第四章  基金管理人

斯坦利·德拉肯·米勒——嚴(yán)密的投資藝術(shù)
    斯坦利·德拉肯·米勒是金融界為數(shù)不多的控制幾十億美元的資金管理人。管理ll億美元能獲利40％則已屬罕見，而經(jīng)營(yíng)幾十億美元仍能獲得如此高的利潤(rùn)更難以置信。自從三年前斯坦利從喬治·索羅斯接過(guò)“量子基金”以來(lái)，他已經(jīng)為這筆20億-35億美元的資金贏得了超過(guò)39％的利潤(rùn)，他沒(méi)有讓他的崇拜偶像和恩師索羅斯失望。
    自從斯坦利棄學(xué)從商以來(lái)，他的市場(chǎng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)很快。在匹茲堡國(guó)家銀行充當(dāng)股票分析師不到一年的時(shí)間，斯坦利被提拔為該銀行資產(chǎn)研究主管。斯坦利視這次突然晉升非常古怪，但頗為輝煌的舉措。然而，想想斯坦后來(lái)的成就人們不應(yīng)該有所懷疑。此后不到一年，當(dāng)招聘斯坦利的部門經(jīng)理離開銀行，斯坦利便成為部門經(jīng)理，令許多為該位置奮斗多年的同事心灰意冷。兩年后，也就是1980年，28歲的德拉肯·米勒離開銀行，創(chuàng)建自己的資金管理公可，即都奎斯資本管理公司（Doquester Capital  Management)。
    1986年，德拉肯·米勒應(yīng)聘到德賴夫斯的公司任資金管理人。雙方達(dá)成的條件之一，便是德賴夫斯允許德拉肯·米勒繼續(xù)管理自己的都奎斯基金公司。德拉肯·米勒加入德賴夫斯公司時(shí)，他的管理風(fēng)格已經(jīng)從通常的經(jīng)營(yíng)股票變?yōu)榘ü善薄?、貨幣等多種業(yè)務(wù)并舉，而且交易方法靈活，即有長(zhǎng)線品種，也有短線品種。
    德賴夫斯非常欣賞斯坦利與生俱來(lái)的交易天賦，公司專門為斯坦利設(shè)立了幾項(xiàng)基金，最著名的是擴(kuò)張戰(zhàn)略投資基金(The Strategic Aggressive Investing fund)，該基金在德拉肯·米勒經(jīng)營(yíng)期間(1987年3月——1988年8月)是基金類型中業(yè)績(jī)最好的。
    德拉肯·米勒的業(yè)績(jī)驕人對(duì)他自己在德賴夫斯手下的日子未必是好事。除了自己都奎斯基金外，德拉肯·米勒還管理德賴夫斯的七個(gè)基金。繁重的工作使德拉肯·米勒非常疲勞。另外，他一直盼望和索羅斯一起工作，他認(rèn)為索羅斯是當(dāng)代最偉大的投資家。所有這些因素促使他離開德賴夫斯轉(zhuǎn)投到索羅斯管理公司。此后不久，索羅斯把自己的基金交給德拉肯·米勒，自己則傾力幫助前蘇聯(lián)和東歐各國(guó)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。
    都奎斯是斯坦利經(jīng)營(yíng)時(shí)間最長(zhǎng)的基金。自從1980年基金創(chuàng)立起，該基金的年平均利潤(rùn)一直保持在37％左右。斯坦說(shuō)，自從1986年開始，他對(duì)該基金的經(jīng)營(yíng)與前期大不相同，方法更趨靈活。如果從經(jīng)營(yíng)策略改變的1986年算起，斯坦利四年平均利潤(rùn)則接近45％。
    在一個(gè)周末，我在斯坦利的公寓采訪了他。他那么年輕，真讓人吃驚。難以設(shè)想世界還有第二個(gè)像他這種人：經(jīng)營(yíng)世界上最大的基金好幾年的經(jīng)理竟然30歲剛出頭。我們的談話是從閑聊開始，他向我談起了從事基金管理的過(guò)程。
    我曾經(jīng)考上經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士研究生。然而，在學(xué)校里，我發(fā)現(xiàn)所學(xué)的科目數(shù)量不少．可都是純理論性的，而且脫離現(xiàn)實(shí)生活，更不用說(shuō)實(shí)際應(yīng)用了。我非常失望，第二學(xué)期便毅然退學(xué)。后來(lái)，我在匹茲堡國(guó)民銀行當(dāng)見習(xí)經(jīng)理，我當(dāng)時(shí)希望這一職位能開拓我的視野，幫助我選擇自己的未來(lái)工作趨向。
    我到銀行上班才幾個(gè)月，有一天我突然接到銀行信托部經(jīng)理的電話，“我聽說(shuō)你是從匹茲堡大學(xué)出來(lái)的”，他對(duì)我說(shuō)。當(dāng)我說(shuō)“是”后，他說(shuō)，“很好”。最后他問(wèn)我是否有MBA(工商管理碩士)，我告訴他我沒(méi)有碩士學(xué)位。他欣然對(duì)我說(shuō)，“再好不過(guò)了。來(lái)上班吧。你被雇傭了?！?BR>    △在他那里做什么工作?
    o我在那里做銀行和化工證券分析員。
    △那是你一直向往的職位嗎?
    o我不知道自己將來(lái)到底該做什么工作。大多數(shù)人進(jìn)銀行后，很快就意識(shí)到要做一位項(xiàng)目貸款官員。我一直認(rèn)為干得很好，可是，一天貸款部經(jīng)理過(guò)來(lái)對(duì)我說(shuō)，我成不了好的貸款官員。他說(shuō)，我太著迷于公司的具體運(yùn)作，而貸款官員主要是做推銷。他說(shuō)，我的口才欠佳，不適合銷售工作。他的一席話簡(jiǎn)直是對(duì)我倒了一盆冷水，因?yàn)樵诖艘郧埃乙恢闭J(rèn)為自己干得不錯(cuò)。
    △談?wù)勀惝?dāng)證券分析員的那段經(jīng)歷。
     o雇傭我的是投資部經(jīng)理斯普羅思·狄勒斯。他才華橫溢，卻好為人師，性情古怪。我25歲時(shí)，整整在那里工作一年。一天，他把我叫到他的辦公室、告訴我他要提升我為資產(chǎn)研究部主任。此舉令人難以置信，因?yàn)槲业纳纤疽呀?jīng)在銀行供職25年，年齡大約50歲左右。除此之外，所有其他分析員都有工商管理碩士學(xué)位，而且在銀行的工作時(shí)間都比我長(zhǎng)。
    “你難道不明白我為什么這么做嗎?”他問(wèn)我。
    “我不懂”。我回答。
    “18年來(lái)他們一直都在明爭(zhēng)暗斗”。
    “什么原因?”我問(wèn)。
    “因?yàn)樗麄儾⒉欢盟麄兏揪拓?fù)不了責(zé)任”。狄勒斯接著說(shuō)，“自l978年以來(lái)，金額較小的證券市場(chǎng)已經(jīng)有10年不景氣了。我估計(jì)在以后的10年里，該市場(chǎng)將出現(xiàn)旺盛的牛市。坦率地講，過(guò)去的10年也給我留下很多創(chuàng)傷，而你則初出茅廬，一塵不染。我認(rèn)為，你的沒(méi)有經(jīng)驗(yàn)和幼稚正好使你在這個(gè)機(jī)會(huì)中大肆買進(jìn)，敢作敢為。別人和我一樣迂腐而不中用(他是指當(dāng)時(shí)的資產(chǎn)部主任)，就看你的了”。
    △這么說(shuō)，你越過(guò)了你的上司。后來(lái)留下什么積怨了嗎?    o有不少積怨，大家很不愉快。雖然我明白，在當(dāng)時(shí)的環(huán)境下，我的上司做得相當(dāng)好了。他很痛苦，但當(dāng)時(shí)還沒(méi)有現(xiàn)在這樣理解他。我想，如果現(xiàn)在讓一個(gè)25歲的毛頭小伙來(lái)取代我，我的反應(yīng)不會(huì)比他當(dāng)時(shí)好。
    △顯然，狄勒斯不只是因?yàn)槟隳贻p就把你提拔為資產(chǎn)都主任?？隙ㄟ€有其他原因。
    o我這個(gè)人有經(jīng)商的天性，我想，他一定對(duì)我在銀行分析方面的成就很欣賞。比如說(shuō)，當(dāng)時(shí)“城市公司”對(duì)跨國(guó)貸款非常著迷，我做了一個(gè)長(zhǎng)篇分析，認(rèn)為市場(chǎng)前景不利。后來(lái)證明我的分析很準(zhǔn)確。雖然我沒(méi)有上過(guò)經(jīng)濟(jì)方面的課，但我通曉經(jīng)濟(jì)學(xué)知識(shí)，而且對(duì)國(guó)際貨幣的流通研究得相當(dāng)精深。
    △你做的研究派什么用場(chǎng)呢?
    o證券分析員分析后，要把研究報(bào)告轉(zhuǎn)交給證券審查委員會(huì)，該委員會(huì)由七名成員，接著，這七名成員再與分析員進(jìn)行研討，雙方對(duì)報(bào)告中的一些問(wèn)題作進(jìn)一步的澄清。
    △證券審查委員會(huì)會(huì)作出什么決定呢?
    o如果多數(shù)成員批準(zhǔn)，研究報(bào)告所討論的股種將被列入證券選擇表中。之后，銀行的業(yè)務(wù)經(jīng)理才可以購(gòu)進(jìn)此種股票。銀行不允許購(gòu)買未經(jīng)論證的股票。
    △如果證券分析員不看好某種股票呢：
    o一旦委員會(huì)認(rèn)為報(bào)告可信，那么，該種股票將被剔除，不予購(gòu)進(jìn)。
    △你喜歡做分析員嗎?
    o我熱愛(ài)這項(xiàng)工作。我每天上午6點(diǎn)上班，晚上8點(diǎn)才離開辦公室。要知道這是一家銀行，而不是對(duì)起早貪黑習(xí)以為常的經(jīng)紀(jì)公司。很有趣的是，盡管狄勒斯已經(jīng)在銀行工作30年，他仍然做到按時(shí)上下班。
    △在評(píng)估證券時(shí)，你采用何種分析方法?
    o起初，我對(duì)某種證券或產(chǎn)業(yè)的方方面面進(jìn)行深入的研究。在我把研究報(bào)告轉(zhuǎn)交證券審查委員會(huì)，我首先交給研究部主任審閱。我現(xiàn)在還記得我提交銀行系統(tǒng)研究報(bào)告的那次。我很欣賞自己的那份研究成績(jī)。然而，研究部主任看后對(duì)我說(shuō)，“毫無(wú)意義。股票起落的原因到底在哪里?”聽完他的評(píng)論我如坐針氈。從此以后，我便把自己的研究重心集中于制約股票價(jià)格波動(dòng)的主要因素，而不再分析各種基本因素。坦率地講，即使在今天，許多證券分析員尚不知道推動(dòng)個(gè)股上下浮動(dòng)的原因何在。
    △那么，你認(rèn)為原因何在呢?
    o關(guān)鍵因素在于收入。對(duì)銀行類股票尤其如此。然而，化工類股票卻情況不同。在化工產(chǎn)業(yè)中，制約因素似乎在于產(chǎn)量。買進(jìn)化工類股票的最好時(shí)機(jī)為該產(chǎn)業(yè)產(chǎn)量缺口較大，并且有統(tǒng)計(jì)數(shù)字顯示產(chǎn)量不足將引發(fā)需求大幅增加時(shí)。相反，賣出這些股票的最佳時(shí)機(jī)是有許多家新生產(chǎn)廠家宣布投產(chǎn)，而且尚未掙得利潤(rùn)時(shí)。上述選擇的原因是生產(chǎn)擴(kuò)大必將在2-3年后導(dǎo)致利潤(rùn)下降，股票市場(chǎng)顯然期望這樣的后果。
    技術(shù)分析是另一項(xiàng)有助于我確定股票走勢(shì)的工具。狄勒斯很相信技術(shù)分析。在該部門中，我比其他人更容易接受技術(shù)分析。雖然狄勒斯是我的上司，許多卻認(rèn)為他是怪人．因?yàn)樗偸潜４嬗谐啥训膱D表。然而，我則認(rèn)為，技術(shù)分析可能會(huì)更有效。
    △你很年輕、又缺乏經(jīng)驗(yàn)，其他分析員認(rèn)同你這個(gè)研究部主任嗎?
    o一旦他們認(rèn)識(shí)到狄勒斯已經(jīng)做了決定，并且不會(huì)輕易改變后，他們只能面對(duì)這個(gè)現(xiàn)實(shí)。當(dāng)年年底，狄勒斯離開銀行，馬上我發(fā)現(xiàn)自己失去了保護(hù)。我當(dāng)時(shí)只有25歲，而其他部門的頭門都是40——50歲。一旦狄勒斯要離開銀行的消息一傳開，部門頭頭爭(zhēng)奪狄勒斯位置的斗爭(zhēng)便迅速展開。
    每周一上午，我和其他部門的頭頭們便向信托部的經(jīng)理匯報(bào)情況，那位經(jīng)理是一位沒(méi)有投資背景或經(jīng)歷的律師。他便利用我們匯報(bào)情況時(shí)對(duì)我們的分析來(lái)決定由誰(shuí)來(lái)代替狄勒斯。很顯然，人們都認(rèn)為我根本不是對(duì)手，相信我能保住研究主任的職位已經(jīng)相當(dāng)幸運(yùn)，更不用說(shuō)接替狄勒斯的職位了。
    后來(lái)的情況是，狄勒斯剛離職不久，伊朗國(guó)王便被推翻。這時(shí)候，我年輕沒(méi)有經(jīng)驗(yàn)便顯示出了優(yōu)勢(shì)。當(dāng)伊朗國(guó)王被黜時(shí)，我決定我們應(yīng)該把70％的資金投入石油類股票，剩余部分用于國(guó)防類股票。這樣做對(duì)我來(lái)說(shuō)順理成章，我并沒(méi)有考慮其他問(wèn)題。當(dāng)時(shí)，我甚至還不理解什么是分散經(jīng)營(yíng)。作為研究主任，我當(dāng)然有權(quán)把我認(rèn)為合適的研究報(bào)告遞交證券審查委員會(huì)，我利用此權(quán)限把研究報(bào)告的范圍主要限制在石油和國(guó)防證券兩類。
    對(duì)信托部經(jīng)理．我采取同樣的策略。毫不奇怪，其他部門頭頭堅(jiān)決反對(duì)我的觀點(diǎn)，這樣做沒(méi)有其他原因，只是為了反對(duì)我，與我采取對(duì)立態(tài)度。他們?cè)噲D駁斥我說(shuō)的一切事情。人的一生中確有完全正確的時(shí)候——那次就是如此。當(dāng)然，現(xiàn)在我決不會(huì)想把70％的業(yè)務(wù)集中到石油股票，但當(dāng)時(shí)我不知有其他更好的辦法。幸運(yùn)的是，我們的頭寸非常理想，我們購(gòu)進(jìn)的股票超過(guò)標(biāo)準(zhǔn)普爾500種股票幾倍。5個(gè)月后，出乎所有人的意料，我被提拔接替狄勒斯任投資部經(jīng)理。
    △你是什么時(shí)候從銀行離職的?
    ol980年我到紐約作演講。演講后，一位聽眾走過(guò)來(lái)對(duì)我說(shuō)，“你在銀行供職。你怎么會(huì)在銀行供職?”
    我說(shuō)，“別的我還能做什么呢?坦率地講，就我的經(jīng)驗(yàn)而言，
能在那里做事已經(jīng)很幸運(yùn)了”。
    交談幾分鐘后，他問(wèn)，“為什么不創(chuàng)立自己的公司呢?”
