖基金打賭，就是說大家現(xiàn)在是躺著賺錢，買這個(gè)股票不動就可以賺錢。對沖基金肯定是不信的，10年過去了之后巴菲特說不賭了，他知道未來10年已經(jīng)沒有機(jī)會了，投資沒有一個(gè)模式是永遠(yuǎn)可以持續(xù)的，我們看一些紅色和綠色的區(qū)別，兩個(gè)都是漲，中國的這個(gè)綠色12有震蕩，紅色的是不動，我們可以看出一個(gè)端倪，過去股票漲，但是商品很差。這個(gè)不能完全解釋，就是一個(gè)端倪，真正優(yōu)秀的宏觀基金是不管什么漲都應(yīng)該是賺錢的。這個(gè)是個(gè)人是不一樣的，個(gè)人只有一個(gè)賺錢的機(jī)會就是股票漲。還有一個(gè)是有意思的地方，我們看一些對沖的相關(guān)性，會館的基金和其他的相關(guān)性格非常低的，和股票的相關(guān)性是0左右。其他的商品也和股票是正相關(guān)，這樣的話就是說主動管理的東西和股票的相關(guān)性是比較低的，未來股票沒有什么空間的時(shí)候，相關(guān)的投資揮毫一點(diǎn)。

我們分析一下中國的優(yōu)勢，這個(gè)是我們理解的幾個(gè)驅(qū)動因子，一個(gè)是政策性利率，今天我強(qiáng)調(diào)的是股票，這塊我也不分析利率水平，我強(qiáng)調(diào)的是風(fēng)險(xiǎn)與溢價(jià)問題。風(fēng)險(xiǎn)有兩個(gè)部分，一個(gè)是風(fēng)險(xiǎn)偏好，就是需求的角度上我們進(jìn)行分析，就是這個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)本身的風(fēng)險(xiǎn)多大，這個(gè)是政治和政策以及國際關(guān)系都有關(guān)系。角度是從外匯的角度，我們談一下人民幣和股債機(jī)會，外匯是用這個(gè)RMB框架，R是包，M是貨幣，B是信仰和信念。我們說一下我們中國的優(yōu)勢，主動的方面我們分析一下，我們看主動方面我們要先理解一下政治。