    我說(shuō)，“我怎么能那樣呢?我甚至連資金都沒(méi)有?！?nbsp;   “如果你設(shè)立自己的公司，”他回答，“每月你能抽時(shí)間和我交談，我就付你10000美元。你連報(bào)告都用不著寫?！?BR>    想想那時(shí)，1977年我開始參加工作時(shí)，每月才掙900美元。當(dāng)我晉升為研究主任時(shí)，我的年薪為每月23000美元，當(dāng)時(shí)向我匯報(bào)工作的分析員都比我掙的多。甚至在接替狄勒斯的職位以后，每月也才掙48000美元。在這種情況下每月10000美元的報(bào)酬頗具吸引力，而且這還不包括我經(jīng)營(yíng)基金所得的收入。我想，即使將來(lái)一敗涂地，我完全可以找一份比銀行薪水更多的工作。    1991年2月，我和一個(gè)分析員，一個(gè)秘書開設(shè)了都奎斯資本管理公司。起初，我們管理100萬(wàn)美元，每月收費(fèi)10000美元，實(shí)際上我們的主要收入就是那每月l0000美元的咨詢費(fèi)。我們做得相當(dāng)好，趕上了那次小資本股票的上漲。l981年中期，股票上升到頂峰，與此同時(shí)，利率也升到19％。那時(shí)千載難逢賣出機(jī)會(huì)。我們將其中一半交割，沒(méi)想到這一步對(duì)此后影響深遠(yuǎn)。1981年第三季期，我們所掙的利潤(rùn)一掃而光。
    △我不明白。既然已經(jīng)有一半兌現(xiàn)，怎么會(huì)賠錢呢?
    o因?yàn)榱硪话腩^寸沒(méi)有兌現(xiàn)，這部分頭寸一無(wú)所獲。
 銀行的習(xí)慣是將幾乎全部的資金都用于投資。雖然我再也沒(méi)有在銀行供過(guò)職，但是銀行的這種思維方式依然保留著。你可能理解不了，1981年6月我認(rèn)為當(dāng)時(shí)熊市．后來(lái)證明我的判斷完全正確，盡管如此，我們往第三季度仍然賠l2％，我對(duì)同伴說(shuō)，“真是犯罪。我從來(lái)沒(méi)有那么強(qiáng)烈地意識(shí)到市場(chǎng)將處于熊市，我們卻不僅沒(méi)有抓住這個(gè)機(jī)會(huì)賺錢，反而出現(xiàn)虧空?！睆哪菚r(shí)起，我們改變了投資觀念，決定如果再次斷定市場(chǎng)出現(xiàn)熊市，我們就把全部頭寸兌成現(xiàn)金出市。
    1981年第四季度，股票市場(chǎng)出現(xiàn)部分反彈。我們?nèi)哉J(rèn)為市場(chǎng)會(huì)呈現(xiàn)熊市，依然出清全部頭寸。 一半頭寸兌成現(xiàn)金，另一半轉(zhuǎn)換成長(zhǎng)期債券。我們喜歡購(gòu)進(jìn)那種債券，因?yàn)樗睦?5％，美聯(lián)儲(chǔ)奉行緊縮政策，通貨膨脹正迅速下降。這確實(shí)是一個(gè)難得機(jī)遇。
    我們做得很好，到1982年5月我們管理的資產(chǎn)總值達(dá)到700萬(wàn)美元。一天上午，我剛開始工作便發(fā)現(xiàn)，我業(yè)務(wù)客戶的德勒斯帝爾股票已經(jīng)大幅上漲了。我立即打電話給該公司，但是，電話沒(méi)有人接。
    我意識(shí)到，災(zāi)難臨頭。我們公司每年的經(jīng)費(fèi)開支是18萬(wàn)美元，而我新的預(yù)算基金只有7萬(wàn)美元(也就是我們經(jīng)費(fèi)資產(chǎn)700萬(wàn)美元的l％)。我真不知道我們公司該怎么生存下去。當(dāng)時(shí)，我們公司的資產(chǎn)不到5萬(wàn)美元，我堅(jiān)信利率即將下跌，于是我取出公司的全部資金，把它投入到短期債券期貨。四天后，我的投入全部化為烏有。具有諷刺意味的是，我們破產(chǎn)幾天后(不到一周)，利率便達(dá)到高峰。此后，再?zèng)]有達(dá)到這么高的位置。我如夢(mèng)方醒，如果你操作過(guò)量，即使你對(duì)市場(chǎng)判斷正確，最后仍然會(huì)一敗涂地。
    當(dāng)時(shí)，我有一位客戶，他賣掉了很年輕時(shí)開設(shè)的軟件公司，把所得款項(xiàng)——很大一筆錢委托給一位經(jīng)紀(jì)人。不巧的是，這位經(jīng)紀(jì)人剛在期貨市場(chǎng)上折掉半壁河山；失望之下，那位經(jīng)紀(jì)人把他引薦給我，結(jié)果我給經(jīng)營(yíng)得特別好。爾后，我在股票市場(chǎng)做空，在債券市場(chǎng)做多，兩個(gè)頭寸做得都相當(dāng)成功。
    沒(méi)有別的方法，我只好問(wèn)我這位新客戶，他是否愿意買一部分我的公司股本。當(dāng)時(shí)，這一交易看起來(lái)好像在欺騙對(duì)方。公司負(fù)債4萬(wàn)美元，每年赤字達(dá)l1萬(wàn)。而公司經(jīng)理則是只有一年半經(jīng)營(yíng)歷史的28歲小伙子，而且沒(méi)有什么名氣。我以l5萬(wàn)美元將公司25％的股份賣給他，我希望這筆錢能保證我們順利渡過(guò)以后的12個(gè)月。
    一個(gè)月后，市場(chǎng)出現(xiàn)牛市，不到一年時(shí)間，我們管理的公司資產(chǎn)達(dá)到4000萬(wàn)美元。我覺(jué)得到l983年，我的薪水才開始超過(guò)我的秘書，雖然從1983年中期——1984年中期，我們公司出現(xiàn)一點(diǎn)困難，但總的經(jīng)營(yíng)狀況還算優(yōu)良，1985年更是大豐收。
    △既然你自己的公司做的不錯(cuò)，你為什么加入德勒夫斯公司管理基金呢?
    o1985年我認(rèn)識(shí)了霍華德·斯蒂芬，他引薦我與德勒夫斯簽訂咨詢合作協(xié)議。他勸我為德勒夫斯管理兩塊基金，最好正式加入該公司，我最終同意。公司還對(duì)基金進(jìn)行調(diào)整以適應(yīng)我的投資風(fēng)格。作為協(xié)議的一部分，我可以繼續(xù)管理自己的基金。實(shí)際上，到今天我仍在管理自己的這個(gè)公司。
    △在1987年的股市危機(jī)前后，你的經(jīng)歷如何?
    o1985年的前半年生意興旺，我判斷市場(chǎng)出現(xiàn)牛市，而行情著實(shí)大漲。6月，我調(diào)整方向，全部作空。其后的兩個(gè)月我很困難，因?yàn)槭袌?chǎng)并沒(méi)有跌下來(lái)。
    △是什么原因促使你對(duì)市場(chǎng)失去信心的?
    o有多種因素。市價(jià)炒得過(guò)高：股息平均只有2.8％，市場(chǎng)炒作所獲利潤(rùn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于這個(gè)數(shù)。很長(zhǎng)一段時(shí)間以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)一直在緊縮銀根。最后，技術(shù)分析顯示市場(chǎng)寬度——市場(chǎng)動(dòng)力主要集中在資本含量高的股票，而一大批上市股票動(dòng)力不足。這樣，股票市場(chǎng)就像一個(gè)隨時(shí)就有可能爆炸的氣球。
    △你怎么通過(guò)股票估價(jià)確定交易時(shí)機(jī)?以前你從空頭轉(zhuǎn)向多頭時(shí)難道沒(méi)有感到市價(jià)過(guò)高嗎?
    o我從來(lái)沒(méi)有依據(jù)股票市價(jià)來(lái)確定交易時(shí)價(jià)。我主要以交易量和技術(shù)分析來(lái)確定市場(chǎng)交易時(shí)機(jī)。我從市價(jià)只能看出，一旦市場(chǎng)得到刺激以后行情波動(dòng)幅度會(huì)有多大。
    △什么刺激?
    o是指市場(chǎng)的流動(dòng)性，我希望我做的技術(shù)分析能預(yù)測(cè)準(zhǔn)確。
    △1987年市場(chǎng)流動(dòng)狀況如何?
    o美聯(lián)儲(chǔ)自1987年1月一直都奉行銀根緊縮政策，但美元游資還很強(qiáng)大，預(yù)示美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)采用更加嚴(yán)厲的緊縮政策。
    △在你從多頭轉(zhuǎn)向空頭前，你的資產(chǎn)上漲多少?
    o依基金的種類而不同。當(dāng)時(shí)我正經(jīng)營(yíng)著多種有限合伙投機(jī)基金，各種基金所采用的策略不同。當(dāng)這些基金上漲至40％——85％之間時(shí)，我決定轉(zhuǎn)向空頭。也許最火爆的便是“德勒夫斯擴(kuò)張戰(zhàn)略基金”，該基金在當(dāng)年第二季度增長(zhǎng)40％(也是該基金管理的第一個(gè)季度)。在此之前，基金經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)確實(shí)不錯(cuò)。經(jīng)理們都贏利很多，賬面也出現(xiàn)利潤(rùn)。我奉行這樣的哲學(xué)，而且與索羅斯合作經(jīng)歷使我更堅(jiān)信這一觀念，即：當(dāng)你有機(jī)會(huì)擴(kuò)張時(shí)，千萬(wàn)不要畏縮不前。如果一開始你就獲得豐厚利潤(rùn)，你應(yīng)該繼續(xù)擴(kuò)大。由于該年度我的市場(chǎng)業(yè)績(jī)相當(dāng)好，所以，我覺(jué)得我可以擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)。我明白市場(chǎng)牛氣很快會(huì)結(jié)束，只是不知道什么時(shí)候到來(lái)。另外，由于市場(chǎng)行情嚴(yán)重超值，我認(rèn)為牛市會(huì)坍塌，而且會(huì)很徹底。
    △這么說(shuō)，雖然股票行情居高不下，你仍然堅(jiān)持好幾個(gè)月做空頭。
    o是這樣。1987年10月l6日，道瓊斯終于是2700多點(diǎn)跌到2200點(diǎn)。早些時(shí)候做空頭造成的損失不僅得到彌補(bǔ)，而且還有贏利，當(dāng)時(shí)算起來(lái)全年利潤(rùn)可觀。也就是這時(shí)候，我犯了一生中最大的失誤之一。
    圖表顯示，在2200點(diǎn)位置上。市場(chǎng)積累著自l986年以來(lái)比較大的支撐。我相信．市場(chǎng)將在這位位置上堅(jiān)持下去。由于我年初從多頭中獲利不小，所以我有資金繼續(xù)和市場(chǎng)周旋下去，于是便把空頭變?yōu)閘30％的多頭(超過(guò)100％是利用交易杠桿所致)。
    △你什么時(shí)候進(jìn)行的轉(zhuǎn)變?
    ol987年l0月16日下午，記得那天是周五。
    △難道你的這種交易決定就是在股市危機(jī)前一天?你是在開玩笑吧？
    o就是那一天，因?yàn)楫?dāng)天的市場(chǎng)交易很大，我的交易轉(zhuǎn)變進(jìn)行得很順利。
    △我并不奇怪，但有點(diǎn)困惑。你一向看重技術(shù)分析，難道你的技術(shù)分析沒(méi)有預(yù)見到股市危機(jī)嗎?
    o很多技術(shù)指標(biāo)顯示，當(dāng)時(shí)的行情過(guò)高。關(guān)鍵是當(dāng)時(shí)我認(rèn)為，在2200點(diǎn)上有強(qiáng)大的市場(chǎng)支撐——至少在當(dāng)時(shí)是這樣。我推測(cè)，即使我判斷失誤，市場(chǎng)也不可能在周一上午就跌到2200點(diǎn)以下。我當(dāng)時(shí)計(jì)劃在周一開盤的半小時(shí)內(nèi)做多頭，一旦市場(chǎng)沒(méi)有反彈跡象，就盡快出市。
    △你是什么時(shí)候發(fā)現(xiàn)自己失誤的?
    o當(dāng)天下午收盤后我碰然遇見索羅斯，和他交談之后我突然醒悟。他說(shuō)，保羅·圖多爾·瓊斯交給他一份市場(chǎng)研究報(bào)告，他想讓我看一下。我跟著他進(jìn)了辦公室。他把那份保羅在一、二個(gè)月前做的技術(shù)分析報(bào)告給我看。報(bào)告認(rèn)為，每當(dāng)市場(chǎng)的向上拋物線出現(xiàn)斷裂時(shí)，歷史上總是爆發(fā)股市大滑坡現(xiàn)象——就像近期發(fā)生的。報(bào)告顯示，1987年的股市走勢(shì)與1929年的走勢(shì)很相似，報(bào)告的結(jié)論不言而喻，我們正處于股市爆跌的邊緣。
    那天晚上回到家后，我感到很難受。我認(rèn)識(shí)到自己玩砸了，股市危機(jī)一觸即發(fā)。
    △難道只有保羅的研究報(bào)告才使你幡然醒悟嗎?
    o實(shí)際上，還有其他因素。那年八月初，有一位即將赴法國(guó)度假的女士打來(lái)電話。她說(shuō)，“我哥哥說(shuō)，市場(chǎng)很快就會(huì)失控?？墒俏乙鰢?guó)3周。你認(rèn)為，在我回來(lái)之前，市場(chǎng)會(huì)安然無(wú)恙嗎?”
    我安慰她說(shuō)，“市場(chǎng)很可能下跌，但我認(rèn)為不會(huì)太快就發(fā)生，你盡管放心去度假好了！”
    “你認(rèn)識(shí)我的哥哥嗎？”
    “不知道是哪位?"我回答。
    “他叫杰克·德勒夫斯”，她告訴我。
    據(jù)我所知，杰克·德勒夫斯一直忙于管理一個(gè)醫(yī)療機(jī)構(gòu)，過(guò)去的15—20年里根本沒(méi)有怎么關(guān)注市場(chǎng)變化。一周后，霍華德·斯蒂芬?guī)б粋€(gè)人來(lái)見我。
    他告訴我，“這位是杰克·德勒夫斯先生?！?BR>    德勒夫斯穿著一件T恤衫，講話彬彬有禮。“我想了解一下標(biāo)準(zhǔn)普爾股指期貨合約情況”，他說(shuō)。“你知道的，我已經(jīng)有20年沒(méi)有跟蹤市場(chǎng)了。但是，近期我玩橋牌時(shí)一些牌友的談話真讓我擔(dān)心。大家好像都在為市場(chǎng)上掙到大把鈔票而沾沾自喜。它讓我想起1929的股市危機(jī)?！?BR>    德勒夫斯正在尋找邊際購(gòu)買證據(jù)。來(lái)證實(shí)他有關(guān)市場(chǎng)潛藏巨大危機(jī)的判斷。股市的統(tǒng)計(jì)數(shù)字并沒(méi)有顯示邊際購(gòu)買處于反常的高位。然而，他聽說(shuō)，人們正以10％的邊際在股票市場(chǎng)上做標(biāo)準(zhǔn)普爾股指期貨多頭。由此，猜想期貨市場(chǎng)正出現(xiàn)這種邊際型購(gòu)買，為了檢驗(yàn)這個(gè)理論，他想讓我做一個(gè)研究報(bào)告，看看有沒(méi)有大的投機(jī)力量在購(gòu)買標(biāo)準(zhǔn)普爾股指期貨。
    由于我手頭上上并沒(méi)有現(xiàn)成的資料可用，我花了很長(zhǎng)時(shí)間才完成這份研究報(bào)告。幽默之處在于這份分析報(bào)告正是在1987年10月16日完成(也就是周五下午)。資料基本顯示，1987年7月之前，投機(jī)商一直在做空，之后才大規(guī)模地轉(zhuǎn)向多頭。
    10月l7日(周六)我去見德勒夫斯，讓他看我的分析結(jié)果。不要忘記，他可是一直在為八月份的市場(chǎng)行情擔(dān)心呢！然而此時(shí)，我卻非常不安，因?yàn)樗髁_斯已經(jīng)讓我看了保羅的報(bào)告。
    德勒夫斯看完報(bào)告，對(duì)我說(shuō)．“恐怕我們有點(diǎn)晚了。沒(méi)辦法轉(zhuǎn)移資金了?！边@是無(wú)可爭(zhēng)辯的事實(shí)。我完全明白自己的交易徹底錯(cuò)了。我當(dāng)時(shí)決定，周一上午開盤時(shí)，如果市場(chǎng)行情還在支撐水面以上，也就是道瓊斯指數(shù)跌30個(gè)點(diǎn)，市場(chǎng)還不至于坍塌時(shí)，我要全盤賣出。后來(lái)的結(jié)果卻是，市場(chǎng)低開200多點(diǎn)。我明白，盡管如此，我還是必須想辦法出市。幸運(yùn)的是，開盤不久后，行情有稍許反彈，我便趁機(jī)將全部多頭交割，轉(zhuǎn)向空頭。
    當(dāng)天下午四時(shí)差五分，德勒夫斯來(lái)到我的辦公窒。他說(shuō)，“請(qǐng)?jiān)徫覐那皼](méi)有告訴你，我已經(jīng)賣出標(biāo)準(zhǔn)普爾股指期貨以規(guī)避我所持有的股票風(fēng)險(xiǎn)。”
    “你賣出多少?”我同。
    “足以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。"
    “你是什么時(shí)候做的股指空頭?”
    “大約兩個(gè)月前?！?BR>    換句話說(shuō)，當(dāng)時(shí)正值頂峰時(shí)他開始做空，而恰恰就在我勸他妹不要為股市擔(dān)心的前后?！澳阏J(rèn)為我應(yīng)該現(xiàn)在軋平頭寸嗎?”
    那時(shí)候，雖然道瓊斯股票指數(shù)跌到1700點(diǎn)左右，而期貨的交易水平卻相當(dāng)?shù)拉偹怪笖?shù)1300點(diǎn)的標(biāo)準(zhǔn)。
    我對(duì)他說(shuō)，“杰克，你應(yīng)該現(xiàn)在補(bǔ)進(jìn)?！?BR>    △他當(dāng)時(shí)補(bǔ)進(jìn)頭寸了嗎?
    o他當(dāng)然補(bǔ)進(jìn)了一些——價(jià)格很低。
    △咱們還是回到你的交易生涯。不知道是什么原因使你離開德勒夫斯的?
    o我感到自己管理的基金品種太多(一共七家)。除了實(shí)際操作以外，每家基金都要求作演講和其他活動(dòng)。比如，每個(gè)基金每年得開四次董事會(huì)。
    △你怎么利用時(shí)間做這么多事的?
    o實(shí)際上，真是不可能。這正是我離開的原因。在經(jīng)營(yíng)基金的整個(gè)過(guò)程中，我一直和索羅斯保持聯(lián)手。我和他談話越多，我就越認(rèn)為別人有關(guān)他的傳言都是假的。
    △他們都傳些什么內(nèi)容?
    o都是有關(guān)索羅斯管理公司的事。索羅斯以付人高酬，而動(dòng)輒辭退雇員著稱。每當(dāng)我向人提及索羅斯想雇傭我，我的同事們都會(huì)好心地勸我最好不要去。
    在我加入他的公司以前，索羅斯曾經(jīng)稱呼我是他的“繼任者”。當(dāng)我去他的公司面試時(shí)，他的兒子告訴我．說(shuō)我是他父親的第10個(gè)繼任者。其他幾位都是兔子的尾巴——長(zhǎng)不了。他認(rèn)為這簡(jiǎn)直是歇斯底里。當(dāng)我第二天到索羅斯那里報(bào)到時(shí)，他的職員們都稱我為“繼任者"。他們認(rèn)為很滑稽。
    △你離開德勒夫斯以后想過(guò)回去全身心管理自己的都奎斯基金嗎?
    o那肯定也是一種選擇。實(shí)際上，由于我經(jīng)營(yíng)德勒夫斯基金所享有的榮譽(yù)，使我的基金數(shù)額增長(zhǎng)很快。
    △為什么沒(méi)有作這種選擇呢?
    o很簡(jiǎn)單，因?yàn)樗髁_斯是我的偶像。我現(xiàn)在奉行的經(jīng)營(yíng)哲學(xué)他在20年前就已經(jīng)采用：持有一組核心股票的多頭頭寸，再持有另一部分核心股票的空頭頭寸，然后再利用財(cái)務(wù)杠桿力量做標(biāo)準(zhǔn)普爾股指期貨，債券和貨幣。僅僅與索羅斯交談就使我受益良多。我認(rèn)為去他那里供職是百利而無(wú)一弊的事。最壞不過(guò)是去他那里，我在一年內(nèi)被他辭掉——即使如此．我也算受到了最好的教育，我仍有機(jī)會(huì)回去管理我的基金。最好是，去后工作很見成效，萬(wàn)事如意。
    △你開始為他工作以后，你和索羅斯的關(guān)系有所改變嗎?
    o剛開始的六個(gè)月簡(jiǎn)直是坷坷絆絆。雖然我們的經(jīng)營(yíng)理念大同小異，但所采取的策略卻常常相互碰撞。他顯然是以教練身份開始與我相處——而且是一個(gè)咄咄逼人的教練。在我心目中，索羅斯是歷史上最偉大的投資家。然而，如果他破壞了你的交易習(xí)慣的話，即使是索羅斯，對(duì)我來(lái)說(shuō)也常常感到不便。一個(gè)廚房里不能有兩位大廚；否則，誰(shuí)都玩不轉(zhuǎn)。其中原因是在我，既然他才能非凡，我就應(yīng)該完全聽從他。無(wú)論如何，你怎么能與像他那樣擁有如此不凡交易業(yè)績(jī)的投資者發(fā)生沖突呢?
   1989年8月情況達(dá)到高潮。原因是他把我剛買進(jìn)的債券賣出去。以前他從來(lái)沒(méi)有這樣做過(guò)。更糟糕的是，我對(duì)此筆交易很有把握。我確實(shí)感到很煩惱。這時(shí)候，我們倆進(jìn)行了一次開誠(chéng)布公的交談。
    最后，索羅斯決定在6個(gè)月時(shí)間他將完全放權(quán)，讓我自己作主進(jìn)行交易。坦率地說(shuō)，我對(duì)他的承諾并不樂(lè)觀，因?yàn)榧词顾Π凑粘兄Z去做，也做不到，因?yàn)樗刂撇蛔∽约?。幸運(yùn)的是，1989年年底，東歐劇變達(dá)到頂點(diǎn)。你明白，索羅斯近年來(lái)的最大心愿就是幫助把東歐和前蘇聯(lián)地區(qū)由共產(chǎn)主義經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向資本主義經(jīng)濟(jì)。為此，他在11個(gè)國(guó)家建立辦事處。由于喬治·索羅斯遠(yuǎn)在東歐奔波，他根本無(wú)暇關(guān)注我的操作，即使他很想這樣做。
    從那時(shí)起，一切才算磨合順利，當(dāng)時(shí)，我不僅可以不受任何干預(yù)地按自己的想法進(jìn)行交易，而且東歐形勢(shì)也使我為索羅斯的量子基金做了一筆我打加入以來(lái)最大的交易。當(dāng)柏林墻倒塌時(shí)，我對(duì)德國(guó)馬克升值信心百倍，無(wú)可動(dòng)搖。原因之一就是索羅斯在他《金融煉丹術(shù)》中所提出的理論，一國(guó)政府的擴(kuò)張性財(cái)政政策與巨大的赤字同時(shí)存在，一旦再奉行緊縮銀根政策，那么，該國(guó)貨幣將會(huì)升值。1981～l984年間的美元為該理論提供了最好的佐證。當(dāng)時(shí)，人們普遍認(rèn)為，由于巨大的預(yù)算赤字存在，美元將會(huì)貶值。但是，由于美國(guó)政府實(shí)行緊縮銀根政策，大量美元從世界各國(guó)匯入美國(guó)本土，使得美元很快升值。
    柏林墻坍塌時(shí)情況猶如晝夜一樣黑白分明。西德肯定會(huì)擴(kuò)大預(yù)算赤字以重建東德地區(qū)。與此同時(shí)，德國(guó)央行將一如往常緊縮銀根以扼制通脹，我做大量德國(guó)馬克多頭。后來(lái)的情況說(shuō)明，那筆交易確實(shí)很好。
    △你做的頭寸有多大?
    o大約20億美元。
 △做那么大的頭寸有沒(méi)有什么困難?
    o沒(méi)有什么困難，我只用了幾天時(shí)間。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)對(duì)德國(guó)馬克籠罩在悲觀氣氛之中。由于人們對(duì)德國(guó)增加赤字的擔(dān)心從正面影響了德國(guó)馬克，所以柏林墻坍塌的一二天內(nèi)，德國(guó)馬克還是有所下滑。
    △你還記得其他大的交易嗎?我對(duì)你做交易時(shí)的推理很感興趣。
    o1989年年底，由于各種原因，我對(duì)日本股票市場(chǎng)沒(méi)有信心。首先，從多年的圖表上看，日經(jīng)指數(shù)漲得過(guò)高，過(guò)去這樣的情況最后都會(huì)出現(xiàn)調(diào)整，甚至出現(xiàn)單向滑落。其次，市場(chǎng)顯然山現(xiàn)投機(jī)熱潮中。最后，也是最重要的是，日本央行開始采取嚴(yán)格緊縮銀根政策。當(dāng)時(shí)的日本債券市場(chǎng)也出現(xiàn)類似情況。所以，我認(rèn)為在日本股票市場(chǎng)上做空是最好的交易機(jī)會(huì)。
    △美國(guó)對(duì)伊拉克空戰(zhàn)開始后，美國(guó)股票市場(chǎng)上揚(yáng)，而且一直走高，不知道你的頭寸如何?在此之前，你也是否因?yàn)楣墒幸恢毕禄钥疹^為主?如果真是這樣，不知道你當(dāng)時(shí)怎么看這一變化?
    o在美、日股市中我做近30億美元的空頭，而且在兩國(guó)的債務(wù)市場(chǎng)上，我也做了很大頭寸的空頭。
    l991年初，我開始改變主意。關(guān)心美國(guó)股市的業(yè)內(nèi)人士對(duì)前景極為悲觀。人們都在談?wù)?，一旦美?guó)對(duì)伊拉克開戰(zhàn)，市場(chǎng)將會(huì)怎樣一瀉千里。而且當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)寬度也不夠。雖然道瓊斯指數(shù)又創(chuàng)新低，在紐約股票交易所l700種股票中，僅有80種降至新低。
    到1月13日，我補(bǔ)進(jìn)一些標(biāo)準(zhǔn)普爾期貨，但在股票市場(chǎng)我仍然持有空頭。那天，我和保羅·圖多爾·瓊斯談話，他剛從一個(gè)市場(chǎng)討論上歸來(lái)。他告訴我，與會(huì)的8位貨幣交易商都說(shuō)，他們的交易額達(dá)到10年來(lái)的最高點(diǎn)。我永遠(yuǎn)不會(huì)忘記當(dāng)標(biāo)準(zhǔn)普爾接近310點(diǎn)時(shí)保羅說(shuō)的那種話，“340點(diǎn)是一個(gè)穩(wěn)操勝券的機(jī)會(huì)”。那時(shí)我已經(jīng)開始大量吸進(jìn)，但他的一席話讓我信心更足。我認(rèn)為，一旦美伊開戰(zhàn)，市場(chǎng)將會(huì)上揚(yáng)，因?yàn)榇蠹叶家奄u出。
    △為什么不等到戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)后再買呢?
    o因?yàn)榇蠹叶枷氲鹊綉?zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)后再買進(jìn)。我認(rèn)為，在美國(guó)要求伊拉克從科威特撤軍的最后期限1月15日前買進(jìn)是必要的。
    △空戰(zhàn)后市場(chǎng)上揚(yáng)時(shí)你是不是完全由空頭變?yōu)槎囝^了?
    o我管理的都奎斯基金是這樣，因?yàn)樵摶鸶哽`活性。在索羅斯的量子基金中，我們已經(jīng)把標(biāo)準(zhǔn)普指數(shù)期貨由空頭轉(zhuǎn)向了多頭，而在股票市場(chǎng)中卻仍有大量空頭頭寸。這些股票大多是銀行和不動(dòng)產(chǎn)類，想補(bǔ)進(jìn)不容易。不過(guò)在戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)幾天后，我們就完全轉(zhuǎn)向了多頭。
    △后來(lái)，結(jié)果如何?
    o想起來(lái)難以置信，當(dāng)月我們賬面出現(xiàn)不少利潤(rùn)，要知道一月初我們有那么多空頭——30億美元空頭(對(duì)德國(guó)馬克)，價(jià)值30億美元股票空頭，以及在美日債券市場(chǎng)的大量債券空頭所有這些交易看來(lái)都是完全錯(cuò)誤的。
    △你為什么會(huì)有那么多美元空頭?
    o原因在于柏林墻坍塌后我們對(duì)德國(guó)馬克的看法。這筆交易的前提是，德國(guó)政府將奉行擴(kuò)張性財(cái)政赤字和緊縮銀根的雙軌政策——因此認(rèn)為德國(guó)馬克會(huì)升值。
    △什么原因促使放棄這一頭寸？
 o有兩個(gè)原因。首先，美伊戰(zhàn)爭(zhēng)期間，美國(guó)的軍事開支是支撐美元的強(qiáng)大力量。一天早上，突然有消息說(shuō)，在地面戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)之前，薩達(dá)姆·侯賽因?qū)?huì)屈服。在這一消息影響，美元對(duì)德國(guó)馬克迅速下跌，但跌幅不大。我頓時(shí)感到事情不妙。其次，德國(guó)將要提高稅率。換句話說(shuō)，他們要調(diào)查擴(kuò)張性財(cái)政政策，這一因素使我立即決定取消對(duì)德國(guó)馬克的多頭頭寸。終于，我擇日買進(jìn)35億美元(對(duì)德國(guó)馬克)的多頭。
    △美國(guó)正經(jīng)歷曠日持久的經(jīng)濟(jì)衰退，而且國(guó)內(nèi)消費(fèi)不旺(1991年12月)。你對(duì)現(xiàn)在國(guó)家經(jīng)濟(jì)前景怎么看?
    o我認(rèn)為，20世紀(jì)八十年代是本世紀(jì)20年代的重復(fù)。我們國(guó)債對(duì)GNP的比率達(dá)到空前水平。我相信，問(wèn)題的嚴(yán)重性在于80年代末借貸消費(fèi)愈演愈烈，使美國(guó)的總債務(wù)變得越來(lái)越重。我認(rèn)為，現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢并不是經(jīng)濟(jì)衰退的表現(xiàn)，我認(rèn)為這是債務(wù)清償，而我們通常稱之為經(jīng)濟(jì)蕭條。這不僅僅是兩個(gè)季度的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢。問(wèn)題在于多年積累的總債務(wù)當(dāng)然會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生一定的滯阻作用，這種情況只能等一段較長(zhǎng)的時(shí)間才能緩解。債務(wù)清理要持續(xù)幾年時(shí)間。
    △既然你對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的前景并不樂(lè)觀，你是否對(duì)債務(wù)市場(chǎng)抱有信心呢?
    o在l991年底之前，我一直在債務(wù)市場(chǎng)做多頭。購(gòu)買債券的主要原因是有吸引力的債券利息。l981年，公眾出售巨額債券，寧愿放棄30年債券15％的利息。因?yàn)樗麄儫o(wú)法抵制21％的短期利息。他們根本不從長(zhǎng)遠(yuǎn)考慮，只顧眼前。目前，由于目前資金市場(chǎng)的利率只有4.5％．以前大量拋售債券的公眾又開始回購(gòu)債券，實(shí)際上是以7.5％的利息將錢借給赤字已達(dá)4000億美元的政府30年。
    現(xiàn)在的情況只是1981年的翻版。1981年公眾本應(yīng)該視沃爾克短期利率提高到21％為積極因素，通脹由此也應(yīng)有所下降，進(jìn)而使債券和股票價(jià)格得以上揚(yáng)。然而，他們卻被短期的高收益所吸引。相反，目前的經(jīng)濟(jì)處于不景氣之中，赤字膨脹，政府和美聯(lián)儲(chǔ)憂心忡忡，公眾本應(yīng)該對(duì)長(zhǎng)期債券的風(fēng)險(xiǎn)而擔(dān)心。然而，1981年以15％收益率出售債券的這些人現(xiàn)在卻以7.5％的收益率買回這些債務(wù)，因?yàn)樗麄兊馁Y金沒(méi)有更好的去處。
    △你的長(zhǎng)期表現(xiàn)已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了工業(yè)平均數(shù)。你把你的超常業(yè)績(jī)歸因于什么呢?
    o我所接受的喬治·索羅斯有的一個(gè)哲學(xué)就是：確立長(zhǎng)期受益的方法是通過(guò)維護(hù)資本和自己的本壘打成來(lái)實(shí)現(xiàn)的。在你贏得豐厚利潤(rùn)時(shí)，你應(yīng)比平時(shí)大膽得多，而且目標(biāo)更遠(yuǎn)大。很多人一旦贏利30％或40％后，就見好就收，這樣可以保證賬面全年都有利潤(rùn)(也就是說(shuō)，一年中剩余的時(shí)間他們就小心翼翼，以免把已經(jīng)到手的利潤(rùn)再泡湯)。獲得真正優(yōu)異的長(zhǎng)期回報(bào)的唯一途徑拼命獲取30％-40％的利潤(rùn)，然后，增強(qiáng)信心，再去努力獲取一個(gè)100％利潤(rùn)年。如果你能連續(xù)獲得幾次100％的利潤(rùn)年，而且能避免年度虧損的話，你才真正獲取了優(yōu)異的長(zhǎng)期利潤(rùn)。
    △你從索羅斯那里學(xué)到了什么?
    o我從他身上學(xué)到很多東西，但最有益的是，他教會(huì)了我懂得，判斷對(duì)錯(cuò)并不重要，重要的在于，當(dāng)你正確時(shí)，你獲得了多大利潤(rùn)；當(dāng)你錯(cuò)誤時(shí)你虧損了多少。索羅斯對(duì)我不多的幾次批評(píng)是因?yàn)槲覍?duì)市場(chǎng)判斷正確時(shí)，沒(méi)有最大限度地抓住機(jī)會(huì)擴(kuò)大勝果。
    有一次，那時(shí)候我剛為索羅斯工作不久，我認(rèn)為美元將下跌，于是做了一個(gè)大額美元空頭頭寸(對(duì)德國(guó)馬克)。這一頭寸顯然很不錯(cuò)，我自己也頗感自豪。一天索羅斯來(lái)到我的辦公室，和我談到了這個(gè)頭寸。
    “你做的頭寸有多大?”他問(wèn)。
    “l(fā)0億美元。”我回答。    “這也是一個(gè)頭寸。"他頗不高興地說(shuō)。他鼓勵(lì)我把規(guī)模翻一番。我照他說(shuō)的做了，之后，交易大獲成功。
    索羅斯讓我學(xué)會(huì)，當(dāng)你對(duì)一筆交易有把握時(shí)，你給對(duì)方致命一擊。當(dāng)然這樣做，需要勇氣。就索羅斯而言，你做對(duì)還不夠，你要盡可能多地獲取。
    當(dāng)我還沒(méi)有為索羅斯工作時(shí)，我聽說(shuō)這樣一件事：在l985年秋天的廣場(chǎng)協(xié)議會(huì)議之前，辦公室一直在跟著喬治·索羅斯做日元多頭。周一上午日元高升800點(diǎn)，那些交易商簡(jiǎn)直不相信自已獲得那么多的利潤(rùn)，便急急忙忙交割出市。然而，這時(shí)索羅斯推門而入，要交易商停止賣出日元，對(duì)他們說(shuō)他們頭寸他一個(gè)全部買下了。正當(dāng)其他交易商為獲得有生以來(lái)的最大利潤(rùn)而彈冠相慶時(shí)，索羅斯眼光更加長(zhǎng)遠(yuǎn)：他從政府那里得知，第二年美元將下跌，為什么不再進(jìn)一步呢?
    索羅斯也是我所見過(guò)的最好損失承擔(dān)者。他對(duì)一筆交易的得失不太在意。如果一筆交易沒(méi)有獲利，他同樣充滿自信，認(rèn)為大可以不去計(jì)較過(guò)去的交易，因?yàn)樗嘈潘梢栽谙乱还P交易中取勝。柜臺(tái)有很多雙鞋，穿那雙適合你的。如果你充滿自信，遭受一些損失并不可怕。   
    △你是怎樣承受管幾十億美元資產(chǎn)的巨大壓力?
    o我現(xiàn)在不像幾年前那樣擔(dān)心。我這一行的最大優(yōu)點(diǎn)在于市場(chǎng)具有流動(dòng)性，隨便哪一天你都可以把做的交易一筆購(gòu)銷。我可以控制局勢(shì)——也就是說(shuō)，只要我可以對(duì)頭寸進(jìn)行彌補(bǔ)——就沒(méi)有必要擔(dān)心。
    按照德拉肯·米勒的說(shuō)法，優(yōu)異的交易業(yè)績(jī)需要兩種因素：擁有資本和打好本壘打。第一個(gè)因素人盡皆知，而第二個(gè)卻鮮為人知。依據(jù)德拉肯·米勒的說(shuō)法，要把交易做得好，必須充分利用你處于有利位置時(shí)的形勢(shì)，乘勝前進(jìn)。絕對(duì)不能稍有斬獲，就不求進(jìn)取，坐吃老本。優(yōu)秀的交易業(yè)績(jī)是通過(guò)避免年度虧損和努力連續(xù)幾年大豐收來(lái)獲得的。就個(gè)人交易而言，打好本壘打就是說(shuō)，當(dāng)你有充分把握時(shí)，就要敢于使用借貸資金，增加交易金額，力求大勝。正如德拉肯·米勒所說(shuō)，“要大勝需要勇氣”。
    從我的采訪中獲得另一個(gè)經(jīng)驗(yàn)時(shí)，當(dāng)你明白自己犯了錯(cuò)誤時(shí)，要迅速作出反應(yīng)。在1987年10月19日股市危機(jī)之前，德拉肯·米勒曾經(jīng)犯了一個(gè)致命錯(cuò)誤，把空頭變?yōu)?30％的多頭，最后他卻不僅沒(méi)有虧損，反而略有進(jìn)賬，原因何在呢?當(dāng)他認(rèn)識(shí)到自己錯(cuò)誤時(shí)，他立即利用10月19日開盤的前兩個(gè)小時(shí)中把所有多頭交割，使自己實(shí)際持有空頭。如果他不夠機(jī)智。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)與他原來(lái)頭寸不符合的征兆時(shí)，仍固執(zhí)己見，或者想觀望一下市場(chǎng)是否會(huì)有變化，那么，他將遭受巨大損失。實(shí)際上，他反應(yīng)機(jī)敏，反而有所獲利。勇于接受不利的現(xiàn)實(shí)，同時(shí)行動(dòng)果敢是一個(gè)偉大交易員的真正標(biāo)志。
    雖然德拉肯·米勒使用價(jià)值分析法，認(rèn)為技術(shù)分析可以用來(lái)測(cè)定市場(chǎng)逆變的程度，他仍然強(qiáng)調(diào)，這一方法不宜用作判斷交易時(shí)間。德拉肯·米勒用來(lái)判斷交易時(shí)機(jī)的主要工具是交易量分析和技術(shù)分析。
    在評(píng)估個(gè)股的價(jià)值時(shí)，德拉肯·米勒談到他第一個(gè)老板的建議。他從那位老板那里明白，不管進(jìn)行什么分析，你首先要明白促使該種股票浮動(dòng)的原因是什么。不同的股種或交易種類，有不動(dòng)的動(dòng)力，但有時(shí)卻是各種因素相互作用的結(jié)果。
    德拉肯·米勒的交易風(fēng)格與基金管理的正統(tǒng)方法并不一致。沒(méi)有什么合乎邏輯的原因能說(shuō)明投資者為什么應(yīng)該一直將其幾乎全部的資產(chǎn)完全投入市場(chǎng)。如果投資者的技術(shù)分析表明，市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)熊市，投資者就應(yīng)該將頭寸兌成現(xiàn)金，或者全部變?yōu)榭疹^。1981年中期，德拉肯·米勒的市場(chǎng)預(yù)測(cè)很正確，認(rèn)為市場(chǎng)會(huì)很不景氣，最后仍然以賠本而告終，因?yàn)楫?dāng)時(shí)他還固守著這樣一個(gè)觀念：即一個(gè)股票交易人得始終處于凈多頭地位。毫無(wú)疑問(wèn)，如果德拉肯·米勒把自己局限于這一方面的話，那么，他的利潤(rùn)就會(huì)少得多，他遭受的挫折也會(huì)多得多。德拉肯·米勒的靈活交易風(fēng)格——既做空頭，也做多頭，同時(shí)又把業(yè)務(wù)擴(kuò)展到其它主要交易市場(chǎng)(如債券和貨幣)——顯然是他取得成功的關(guān)鍵因素。象棋中的王后，比卒子要有力、強(qiáng)大的多。因?yàn)榍罢呖梢运奶幊鰮?，而后者只能向前走。有關(guān)市場(chǎng)的真理之一(更準(zhǔn)確地說(shuō)，也是人類本性的一個(gè)事實(shí))是，如果你把輸贏看得過(guò)重，那么你反倒贏不了。德拉肯·米勒為了解決他的公司的資金危機(jī)，孤注一擲地投入短期證券期貨，其失敗的教訓(xùn)是很典型的。盡管他買進(jìn)的短期證券期貨都是一周之內(nèi)最低的(沒(méi)有比那更便宜的了)，他仍是血本無(wú)歸。過(guò)分想贏的欲望使你做交易時(shí)既缺乏有效計(jì)劃，又常常過(guò)分借貸。市場(chǎng)是一位嚴(yán)厲的師傅，很少容忍在絕望中所做的交易所導(dǎo)致的疏忽大意。
 
理查德·德萊豪斯
——顛倒投資的藝術(shù)
    理查德·德萊豪斯還是小孩時(shí)就迷上了股票市場(chǎng)，從那以后他對(duì)市場(chǎng)的熱情再也沒(méi)有絲毫消退。他上初中時(shí)，便發(fā)現(xiàn)跟著金融報(bào)刊專欄作者的介紹去做是愚蠢的。于是，便在當(dāng)?shù)貓D書館里翻出各種證券業(yè)務(wù)通訊和金融期刊如饑似渴地自學(xué)起來(lái)。也就是在此期間，他培養(yǎng)了自己的市場(chǎng)理念，正是這一自動(dòng)培養(yǎng)的市場(chǎng)感覺(jué)構(gòu)成了他以后作為證券分析員和資金管理人分析市場(chǎng)、管理資金的核心。
    大學(xué)畢業(yè)后，德萊豪斯開始尋找與市場(chǎng)有關(guān)的工作，最后在一家公司任市場(chǎng)分析員。雖然他喜歡這一職位，他對(duì)自己的才能不能在市場(chǎng)上直接發(fā)揮而失望。1970年，當(dāng)他在A·G·貝克爾的機(jī)構(gòu)交易部工作時(shí)，他才第一次有機(jī)會(huì)直接管理資金。讓他喜出望外的是，德萊豪斯發(fā)現(xiàn)，他的交易思想付諸實(shí)踐后比他想象的要好的多。在A·G·貝克爾當(dāng)資金管理人的三年時(shí)間里，他在貝克爾基金評(píng)估中心——當(dāng)時(shí)最大的基金評(píng)估機(jī)構(gòu)，名列前茅。
    從A·G·貝克爾辭職后，德萊豪斯先后為穆勒尼等三家公司充當(dāng)研究部主任，1980年德萊豪斯終于創(chuàng)建自己的公司。從1980年起的12年時(shí)間里，德萊豪斯年平均創(chuàng)利潤(rùn)30％，相當(dāng)于同期標(biāo)準(zhǔn)普爾500種股票平均利潤(rùn)的2倍。當(dāng)然，標(biāo)準(zhǔn)普爾500種股票不能作為衡量德萊豪斯業(yè)績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)椋慕?jīng)營(yíng)主要集中在一些小額資本股票上。如果你認(rèn)為德萊豪斯非凡的業(yè)績(jī)是因?yàn)樾☆~資本股票業(yè)績(jī)好的話，那就錯(cuò)了，因?yàn)榱_塞爾2000種股票在同期的年平均利潤(rùn)只有13.5％(羅塞爾股票指數(shù)所選取的2000種股票是美國(guó)3000個(gè)最大公司中的后2000家)。如果你在l980年投資1美元在羅塞爾2000種股票上的話，1991年年底，你將得到4.56美元：而在德萊豪斯小額資本基金中投入1美元，在時(shí)間與前者完全一致的條件下，你可以獲得24.65美元。
    雖然德萊豪斯的投資主要集中在小額資本股票上，但他的業(yè)務(wù)范圍卻已經(jīng)成功地?cái)U(kuò)大到其他種類基金。他特別喜歡構(gòu)成他的熊市牛市參與基金基礎(chǔ)經(jīng)營(yíng)思想。該基金通過(guò)平衡多頭和空頭來(lái)消除股票市場(chǎng)大勢(shì)對(duì)基金本身的不利影響。換句話說(shuō)，基金的市場(chǎng)直接風(fēng)險(xiǎn)總是零狀態(tài)；而基金的盈利完全依賴于對(duì)個(gè)股的準(zhǔn)確選擇。1990—l991年是他經(jīng)營(yíng)熊市牛市參與基金的頭兩年，在此期間。他的年平均利潤(rùn)分別為67％和62％，兩年之中只有3個(gè)月出現(xiàn)最多4％的虧損。
    多年來(lái)，慈善事業(yè)成為德萊豪斯生活中越來(lái)越重要的組成部分。1984年他創(chuàng)立了價(jià)值100萬(wàn)美元的理查德·德萊豪斯基金。他每年把基金5％捐獻(xiàn)給各種慈善機(jī)構(gòu)。截止到1991年年底，該基金總額已增長(zhǎng)到2000萬(wàn)美元。
    在德萊豪斯參加紐約藝術(shù)拍賣會(huì)期間，我采訪了他。會(huì)見是在一個(gè)中等城鎮(zhèn)的旅館中的多孔餐廳進(jìn)早餐中進(jìn)行的。(很顯然，是非常悠閑的早餐，就服務(wù)人員而言，似乎悠閑得太很了。)最后，我們挪到一個(gè)附近賓館的安靜的休息室內(nèi)繼續(xù)我們的談話。這里從地板到天花板都是青木制黑色墻板，古色古香的裝飾為采訪平添幾分莊重。
    △你是什么時(shí)候開始對(duì)股票市場(chǎng)發(fā)生興趣的?
    o我l3歲的時(shí)候，就決定把賣報(bào)紙積攢的一千美元投入到股票市場(chǎng)。我早期的投資，主要是跟著金融專欄作家和股票經(jīng)紀(jì)人的指導(dǎo)去做，結(jié)果效益極差。我原來(lái)以為，如果我聽從專業(yè)人士的建議，我就能掙錢。但是我發(fā)現(xiàn)事實(shí)并非如此。我決心要搞清楚股票價(jià)格變化的原因是什么。我開始經(jīng)常去當(dāng)?shù)貓D書館，閱讀各種金融期刊和業(yè)務(wù)通訊。給我影響最大的是約翰·哈羅德的一篇通訊——“美國(guó)發(fā)展最快的公司”。
    △這篇通訊從哪些方面對(duì)你有吸引力呢?
    o從很多方面來(lái)說(shuō)，這篇通訊都是我最喜歡的文章。首先它讓我明白，購(gòu)買正在增值的股票是獲取成功的有效途徑之一。在通訊中，哈羅德10年前推薦的一些股種已經(jīng)增長(zhǎng)了10倍或20倍。對(duì)我來(lái)說(shuō)，這可是從未聽說(shuō)過(guò)的事情。其次，哈羅德強(qiáng)調(diào)股票收益增長(zhǎng)是選擇股種的重要標(biāo)準(zhǔn)，也使我耳目一新。如果一家公司在一段很長(zhǎng)時(shí)間都能保持收益不斷增長(zhǎng)的話，那么，該公司的股票價(jià)格也會(huì)上漲，這完全符合邏輯。在文章中，哈羅德列出幾個(gè)圖表，顯示出該種股票在10年時(shí)間里出現(xiàn)股票價(jià)格和收益同步增長(zhǎng)的跡象。圖表說(shuō)明，股票價(jià)格在一段相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里都與該股票的收益密切相關(guān)，這一情況對(duì)我尤為重要。
    △你與市場(chǎng)有關(guān)的第一個(gè)工作是什么?
    o大學(xué)畢業(yè)后，我在一家中西部地區(qū)的小經(jīng)紀(jì)公司充當(dāng)證券分析員。讓我失望的是．我發(fā)現(xiàn)我推薦的許多股票公司都沒(méi)有考慮，更不用說(shuō)引導(dǎo)客戶購(gòu)買了。
    △為什么這樣?
    o因?yàn)楣善眱r(jià)格與收益的比率過(guò)高。很多增值速度快的股票都有比較高的P／E(價(jià)格／收益)。人們從心理上不愿購(gòu)買這些股種。如果經(jīng)紀(jì)人首先就排斥這些股票的話，他們代理的客戶更是如此。另外，我發(fā)現(xiàn)很多經(jīng)紀(jì)商根本不是有價(jià)證券管理人，而更像是推銷商?？吹阶约和扑]那么多股票根本不予采納，我感到心灰意冷。
    大約兩年后，我離開那家經(jīng)紀(jì)公司，加入A·G·貝克爾公司機(jī)構(gòu)交易部，當(dāng)時(shí)A·G·貝克爾是中西部聲名顯赫，實(shí)力雄厚的經(jīng)紀(jì)公司。我向該部門的客戶展示了自己的股票推薦書，公司經(jīng)理發(fā)現(xiàn)我推薦的股票和公司研究部推薦的一樣，都有良好的業(yè)績(jī)。從l970年初，公司劃撥給我40萬(wàn)美元讓我親自經(jīng)營(yíng)。這樣，我終于有機(jī)會(huì)實(shí)施自己的投資理念了，我非常高興。
    △你發(fā)現(xiàn)在實(shí)際的資金管理和單純寫推薦報(bào)告有什么區(qū)別嗎?
    o其實(shí)，沒(méi)有什么區(qū)別。我開始獨(dú)直操作管理資金時(shí)正趕上股市普遍不景氣。結(jié)果在經(jīng)營(yíng)的初期，我就遭受巨大損失。這個(gè)情況說(shuō)明，如果你想獲得成功，你就必須對(duì)你自己的方法有信心。比如，當(dāng)時(shí)我以每股37美元買下邦迪股票，沒(méi)有多長(zhǎng)時(shí)間，股票就跌到每股22美元，但是，到1971-1972年間，邦迪又漲了10倍。
    △你一直持有邦迪股票嗎?
    o不幸的是，我沒(méi)有這么做。一年以后，我因公出差，我讓我的助手核查一下我的股票。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，邦迪那天漲5美元，達(dá)到每股47美元的新高。于是我決定見好就收。獲取利潤(rùn)后再買進(jìn)該種股票。第二年，邦迪繼續(xù)爬升，最高時(shí)達(dá)到每股240美元。這段經(jīng)歷使我明白，一旦你將某種股票賣出，想再買回來(lái)并不容易。從另一方面也使我懂得，做長(zhǎng)期投資者也有其自身優(yōu)勢(shì)。
    △可是，我發(fā)現(xiàn)你對(duì)一種股票的平均持有時(shí)間比大多數(shù)交易者都短得多。這是什么原因呢?
    o雖然很多股票或證券如果業(yè)績(jī)良好的話，人們都喜歡持有一段很長(zhǎng)時(shí)期，但是要想取得優(yōu)異的回報(bào)，還是要不斷進(jìn)行變化。我總是在尋找當(dāng)時(shí)最有增長(zhǎng)潛力的交易對(duì)象。即使我認(rèn)為我持有的股票會(huì)漲一些，一旦我認(rèn)為在一段時(shí)間內(nèi)其他股票更有潛力，我就會(huì)毫不猶豫地改變頭寸。
    △換句話，即使你騎的馬正往前走，如果你發(fā)現(xiàn)更快的馬，你也會(huì)換馬。你總是在尋找最快的馬。
    o是這樣，但更重要的是，我想確保我騎的馬剛開始偏離正確方向，我就能從馬上跳下來(lái)。大多數(shù)人認(rèn)為經(jīng)常變化股種會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，我卻不這樣認(rèn)為。不斷改變交易對(duì)象被人們視為風(fēng)險(xiǎn)大是因?yàn)樗砸幌盗械男★L(fēng)險(xiǎn)取代了更大的致命的損失。我絕對(duì)不會(huì)持有那些基礎(chǔ)不牢或者價(jià)格形態(tài)不好的股票。對(duì)我來(lái)說(shuō)，將這些股票出手很有意義。它不僅沒(méi)有增加風(fēng)險(xiǎn)，反而降低了風(fēng)險(xiǎn)。
    △你在A·G·貝克爾公司呆了多長(zhǎng)時(shí)間?
    o我是1973年秋離開該公司的，之后我到一家地方性經(jīng)紀(jì)公司——穆勒尼公司任研究部主任。
    △穆勒尼公司給你經(jīng)營(yíng)資金了?
o沒(méi)有，但足A·G·貝克爾公司讓我繼續(xù)管理我以前為他們經(jīng)營(yíng)的資金。除此以外，一位A·G·貝克爾公司的老客戶看我很擅長(zhǎng)選擇股種，便給我10.4萬(wàn)美元讓我管理，這幾乎是這位女士的全部資金。
    △我記得，1973年下半年開始入市正趕上市場(chǎng)不景氣。
    o是這樣。l 973—1 9 74年是自本世紀(jì)30年代以來(lái)市場(chǎng)下滑最快的時(shí)期。
    △你把資金全部投入市場(chǎng)了?
    o全部投入了。
    △那么，我想你的損失不小。
    o最壞的時(shí)候，那位女客戶的資金減少到不足6萬(wàn)美元。
    △你的客戶對(duì)你的信心動(dòng)搖了嗎?
    o好在是，她的信心一點(diǎn)都沒(méi)有動(dòng)搖。她有堅(jiān)定的意志。實(shí)際上，她現(xiàn)在仍是我的客戶。我特別感激她，當(dāng)我還沒(méi)有經(jīng)驗(yàn)，還沒(méi)有成就時(shí)，她那么信任我。
    △她的資金現(xiàn)在是什么數(shù)目?
    o她投資的錢現(xiàn)在已經(jīng)增加到580萬(wàn)美元——而且這是稅后資金。相當(dāng)不錯(cuò)!
    △在你長(zhǎng)期的交易生涯中還有沒(méi)有其他交易讓你記憶深刻的?
    o我最大的頭寸是1986年買進(jìn)的家庭購(gòu)物網(wǎng)絡(luò)(HSN)股票。這種股票我是從我的一位分析員那里聽說(shuō)的，他參加了這家公司上市的一個(gè)新聞發(fā)布會(huì)。你知道，HSN主要銷售低價(jià)位商品——服裝、首飾等——當(dāng)然是通過(guò)有線電視。這家公司是在上市前6個(gè)月才創(chuàng)建的，在頭6個(gè)月的經(jīng)營(yíng)中，該公司銷售額達(dá)到6400萬(wàn)美元，稅后利潤(rùn)為700萬(wàn)美元。一家新創(chuàng)建的公司有如此輝煌的業(yè)績(jī)我是第一次見到。而且。這家公司還有極大的潛力。公司上市時(shí)，公司的訂戶還很有限，而且新的訂戶正迅速增加。有線電視臺(tái)也樂(lè)意為這家公司服務(wù)，因?yàn)樗麄円部梢詮闹蝎@得部分利潤(rùn)，所以，HSN進(jìn)入其他有線電視網(wǎng)易如反掌。
    △你是在初級(jí)市場(chǎng)上買到的HSN股票嗎?
    o我希望我能這樣，但是根本買不到。我們費(fèi)好太勁才買到100股，原始價(jià)格為每股18美元，第一筆交易就達(dá)到每股40美元，我的大部分頭寸都是在每股40美元——50美元之間購(gòu)進(jìn)的。
    △股價(jià)漲那么高以后，是不是就容易買了?
    o不，因?yàn)樵鲩L(zhǎng)潛力巨太，公司贏利不斷增加，所以，當(dāng)時(shí)看來(lái)市場(chǎng)潛力無(wú)限。我能以那樣的價(jià)買進(jìn)這些股票當(dāng)時(shí)就已經(jīng)很滿意了。在5個(gè)月之內(nèi)，股票漲到每股l00美元。在此期間，公司的訂戶繼續(xù)壯大，甚至又買進(jìn)新電視頻道以吸引更多的觀眾。預(yù)算和收益仍很強(qiáng)大。
    △HSN股票在你手中持有多長(zhǎng)時(shí)間?
    o到1987年初，股票漲到200美元。我派我的助手擊參加該公司在佛羅里達(dá)召開的投資者人會(huì)。盡管公司董事會(huì)很樂(lè)觀，但他們?cè)跁?huì)上也承認(rèn)，幾乎所有的增長(zhǎng)動(dòng)力都來(lái)自新訂戶，老訂戶的購(gòu)買力并不大。這時(shí)HSN股票的價(jià)格也開始下調(diào)。這正是我所要抓住的機(jī)會(huì)，于是我果斷出售HSN股票，并在以后的幾個(gè)周時(shí)間里，將頭寸全部結(jié)清。
    △還有其他股票交易能代表你的投資風(fēng)格嗎?
    o最近的例于是美國(guó)外科股票(VSS)。雖然現(xiàn)在VSS股票已經(jīng)是各投資機(jī)構(gòu)的寵物，但我在1989年底就幸運(yùn)地認(rèn)識(shí)該股票的潛力了，盡管那時(shí)股票價(jià)格還沒(méi)有上漲。在1990——1991年間VSS顯示出的優(yōu)勢(shì)在當(dāng)時(shí)并沒(méi)有——銷售和收益遞增，動(dòng)力強(qiáng)勁。機(jī)構(gòu)控股。但是，VSS的確潛力巨大，基礎(chǔ)牢固。該機(jī)構(gòu)
當(dāng)時(shí)開發(fā)出了世界上最先進(jìn)的非侵害性外科產(chǎn)品——這個(gè)極具創(chuàng)新潛力的領(lǐng)域在我看來(lái)將是90年代增長(zhǎng)最快的醫(yī)療市場(chǎng)熱點(diǎn)。購(gòu)買VSS的關(guān)鍵因素在于我看準(zhǔn)非侵害外科產(chǎn)品市場(chǎng)很有增大潛力，這一交易體現(xiàn)了我的交易風(fēng)格。你應(yīng)該在華爾街日?qǐng)?bào)等媒介把有關(guān)該股票的各種指數(shù)刊登出來(lái)以后，就要認(rèn)識(shí)到市場(chǎng)的前途。
    我可以再舉一個(gè)丹尼克集團(tuán)(DNKG)股票的例子。丹尼克是生產(chǎn)骨髓移植產(chǎn)品的公司。1991年4月丹尼克股票一上市，我就開始購(gòu)進(jìn)。該股票具備我購(gòu)進(jìn)股票的各種要素：預(yù)算和收益增長(zhǎng)，產(chǎn)品市場(chǎng)潛力巨大。更有利的條件是，當(dāng)它股票還沒(méi)有上市時(shí)，它就是一個(gè)強(qiáng)大的醫(yī)療產(chǎn)品生產(chǎn)公司。1991年正值醫(yī)療保健類產(chǎn)品走紅的年份，DNKG是走俏的醫(yī)療產(chǎn)品之一，在該公司股上市的頭三個(gè)月里，價(jià)格從每股l9美元上漲到每股43美元。接著關(guān)于DNKG的謠言開始風(fēng)傳，DNKG股票在兩天時(shí)間里就從43美元跌到34美元，雖然這些謠言并沒(méi)有任何根據(jù)。這筆交易是我的第二大頭寸。通常當(dāng)出現(xiàn)類似問(wèn)題時(shí)，我會(huì)賣出一部分股票——應(yīng)該說(shuō)當(dāng)時(shí)的有關(guān)美聯(lián)儲(chǔ)將制裁DNKG的謠言算得上大問(wèn)題了。但是，我絲毫不相信那些謠言，市場(chǎng)對(duì)醫(yī)療股票的熱望依然強(qiáng)烈，所以，我還是完全持有DNKG股票，沒(méi)有賣出一點(diǎn)。這一步顯然是正確，因?yàn)樵摴善辈粌H很快恢復(fù)元?dú)?，而且連創(chuàng)市場(chǎng)新高，到1991年底，達(dá)到60多美元。
    在這個(gè)交易示例中，贏利的關(guān)鍵閃素是交易適當(dāng)。有些資產(chǎn)管理是以投資為核心，有些則是以交易為重心。這就是一個(gè)以交易為重心的例子：比如，如果市場(chǎng)不夠強(qiáng)大或醫(yī)療產(chǎn)品不很走俏的話，那么，我就會(huì)將全部頭寸售出。制約市場(chǎng)決策的因素千差萬(wàn)別，并沒(méi)有一成不變的市場(chǎng)規(guī)則。
    △還有其他類似的交易嗎?
    o另一個(gè)有趣的交易是BV股票，該公司主要以經(jīng)營(yíng)音像產(chǎn)品為主。起初，我從一研究報(bào)告了解到這家公司的，該報(bào)告是由德克薩斯的一個(gè)經(jīng)紀(jì)公司所做。剛開始報(bào)告中預(yù)算和收益增長(zhǎng)資標(biāo)讓我頗感疑惑，但技術(shù)指標(biāo)卻不斷上升。另外，公司信譽(yù)良好，因?yàn)楣臼峭帷せ菰娱_創(chuàng)，威尼本人是一位很成功的商人。他還是一家材料管理公司的始創(chuàng)人和前任主席，這家材料管理公司在70年代初剛一上市我就成為股東。
    BV公司的增長(zhǎng)很快，我相信我以前產(chǎn)生懷疑的利潤(rùn)資標(biāo)不僅能夠?qū)崿F(xiàn)，而且這些指標(biāo)還顯得很保守，我要我的一位分析員進(jìn)行重新研究?；菰佑?jì)劃以BV的名義繼續(xù)增開音像制品連鎖商店，這些超級(jí)市場(chǎng)將銷售數(shù)種音像制品。我認(rèn)為該計(jì)劃會(huì)成功，因?yàn)橐粝袷袌?chǎng)增長(zhǎng)很快，BV的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是一些產(chǎn)品比較單一的音像零售商。接著，我們連續(xù)幾個(gè)月購(gòu)BV股票，后來(lái)BV股票價(jià)格翻一番，我們也從中獲得豐厚利潤(rùn)。
    △你舉的例子聽起來(lái)都是你先買下了股票，股價(jià)就上漲了。你能不能想出一例子，是你買下股票后，股價(jià)下降，但最終你還是獲利了呢?
o1984年夏，我的一個(gè)作經(jīng)紀(jì)人的朋友給我打電話說(shuō)，“我向你推薦一種好的股票?！?BR>  “好哇，什么股票呢?”我問(wèn)。
  “TCBY公司的股票(一種酸奶酪)”，他回答。
  “我不知道，”我說(shuō)，“我并不怎么喜歡酸奶酪。”
   “不，”他說(shuō)，“這種酸奶酪吃起來(lái)味道很不錯(cuò)。我給你送一份簡(jiǎn)介吧?！?BR>    他不僅給我送來(lái)了簡(jiǎn)介，而且還送來(lái)了一個(gè)產(chǎn)品樣品。簡(jiǎn)介看起來(lái)挺不錯(cuò)，顯示出在贏利方面有大約百分之七十到八十的增長(zhǎng)。但是或許更重要的是，我覺(jué)得產(chǎn)品吃起來(lái)簡(jiǎn)直好極了——就像冰棋淋一樣。當(dāng)這個(gè)公司的股票開始上市時(shí)，我以它的原始股價(jià)7美元的價(jià)格買下了它的大量股票。我買下以后，股價(jià)跌至4美元。這時(shí)候，我收到了一個(gè)客戶的電話，對(duì)我們繼續(xù)持有大量股票的可能性提出質(zhì)疑。但是因?yàn)檫@個(gè)公司的效益特別好，我就告訴他我認(rèn)為它的股票尚可買進(jìn)。
    △你又買了嗎?
    o事實(shí)上，我又買了，不過(guò)我是等到它上揚(yáng)時(shí)才又買的。
    △你知道股價(jià)為什么會(huì)下跌嗎?
    o我還說(shuō)不好。但我想很有可能是因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)小額資本股票比較冷淡，所以TCBY也很可能和其它小額資本股票一起被拉了下來(lái)。
    △最后這個(gè)股票怎么樣了?
    o最后，它上揚(yáng)到了二百美元。
    △那么是什么因素刺激它轉(zhuǎn)而上升的呢?    o環(huán)境變了。市場(chǎng)開始青瞇上漲股票。部分原因是這個(gè)公司的作用，另一方面環(huán)境也是個(gè)因素。俗話說(shuō)，“冬天不是收獲的季節(jié)?！遍_始的形勢(shì)就是這樣。對(duì)于小資本、高增長(zhǎng)的股票來(lái)說(shuō)那時(shí)就是冬天。市場(chǎng)就是不感興趣。一旦這種總的態(tài)度一變，市場(chǎng)便注意到這個(gè)公司的豐厚利潤(rùn)，股票便開始上揚(yáng)了。
    △有沒(méi)有過(guò)這種情況，就是你大量買進(jìn)了一種股票，因?yàn)樗?dāng)時(shí)漲勢(shì)很好，但后來(lái)價(jià)格下跌．一直都沒(méi)揚(yáng)起來(lái)。
    o當(dāng)然有，這樣的情況還不少呢。很可能我們輸?shù)臋C(jī)會(huì)比贏的還多呢，只不過(guò)我們趕緊脫手，以免多受損失。
    △你是怎么決定脫手的時(shí)機(jī)呢?
    o它可能是股票的基本因素的變化，例如收益方面的逆轉(zhuǎn)，或者也可能是價(jià)格變化的原因。
    △一種不利的價(jià)格變化不會(huì)使你把像TCBY這樣的股票脫手?那么具體標(biāo)準(zhǔn)又是什么呢?
    o這不是完全決定性的因素。其中牽涉到你的操作技巧。最后，你還得權(quán)衡一下你對(duì)這個(gè)公司的潛意識(shí)的信任和價(jià)格的變化。
    △那么是你對(duì)TCBY股票的基本因素的很大信心壓倒了其它一切嗎?
    o不錯(cuò)，正是我對(duì)這個(gè)股票的一種信任。
    △在價(jià)格變動(dòng)上，你追求的標(biāo)準(zhǔn)是什么?
    o我主要看價(jià)格的總趨勢(shì)。視覺(jué)上的印象比股票是否突破了某一個(gè)點(diǎn)更為重要。
    △我是不是可以理解為你在使用圖表?
    o絕對(duì)是。技術(shù)分析是成功的重要因素。
    △你使用圖表進(jìn)行分析有多少年了?
    o大約25年了。這足以說(shuō)明圖表多么有益和可靠。它可以幫助你對(duì)股票進(jìn)行客觀的分析，因?yàn)槭袌?chǎng)是不以人的意志為轉(zhuǎn)移的。
    △在買股票以前你總要分析圖表嗎?
    o絕對(duì)是這樣。即使我看好它的基本因素，我也不會(huì)在它下跌的時(shí)候買一個(gè)股票。我得看好它在價(jià)格變動(dòng)上的某種穩(wěn)定性，才會(huì)去買它。相反，我也會(huì)根據(jù)圖表拋出手中的現(xiàn)有股票。另外，圖表是觀察股票動(dòng)向和潛力的客觀工具。
    △是不是可以這樣說(shuō)，你是用基本分析來(lái)確定股種的選擇，而使用技術(shù)分析來(lái)選擇交易的時(shí)機(jī)?
    o基本是這樣。然而，決定股票買進(jìn)的關(guān)鍵是一些基本信息，比如最近代塔托姆公司公布了令人鼓舞的贏利報(bào)告，我隨即買進(jìn)了該種股票。這家公司主要為個(gè)人電腦和工作站生產(chǎn)存儲(chǔ)器。該公司季度報(bào)告顯示，贏利從每股32美元漲到75美元，預(yù)算從700萬(wàn)美元增長(zhǎng)到1100萬(wàn)美元。報(bào)告剛一公布，前一天每股26美元的價(jià)格第二天就上到30美元。我以30美元的價(jià)格買進(jìn)了2500股。
    △在這種情況下，你購(gòu)進(jìn)股票時(shí)有沒(méi)有限度?
    o絕對(duì)沒(méi)有。雖然那天股票有較大的上漲，但我還是很樂(lè)意購(gòu)進(jìn)那種股票，因?yàn)楣善钡母鞣N指標(biāo)很喜人，而且股票市場(chǎng)正看好各種高技術(shù)股種。我們最后以每股平均31.5美元的價(jià)格購(gòu)進(jìn)了該公司4％的股份?，F(xiàn)在這種股票的售價(jià)是每股58美元。
    △股票經(jīng)過(guò)一天的巨大變化后，難道在短期內(nèi)還會(huì)繼續(xù)沿著同一方向波動(dòng)嗎?
    o這是我多年的觀察結(jié)果。如果某種重大消息導(dǎo)致價(jià)格變化，不管這個(gè)消息是有利的還是不利的，股票通常還會(huì)沿著同一方向波動(dòng)。
    △所以說(shuō)，你當(dāng)然仍然還是咬牙買下了那種股票?
    o是這樣，當(dāng)然這樣做不容易。
    △你一貫這樣嗎?
 o剛開始不行，這樣做需要時(shí)間。
    △你要買的股票是不是一般都要比市場(chǎng)大勢(shì)要強(qiáng)些?
    o一般來(lái)說(shuō)是這樣。我喜歡買進(jìn)市場(chǎng)中具有前10％活力的股票，至少應(yīng)是前20％。
    △前面你講過(guò)，你買的股票通常都是價(jià)格和收益比率較高的股票。你怎么看待這一問(wèn)題呢?
    o這一比率也許有統(tǒng)計(jì)方面的作用，但絕不是我們買進(jìn)股票時(shí)要考慮的關(guān)鍵因素。時(shí)間長(zhǎng)，收益高的股票常常有比較高的P／E(價(jià)格／收益)比率。尤其是對(duì)一些比較新的公司更是如此。P／E比率會(huì)影響投資者的情緒，比如恐懼和貪婪等，但這種情緒不發(fā)展到極端程度就沒(méi)有什么大的影響。
    △你是否認(rèn)為購(gòu)買不被華爾街大肆炒作的股票更有優(yōu)勢(shì)?    o是這樣。那樣會(huì)使市場(chǎng)缺乏效率。一般來(lái)說(shuō)，華爾街炒作越厲害的股票，賺錢的機(jī)會(huì)越少。
    △你認(rèn)為公眾對(duì)股票市場(chǎng)存在哪些不正確的看法?
    o他們常常把暫時(shí)易變性和長(zhǎng)期的風(fēng)險(xiǎn)混淆起來(lái)。持有股票的時(shí)間越長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)越小。人們過(guò)分關(guān)注短期——周與周之間，月與月之間的價(jià)格變化——而不太注意遠(yuǎn)期的市場(chǎng)潛力。他們總是把所有價(jià)格變化都視為消極性的，而我卻把價(jià)格變化看作積極性的。對(duì)多數(shù)投資者來(lái)說(shuō)．缺乏足夠的高回報(bào)機(jī)會(huì)，價(jià)格易變的股票是風(fēng)險(xiǎn)最大的。在我看來(lái)，沒(méi)有短期價(jià)格波動(dòng)的投資工具常常包含著最大的，長(zhǎng)期的風(fēng)險(xiǎn)。沒(méi)有大的價(jià)格變化，就難以獲得優(yōu)異的利潤(rùn)。
    一個(gè)例外的市場(chǎng)范例是：買低賣高。但我相信，更多的資金要用來(lái)高價(jià)買進(jìn)，在更高的價(jià)值上賣出。這就意味著你買進(jìn)的股票價(jià)位已經(jīng)走高，而且還要有很強(qiáng)的動(dòng)力——也就是說(shuō)，投資者需要這種股票。我寧愿投資在一種價(jià)格上揚(yáng)的股票，甘心承擔(dān)價(jià)格可能下跌帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，而不愿買進(jìn)價(jià)格下降的股票，坐在那里等待它有一天價(jià)格反彈。
    最后，公眾容易犯的另一個(gè)錯(cuò)誤是在市場(chǎng)時(shí)機(jī)的選擇上。自1980年1月以來(lái)，市場(chǎng)的平均利潤(rùn)為17％。市場(chǎng)最佳贏利的交易日只有40天，占所有交易日的2％。如果你在這40天中出市的話，那么你的平均利潤(rùn)就只剩下不到4％。對(duì)于在錯(cuò)誤的時(shí)間里出市的交易者，市場(chǎng)的懲罰非常殘酷——按照人類的本性，這40天卻正是大多數(shù)人出市的時(shí)間。
    △優(yōu)秀交易商應(yīng)具有哪些優(yōu)點(diǎn)?
    o虛心好學(xué)，機(jī)智靈活。他們也是風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者，因?yàn)樗麄兿嘈潘麄兊乃魉鶠椤?BR>    △我知道你的公司有幾位職員經(jīng)營(yíng)著自己的小額基金。你培訓(xùn)過(guò)他們嗎?
    o是的。他們來(lái)我公司工作之前，都沒(méi)有任何交易經(jīng)驗(yàn)，他們一共有三人，都做得很好。
    △我猜想，這意味著你相信成功的交易技巧是可以通過(guò)后天的學(xué)習(xí)來(lái)獲得的?
    o只要你謙虛好學(xué)，交易技巧是可以學(xué)到的。我常說(shuō)，思想就像一個(gè)降落傘——只有張開才有用。當(dāng)然，每個(gè)人都要培養(yǎng)自己的交易理念，把基本的交易思想貫穿到他或她自己的個(gè)性中。
    △在l987年10月的股市危機(jī)中，你的交易業(yè)績(jī)?nèi)绾?
    o那一個(gè)月我很困難。小額資本的基金下降34％。幸運(yùn)的是基金后來(lái)又上升了46％。當(dāng)年我們的基金下降了3％。其實(shí)，在危機(jī)的一周前，我意識(shí)到市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)大的不利情況。
    △你是怎么認(rèn)識(shí)到的?
    o市場(chǎng)上購(gòu)買力枯竭，人們發(fā)生恐慌，我也非常擔(dān)心。因?yàn)樵谖C(jī)前的周四、周五我要賣出我的大部分股票，因?yàn)檫@樣才能降低風(fēng)險(xiǎn)。不幸的是，我賣出的沒(méi)有我預(yù)想的多。
    △沒(méi)有完全清理頭寸是不是因?yàn)槭袌?chǎng)氣氛不妙?
    o市場(chǎng)上人們太緊張。
    △當(dāng)時(shí)為什么沒(méi)有使用限價(jià)定單，而采用市場(chǎng)定單呢?
    o我們?cè)谙敕皆O(shè)法賣出股票。然而，我們持有的許多股票都很弱勢(shì)，與當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的容量相比，我們要賣出的頭寸又是那么大。比如，有一種股票我們一般會(huì)要價(jià)38美元，最后會(huì)以36美元成交。可是那兩天我們想以每股34美元賣出全部3萬(wàn)股，你知道以低于市場(chǎng)價(jià)也沒(méi)有詢盤。
    △你知道lO月19日，周一會(huì)有大麻煩嗎?
    o我有預(yù)感，但不知道到底會(huì)出現(xiàn)怎樣的情況。
    △你當(dāng)時(shí)仍想賣出股票嗎?
    o我還是想辦法賣出一些。
    △你后來(lái)是不是停止賣出了?
    o開盤沒(méi)多久，市場(chǎng)跌幅劇烈，當(dāng)時(shí)情況顯示，再想辦法已經(jīng)沒(méi)有什么意義，除非整個(gè)金融會(huì)全部完蛋。
    △談?wù)勀惝?dāng)時(shí)的心情?
    o我當(dāng)時(shí)非常鎮(zhèn)定。我感到很漠然——仿佛已經(jīng)超脫了輸贏。我感到好像在體驗(yàn)自己和周圍一切。
    △危機(jī)之后，你肯定明白，一天時(shí)間你喪失自己1／3的財(cái)富。感覺(jué)如何?
 o損失確實(shí)那么大，當(dāng)時(shí)就想趕快再撈回來(lái)(他大聲笑起來(lái))。實(shí)際那天的損失要比l973-l974年要大得多。
    △有什么教訓(xùn)嗎?
    o當(dāng)然有教訓(xùn)。它讓我明白你完全可以劫后重振。我相信，我能夠把損失彌補(bǔ)回來(lái)，而且也有義務(wù)彌補(bǔ)回來(lái)。打擊并沒(méi)有置我于死地，反而使我更強(qiáng)壯。
    △我的印象，即使在l987年10月的股市危機(jī)中，你也沒(méi)有遭受大的精神壓力。是不是因?yàn)槟阆嘈徘闆r最終會(huì)好起來(lái)的?
  o我就是這樣想。
  △你是什么時(shí)候開始有這種信心的?
  o我認(rèn)為從一開始我就堅(jiān)信自己的投資理念，但當(dāng)我把自己的投資理念應(yīng)用到A·G·貝克爾公司給我的經(jīng)營(yíng)基金中我才真正獲得了自信，因?yàn)槲野l(fā)現(xiàn)我的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)名列前茅。我知道我的管理方法很見效。自此以后，我對(duì)自己的信心就再?zèng)]有動(dòng)搖過(guò)。
    △你當(dāng)資產(chǎn)管理人已經(jīng)20年了，在此期間，你的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出類拔萃。你認(rèn)為你成功的關(guān)鍵因素是什么?
    o最基本的因素是有一個(gè)核心理念。如果沒(méi)有這一因素，在最困難的時(shí)候就不能堅(jiān)持住。你必須充分理解完全相信，而且要充分履行你的交易理念。為了達(dá)到這種精神境界，你得獨(dú)立地進(jìn)行大量研究工作。經(jīng)營(yíng)理念是不能完全從一個(gè)人傳授給另一個(gè)人的。它需要通過(guò)你自己的努力和磨煉才能獲得。
    △有沒(méi)有最后的忠告?
    o“會(huì)當(dāng)凌絕頂，一覽眾山小。”
     德萊豪斯基本理念是跟蹤價(jià)格增長(zhǎng)，在股票市場(chǎng)上業(yè)績(jī)非凡的關(guān)鍵是挑選最有效益潛力的公司的股票。其他一切都是次要的。有趣的是，符合德萊豪斯選擇標(biāo)準(zhǔn)的許多股票都有極高的P／E比率。如果偏偏追求P／E較低的股票才去買進(jìn)，那么，就會(huì)將許多業(yè)績(jī)優(yōu)異的股票排除在外，實(shí)則是聰明反被聰明誤。德萊豪斯買進(jìn)的股票常常不為產(chǎn)業(yè)分析家大肆報(bào)道，因?yàn)樗麄兊姆治鰰?huì)破壞股票市場(chǎng)的效率。因此，這樣的股票才具有最大的贏利機(jī)會(huì)。
    德萊豪斯在選擇股票時(shí)是以基本分析為基礎(chǔ)，而在購(gòu)買的時(shí)機(jī)上，他又依賴于技術(shù)分析，比較少見的是，德萊豪斯在買進(jìn)股票之前總要看到該股票價(jià)格在上漲，而且還有繼續(xù)爬升的動(dòng)力顯示出來(lái)(也就是，這樣的股票一般要比大盤要強(qiáng)勢(shì))。這樣，德萊豪斯買進(jìn)股票時(shí)，股票的價(jià)格總在接近新高。他認(rèn)為，要掙錢就必須趕上基本面和技術(shù)面都看好的股票，不要計(jì)較買進(jìn)時(shí)多付多少錢。
    絕大多數(shù)投資者會(huì)發(fā)現(xiàn)德萊豪斯買進(jìn)的股票不好買進(jìn)。因?yàn)檫@樣的股票P／E偏高，而且價(jià)格已經(jīng)走高。
    德萊豪斯的投資方法說(shuō)明了贏利的另一方面示例：成功的戰(zhàn)略常常要求執(zhí)行者做大多數(shù)人不情愿做的事。很簡(jiǎn)單，絕大多數(shù)投資者屢屢受挫的原因在于大多數(shù)喜歡選擇比較方便，心情感到舒服的辦法。
    德萊豪斯愿做他人不喜歡做的另一個(gè)方面也增強(qiáng)了他的贏利能力：一有大的利多消息他就吃進(jìn)該種股票，而大多數(shù)投資者還要等到永遠(yuǎn)不會(huì)到來(lái)的回彈，或者給股票購(gòu)進(jìn)下一個(gè)限價(jià)定單。德萊豪斯認(rèn)為，如果利多消息足夠大，唯一的辦法就買進(jìn)。過(guò)分拘謹(jǐn)或小心會(huì)喪失良機(jī)。如果德萊豪斯認(rèn)為某種股票因?yàn)槔障⒂绊懚巴究皯n時(shí)，他會(huì)忍痛脫手。原則是：做正確的事，而不是舒心的事。
    德萊豪斯強(qiáng)調(diào)，要獲得豐厚利潤(rùn)，你不必在大多數(shù)情況下都正確無(wú)誤，但你要充分利用你選擇正確時(shí)的有利情況。這樣做有兩方面的要求；當(dāng)你有把握時(shí)要盡可能增大頭寸。(如家庭購(gòu)物網(wǎng)絡(luò)是德萊豪斯做的最大頭寸)而且要盡可能長(zhǎng)地持有該頭寸以實(shí)現(xiàn)其最大潛在利潤(rùn)。后者要求，如果股票走向符合你的判斷，當(dāng)股票價(jià)格翻一番或翻兩番時(shí)，不要經(jīng)不住小利的誘惑而脫手。這種非凡的耐心便是“投資高手”和普通投資者的區(qū)別之一。雖然德萊豪斯和德拉肯·米勒的交易方法迥然不同，但他們的個(gè)性修養(yǎng)卻又是雙方成功的共同因素。
    也許德萊豪斯最基本的建議是，要想在市場(chǎng)上獲得成功，你就必須培養(yǎng)自己市場(chǎng)理念。認(rèn)真探索，嚴(yán)密論證一種交易哲學(xué)對(duì)于艱難時(shí)期堅(jiān)守信心，不亂方寸是很有必要的——因?yàn)榧词故亲畛晒Φ姆椒ㄒ矔?huì)時(shí)常出現(xiàn)這些艱難時(shí)期的。
 
  吉爾·布萊克——市場(chǎng)中的常勝將軍
    吉爾·布萊克稱他的公司為“20多”。這個(gè)公司名稱印在名片上，刻在公司的門前，表示他能夠?yàn)榭蛻臬@得20％以上的利潤(rùn)。對(duì)那些不喜歡各種統(tǒng)計(jì)數(shù)字的人們而言，言簡(jiǎn)意賅。依據(jù)吉爾·布萊克所劃的獲利曲線，他根本不會(huì)低落到零利潤(rùn)率，更不用說(shuō)賠錢——足以說(shuō)明吉爾·布萊克的自信。
    吉爾·布萊克的自信并非空穴來(lái)風(fēng)。從他開始交易起的12年里，他獲得的年平均利潤(rùn)為45％，雖然這個(gè)數(shù)字很醒目，但布萊克最令人佩服之處在于他的市場(chǎng)業(yè)績(jī)始終如一。正如他的公司名稱所宣示的那樣，他從來(lái)沒(méi)有一年的利潤(rùn)在20％以下。事實(shí)上，他最糟糕的成績(jī)便是l984年24％的年平均利潤(rùn)率。但即使在那不景氣的年份里，布萊克仍可心安理得——在所有的12個(gè)月里，他都有獲利!要想真正了解布萊克是如何始終如一的，你就要看布萊克的月收益。在139個(gè)月的業(yè)績(jī)報(bào)告中，有134個(gè)月(96％)是不虧不盈或獲有利潤(rùn)。他甚至有連續(xù)65個(gè)月沒(méi)有任何損失的記錄——這一成績(jī)簡(jiǎn)直可以和喬·狄馬吉奧相媲美。
    布萊克的自信還表現(xiàn)在他的收費(fèi)方法上。他從客戶那里收取年度利潤(rùn)總額的25％，但是，他的獨(dú)特之處在于——他愿意賠償客戶25％的損失，或在合作的頭l2個(gè)月里，如果客戶遭受損失，他將賠償100％。顯然，迄今為止，他還沒(méi)有向客戶賠償過(guò)。
    現(xiàn)在，也許你要給吉爾·布萊克賬下匯錢。還是不要寄吧！5年前，布萊克已經(jīng)暫停接受新的委托。當(dāng)然也有兩次例外：兩次都是他要好的朋友。
    布萊克是一位共同基金投資人。一般來(lái)講，當(dāng)市場(chǎng)情況不理想時(shí)，共同基金投資人常常轉(zhuǎn)向資金市場(chǎng)以求獲得某種股票或債券的紅利。而布萊克卻從來(lái)不這樣做，而且常常在一天中尋找最好的機(jī)會(huì)在各種基金之間進(jìn)行選擇。在日常的投資技巧上，布萊克主要依據(jù)技術(shù)分析。他持股的時(shí)間一般都比較短，通常在1-4天之間。這種方法使布萊克在他持有的股票不景氣的情況下，也能保證每月都有一定的贏利。
    布萊克常常以自己為非華爾街出身而自豪。從康奈爾大學(xué)畢業(yè)后，他在一個(gè)核潛艇上當(dāng)過(guò)三年海軍軍官。退役后，他進(jìn)入沃頓商業(yè)學(xué)校學(xué)習(xí)，并且以優(yōu)異成績(jī)畢業(yè)。離開沃頓商業(yè)學(xué)校后，布萊克在一個(gè)事務(wù)所做過(guò)五年會(huì)計(jì)，而且在費(fèi)爾夫德光學(xué)公司當(dāng)過(guò)9年的金融主管。在這12年中，他根本就沒(méi)有想過(guò)要做交易。他一直相信在大學(xué)里學(xué)的隨機(jī)變動(dòng)理論(該理論認(rèn)為，試圖跟上市場(chǎng)節(jié)奏是徒勞的)。
    一天，當(dāng)布萊克走進(jìn)他朋友的辦公室里時(shí)，他的生活開始發(fā)生變化。他的朋友提出非隨機(jī)變動(dòng)的證據(jù)給他看，布萊克看后便認(rèn)為那純屬僥幸。在對(duì)隨機(jī)變動(dòng)進(jìn)行證實(shí)和研究的過(guò)程中，他最后相信，市場(chǎng)行為中確有大量的非隨機(jī)變動(dòng)存在，而這些非隨機(jī)性市場(chǎng)行為將為交易者提供掙錢的極大可能。就這樣，大學(xué)畢業(yè)l5年以后，布萊克改換門庭，做起了交易員職業(yè)。
    優(yōu)秀的交易員是先天的，還是后天培養(yǎng)的呢?就吉爾·市萊克而言，他媽媽珍貴保存的幼兒園老師對(duì)布萊克的評(píng)語(yǔ)卻極具啟發(fā)性：“他的泥塑、繪圖、木器制作等都做得出奇的準(zhǔn)確。他喜歡做各種小東西，而且盡善盡美。像他這般年齡的孩子，做的東西常常只有一個(gè)主體部分，而布萊克則與眾不同，他做的任何東西都有各種小零件組成。他對(duì)數(shù)字極具興趣，而且理解力強(qiáng)，看來(lái)他將是一個(gè)有相當(dāng)優(yōu)秀的數(shù)學(xué)天賦。”
    在一個(gè)秋高氣爽的周六下午，我到布萊克在馬薩諸塞州的家中拜訪了他，當(dāng)時(shí)正是午飯時(shí)間剛過(guò)。他很熱情地勸我吃他做的三明治，盡管我一再告訴他我是吃過(guò)飯才來(lái)的。一見面，我就發(fā)現(xiàn)他是不擺架子，很健談。對(duì)于我要把他列到書中作為一個(gè)優(yōu)秀交易員來(lái)描述，他似乎真的感到很難為情。就利潤(rùn)和風(fēng)險(xiǎn)之比而言，沒(méi)有多少人可與吉爾·布萊克相比，但你從他的言談舉止中卻看不到。
    △在人們爭(zhēng)相管理各種基金之前，你已經(jīng)開始做了。你最初的想法是什么?
    o我應(yīng)該感謝我的一位朋友。當(dāng)時(shí)的情景就像發(fā)生在昨天一樣，清晰可見。我剛走進(jìn)他的辦公室，他就對(duì)我說(shuō)，“喂，吉爾，瞧瞧這一組數(shù)字”。他當(dāng)時(shí)在一個(gè)叫“忠實(shí)”市政債券基金中進(jìn)行了投資以套取高額利息，記得債券的稅后利率是10％一11％。盡管他獲得了很高的利息，但是他卻發(fā)現(xiàn)總收益下降很快，因?yàn)樗膬糍Y產(chǎn)不停地?fù)p耗。
    他遞給我一張列有當(dāng)月各種統(tǒng)計(jì)數(shù)字的表格，我發(fā)現(xiàn)，他說(shuō)的下降趨勢(shì)確實(shí)存在：他的凈資金已經(jīng)連續(xù)出現(xiàn)22天的遞減。他說(shuō)，“為什么我已把這些基金債券換成現(xiàn)金就變成凈虧損了呢?”
    我回答他，“尼克，我認(rèn)為市場(chǎng)不像你想的那樣。你讀過(guò)華爾街市場(chǎng)隨機(jī)變動(dòng)嗎？”我三下五除二地把他批評(píng)了一番。我說(shuō)，“問(wèn)題出在你的資料不足。如果你再搞些資料，我敢打賭，你長(zhǎng)期這樣做是不會(huì)賺到什么錢的。”
    他又加進(jìn)了一些資料，奇怪的是，他所說(shuō)下降趨勢(shì)基本停止。我很快便改變主意，相信在基金市場(chǎng)操作中的確存在非隨機(jī)變動(dòng)現(xiàn)象存在。
    △你如何看待這種非隨機(jī)變動(dòng)現(xiàn)象?
    o事實(shí)上，那是最簡(jiǎn)單卻又證明最有效的。我稱之為“一分”定律。在我所搜集到的兩年時(shí)間的資料中。我發(fā)現(xiàn)當(dāng)天絕大部分(83％)市場(chǎng)上升或下降都伴隨著前一天同樣方向的價(jià)格浮動(dòng)。從l980年春天開始，我就開始依據(jù)我的這個(gè)觀察結(jié)果，自己獨(dú)立經(jīng)營(yíng)市政債券基金。
    △效果如何?
    o效果非常好。
    △真難以置信。我知道，在債券市場(chǎng)中，當(dāng)你變化頭寸時(shí)市場(chǎng)出現(xiàn)不利價(jià)格變化，那簡(jiǎn)直是滅頂之災(zāi)。
    o確實(shí)如此。在購(gòu)入或賣出基金時(shí)，并不需要付交易費(fèi)。這是基金經(jīng)營(yíng)中很有利的因素。1981年初的三個(gè)月時(shí)間里，基金的凈資產(chǎn)沒(méi)有實(shí)際的增加——不是下降就是平穩(wěn)——而與此同時(shí)，債券卻有上升。事實(shí)上，許多市政債券基金都出現(xiàn)這種情況。我不知道是什么原因。也許將來(lái)有一天有人會(huì)做出解釋。
    △由于你不能對(duì)一個(gè)基金做空頭，在下降過(guò)程中，你當(dāng)然不能直接獲利。
    o是這樣，這時(shí)候我們都把債券基金兌成現(xiàn)金，
    △后來(lái)的情況如何?
    o1980年3月我開始交易時(shí)，該基金的凈資產(chǎn)值為10.5美元，到l981年年底，下降到5.65美元——下降近50％。盡管如此，我仍取得年平均利潤(rùn)的20％多，而且還不包括10％的利息。當(dāng)時(shí)的情況很好，我便開始考慮多做幾種基金交易。
    △你決定市場(chǎng)走向時(shí)只依據(jù)前一天的價(jià)格走向，是不是要經(jīng)常變化頭寸呢?
    o實(shí)際上，一年之中大約只需要變化20-30次，因?yàn)槭袌?chǎng)行情基本上是穩(wěn)定的。
    △你對(duì)頭寸變化次數(shù)有沒(méi)有限制?每年變化20-30次并不是小數(shù)目。
    o像我前面提到“忠實(shí)”基金經(jīng)營(yíng)原則是一年只需變化4次頭寸，但也不是一成不變。實(shí)際上，我曾經(jīng)與他們進(jìn)行過(guò)討論，他們說(shuō)，“不能，太多了”。
    我問(wèn)，“如果一年我變化20～30次如何?”他們回答是，“也行，但不要讓太多的人了解這事”。我的印象是，交易的原則只是作為一個(gè)可依靠的規(guī)定，但他們也不太在意違反它——至少開始時(shí)是這樣。
    隨著時(shí)間的推移，“忠實(shí)”基金常紿我寄信來(lái)。告訴我，“我們注意到你一年變換頭寸的次數(shù)超過(guò)了四次，我們希望你與我們合作并遵守基金經(jīng)營(yíng)原則”。
    △你是不是不太在意這些忠告?
    o我不在意。我常常對(duì)一般的市政債券基金做四次交易，高利息債券基金做四次交易短期債券基金再做四次。
    △我猜，現(xiàn)在凈資金變化是不是要頻繁許多。
    o是這樣。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)新變化時(shí)我也進(jìn)行了調(diào)整——做任何事情都要靈活機(jī)動(dòng)。
    △當(dāng)天的價(jià)格變化與前一天的價(jià)格走向還出現(xiàn)絕大多數(shù)情況下的一致嗎?
    o在某種程度上是這樣，但更重要的是，不太容易出現(xiàn)變化了。另外，價(jià)格變化的一致性也從80％下降到70％以下。
    △出現(xiàn)上述變化的原因是什么?在這種情況你能賺到錢嗎?
    (r)當(dāng)然還能賺錢，但是這些市政債券的年平均利潤(rùn)下降到20％左右。出現(xiàn)這些變化的原因也不是幾句話就能講明白。
    △這樣的利潤(rùn)好像不是很理想?
    o我當(dāng)然希望掙的更多一些。我以前想，如果我能在市政債券基金管理中找到有機(jī)可乘的漏洞來(lái)賺錢，那么，在資產(chǎn)基金中也應(yīng)能找到。從1984年的秋天一直到次年春天，我埋頭于圖書館，通過(guò)縮微膠片，查遍近百年的資料，我要大海里撈針。
    我發(fā)現(xiàn)，在證券基金交易上也有規(guī)律可循，但是每年最多只能獲得20％——25％的回報(bào)。這些基金可變性更高，只有60％左右的價(jià)格變化連續(xù)的概率，也不很理想。通過(guò)研究，我發(fā)現(xiàn)，像“忠實(shí)”這類的債券基金都收費(fèi)頗高，即每次交易收費(fèi)50美元左右，我都放棄了。我不愿付給交易費(fèi)不是因?yàn)楦恫黄穑且驗(yàn)橛泻芏喾N基金根本不收費(fèi)。
    有兩個(gè)至關(guān)重要的因素給了重要啟發(fā)。其一，我發(fā)現(xiàn)，與商品有關(guān)的基金(如金、石油)等似乎比其他范圍較廣的基金更容易操作，效益也更好。其二．我分別發(fā)現(xiàn)，技術(shù)類、石油和股票指數(shù)不像一般的市場(chǎng)指數(shù)有那樣大的隨機(jī)性。于是我就對(duì)這一類基金進(jìn)行仔細(xì)研究，研究的結(jié)果令我吃驚。我簡(jiǎn)直不能相信我以前研究時(shí)竟忽略了這一點(diǎn)，這次，又差一點(diǎn)忽略過(guò)去。
    △你究竟發(fā)現(xiàn)了什么?
    o我發(fā)現(xiàn)一般來(lái)講，在上述行業(yè)中，如果當(dāng)天的價(jià)格變化高于變化的平均值，那么就有70％——82％的概率在第二天出現(xiàn)與此相同方向，程度不同的價(jià)格變化，這一發(fā)現(xiàn)真是令人激動(dòng)，因?yàn)樯鲜鲂袠I(yè)有比較強(qiáng)的易變性。比如，生物工藝行業(yè)每天的易變性為0.8％，黃金行業(yè)為1.2％，而前面所提到的市政債券基金那時(shí)減小為0.1％-0.2％。因此，我就可以選擇多變性強(qiáng)的行業(yè)進(jìn)行交易。
    我這樣做的好處是，這一類型的基金每年允許你隨便進(jìn)行交易，不限制變化次數(shù)，而大多數(shù)基金都限制在4次以下。如果你不怕每次變化頭寸要付50美元的話，你可以每年變化100次。
    △你為什么相信這類行業(yè)有利可圖呢?
    o這個(gè)問(wèn)題很容易回答，不是說(shuō)我有現(xiàn)成答案，而是因?yàn)槲矣貌恢脭?shù)學(xué)概念進(jìn)行解釋。
    在研究個(gè)股價(jià)格變化的過(guò)程中，我發(fā)現(xiàn)，高于平均數(shù)的日價(jià)格變化有55％的概率第二天出現(xiàn)相同方向的價(jià)格波動(dòng)。除了傭金和其他費(fèi)用后，這樣的交易無(wú)利可圖。
    比方你有一堆硬幣，每個(gè)硬幣在落地時(shí)都55％的概率頭著地。如果你單獨(dú)擲一枚硬幣．那么頭著地的概率為55％。如果你一起擲9枚硬幣，那么頭著地的概率為62％，如果你一起扔90枚硬幣，那么頭著地的概率為75％。這種變化屬于二項(xiàng)式概念分布。
    同樣的道理，假設(shè)你有99個(gè)化工股票。今天平均上升1或2％，而大盤處于不升不降狀態(tài)。從近期看，一組同質(zhì)的股票就像一群小魚一樣活動(dòng)。一個(gè)化工股票明天上升的概率為55％，而一組化工股票明天上升的概率為75％左右。
    △我想這種模式并不能擴(kuò)大到更廣泛的股市中。也就是說(shuō)，一旦你超過(guò)某一個(gè)行業(yè)，也就是說(shuō)，如果增加股票的種類那么第二天與前一天浮動(dòng)方向相同的概率很有可能會(huì)減少。
    o關(guān)鍵是構(gòu)成一組的股票應(yīng)該是同質(zhì)的。如，我前面所講的“忠實(shí)”市政債券基金就很難找到趨于同質(zhì)的其他股種，類似的還有假日飯店之類交易品種。相反，像儲(chǔ)蓄、借貸、生物工藝等基金更具有同質(zhì)性，那么，第二天與前一天最有可能趨同。
    △你是不是只做一天的頭寸呢?
    o我可以在每一個(gè)領(lǐng)域先選出10個(gè)或20個(gè)股票，這樣我就知道那天這一領(lǐng)域所有股票的收盤價(jià)大致是多少，由此我就能夠預(yù)測(cè)一天后的情況，這一點(diǎn)至關(guān)重要，因?yàn)槲业难芯匡@示股票的平均持有時(shí)間是2-3天，而且有50％的可能是第一天獲利。
    △你選擇這10—20個(gè)股票時(shí)依據(jù)什么標(biāo)準(zhǔn)?
    o主要是依據(jù)各種股票的季度公報(bào)。
    △為了有一個(gè)準(zhǔn)確的評(píng)估。你持有的股票不能變化很頻繁吧?
    o實(shí)際這一點(diǎn)并不重要。我可以持有像“忠實(shí)”基金持有的某一個(gè)領(lǐng)域的15支股票，這樣可以對(duì)該領(lǐng)域有一個(gè)清楚的了解。另一方面，我也可選擇“忠實(shí)”基金沒(méi)有的15支股票進(jìn)行分析，同樣也可以得出清楚的結(jié)果。只要我選擇的股票在該行業(yè)有較大影響即可，具體什么股票并不重要。
    △你每天用多少資金投入呢?
    o用我全部的資金。
    △每天投入幾個(gè)領(lǐng)域呢?
    o一個(gè)領(lǐng)域。
    △你有沒(méi)有考慮同時(shí)投入不同的行業(yè)來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)呢?
    o我不喜歡多樣化。我的答案是，你可以在一年之內(nèi)進(jìn)行不同行業(yè)的投資進(jìn)行分散投資，這樣做就足以減少風(fēng)險(xiǎn)。如果每年你有70％的機(jī)遇．做50次交易，你根本不會(huì)賠錢。
    △在一天之內(nèi)你如何決定投資到哪一個(gè)領(lǐng)域呢?
    o假設(shè)每一個(gè)領(lǐng)域都用一個(gè)安裝紅綠兩種顏色的信號(hào)燈的木板來(lái)表示，紅燈表示要脫手，綠燈表示可以買進(jìn)。根據(jù)他們的可變性和連貫性(或叫可依賴性)，我將各個(gè)行業(yè)按順序排列。一般來(lái)講，我選擇最亮的綠色信號(hào)燈，當(dāng)這個(gè)綠信號(hào)燈變紅時(shí)，我可以再選另一個(gè)最綠的信號(hào)燈。通常，當(dāng)一個(gè)信號(hào)燈變紅時(shí)，整個(gè)領(lǐng)域的信號(hào)燈都會(huì)變紅。
    △信號(hào)燈變紅時(shí)，你會(huì)把那些股票賣掉。
    o是這樣，每天我需一個(gè)綠信號(hào)燈來(lái)選擇交易頭寸。
    △你是什么時(shí)間開始代理客戶的?
    o我的大多數(shù)客戶都是在我做市政債券基金時(shí)開始與我合作的。1982年我代理第一個(gè)交易客戶。
    △你采取什么辦法吸收客戶呢?
    o我所管理的資金都是朋友或鄰居的。比如，我可以在晚上邀請(qǐng)一位鄰居一起喝啤酒，對(duì)他說(shuō)，“這個(gè)工作我干好幾年了，現(xiàn)在我想讓你看我做的如何”。有些人對(duì)此毫無(wú)興趣，而另一些人則不然。
    有意思的是不同的人對(duì)待金錢態(tài)度迥異。有些人根本不做任何準(zhǔn)備工作，就立即把他們的錢交給你來(lái)管理。另一些人則不管你怎樣苦口婆心也不會(huì)給你一分錢。第三種人則是先進(jìn)行大量的分析，提出各種問(wèn)題，然后再進(jìn)行投資。大家都屬于這三類人中的一種。
    △你的客戶一般屬于哪一類?顯然有一類則根本無(wú)法成為客戶的。
    o我的大多數(shù)客廣都屬于投資前進(jìn)行大量分析研究的那類人。他們所提的問(wèn)題恰如其分。他們告訴我他們所能承受的風(fēng)險(xiǎn)。
    △這些客戶的資金都有多少?
    o從1萬(wàn)一10萬(wàn)不等。
    △你是如何收費(fèi)的?
    o我要從所有利潤(rùn)中提取25％。我也承擔(dān)25％的虧損。我向客戶保證，12個(gè)月后如果資金減少，我愿意承擔(dān)全部損失。
    △能提供這樣的保證，你顯然非常自信。
    o我自信的是，每年做50次交易便能賺錢。
    △第一年的損失全部由你承擔(dān)的保證維持多少時(shí)間?
    o我現(xiàn)在仍這樣承諾，但是在過(guò)去的5年中我只接受了2位新客戶。
    △這樣說(shuō)，你已經(jīng)不再接受新客戶了。
    o5年前我已經(jīng)停止接受新客戶了。當(dāng)然，也有過(guò)兩次例外，因?yàn)樗麄兌际俏业暮糜选?BR>    △為什么不接受新客戶呢?你是不是感到資金太多會(huì)影響你的經(jīng)營(yíng)呢?
    o我管理的資金并沒(méi)有什么限制，問(wèn)題在于我做的基金交易所能允許的交易資金有限。我擔(dān)心我的經(jīng)營(yíng)會(huì)對(duì)基金管理人以及那些不經(jīng)常變化頭寸的股東產(chǎn)生任何不利的影響。在幾億美元的基金中，我一般把自己的交易資金限制在200萬(wàn)美元左右，這樣不會(huì)對(duì)基金產(chǎn)生太大的影響。另外，當(dāng)我下單時(shí)，經(jīng)紀(jì)人常常這樣對(duì)我說(shuō)，“你要脫手?可我們今天得到大部分委托都是買進(jìn)”。
    △他們是什么意思?
    o他們只是講，我與大多數(shù)資金流向背道而馳；這樣，我的資金活動(dòng)其實(shí)影響并不大?；鹚腥艘矊?duì)我說(shuō)，很多變化頭寸的交易者結(jié)果比不變化還糟糕。
    △為了不搗亂，你是不是決定要把你菅理的資金限制一定數(shù)目之內(nèi)?
    o這里，最重要的是我的風(fēng)險(xiǎn)。承擔(dān)25％的損失和提取25％的利潤(rùn)基本上相當(dāng)。我現(xiàn)在才感到將客戶的資金和我自己的資金維持在穩(wěn)定的比例上是很重要的心理支撐。實(shí)際上，我希望隨著時(shí)間的推移這個(gè)比例要下降。
    △你是不是覺(jué)得你管理的資金數(shù)目讓你感到不放心了?
    o1986年我代理的資金數(shù)目增長(zhǎng)很快，而自己當(dāng)時(shí)做一半的資金最合適。比方，綠色信號(hào)提示，我常常交易20萬(wàn)美元，是我管理資金總數(shù)的一半。因?yàn)槲視?huì)認(rèn)為，明天投入一半的資金我感到最安心。后來(lái)發(fā)現(xiàn)，這種過(guò)分謹(jǐn)慎的心理，使客戶的利潤(rùn)減少了一半。我于是決定減少客戶數(shù)目．在交易時(shí)盡可能全部投入資金。
    當(dāng)我第一次減少參加交易的資金在所有資金數(shù)額中的比例時(shí)，我并不曉得那樣做的目的何在，后來(lái)回想起來(lái)，我認(rèn)識(shí)到是因?yàn)樽约簩?duì)投入所有資金所要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)有些不安。那不只是第二天輸贏的問(wèn)題，主要是攸關(guān)自己在結(jié)果出現(xiàn)之前如何感覺(jué)的心理問(wèn)題。我現(xiàn)在有一個(gè)對(duì)待第二天發(fā)生各種情況如何應(yīng)付的心理定勢(shì)。
    △這個(gè)定勢(shì)是什么?
    o我的態(tài)度是當(dāng)損失出現(xiàn)之前你就正視它。我對(duì)自己進(jìn)行訓(xùn)練以適應(yīng)各種賠錢的情況。當(dāng)我做一個(gè)頭寸時(shí)，我常常設(shè)想一下最壞的情況是什么。這樣，一旦遭受損失，我就可以從容承擔(dān)。
    △為什么這樣?
    o所謂從容接受損失，就是通過(guò)感受損失對(duì)自己的影響，從而對(duì)將來(lái)可能出現(xiàn)的損失不會(huì)那么擔(dān)心。如果在24小時(shí)尚不能克服受損失的情緒的話，那么，我再做交易時(shí)就很容易出錯(cuò)。通過(guò)預(yù)感風(fēng)險(xiǎn)，正視實(shí)際損失有助于使自己適應(yīng)逐漸增大的風(fēng)險(xiǎn)。我現(xiàn)在管理的資產(chǎn)每年增加15％-20％。這就意味著面臨的風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大。解決這個(gè)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題的最好方法就是心甘情愿地去體會(huì)不同水平的風(fēng)險(xiǎn)。
    △你每年的回報(bào)達(dá)到30％-40％，而你管理的資金怎么才增加15％-20％?
    o兩年前，資金的增長(zhǎng)速度都是年平均50％。但近年來(lái)，我在想限制資金數(shù)量。客戶每年從賬戶上提取資金來(lái)支付傭金、管理費(fèi)、所得稅和其他費(fèi)用有助于限制資金總量。另外，我也鼓勵(lì)他們減少賬面資金，我還要求幾位有多個(gè)賬戶的朋友關(guān)閉一個(gè)。
    △有沒(méi)有客戶中途退出?
    o有一個(gè)客戶屬于這種情況，實(shí)際上我們并沒(méi)有個(gè)人交往。他是在我的一個(gè)朋友的推薦下在我這里開立賬戶的。他投資的錢屬于他妻子繼承的遺產(chǎn)，從開設(shè)賬戶伊始他就格外小心。我們合作的情況特別糟糕。那是發(fā)生在1988年秋天的事，當(dāng)時(shí)兩個(gè)投資到保健領(lǐng)域的交易都砸了鍋。我第一個(gè)交易那天正巧西方發(fā)達(dá)國(guó)家宣布要共同壓低美元匯價(jià)。美元一瀉不止，股票市場(chǎng)隨之也跟著跌落。第二天大家都在議論打壓美元的計(jì)劃不會(huì)見效；美元反彈，而醫(yī)藥類股票則再?zèng)]有振作起來(lái)，由此我大受損失而出。一周后，我又進(jìn)入保健類股種，不料，第二天美國(guó)醫(yī)療公司出乎意料地宣布收益下跌。這樣，整個(gè)醫(yī)藥保健類股種再一次受挫。
    △那兩次交易你遭受多大的損失?
    o兩次大約都是2％-3％。那位客戶對(duì)他的投資緊張極了，他的賬戶資金從7萬(wàn)美元下降到6.7萬(wàn)美元，我對(duì)他說(shuō)，“不要擔(dān)心，我要彌補(bǔ)你全部的損失"。我去銀行，給他開了一張3000美元的現(xiàn)金支票。我告訴他，“如果在兩周內(nèi)再損失3000美元，我就給你簽一張3000美元的支票。請(qǐng)先拿著支票，這和現(xiàn)金一樣用”。
    △看來(lái)你到年底也沒(méi)有大的起色——是不是這樣?
    o的確如此，但是那位客戶太在意他的投資了，我真想讓他拿出他的資金。大約一個(gè)月后，他的賬戶又恢復(fù)到7萬(wàn)美元。我問(wèn)他是否已把那張支票兌現(xiàn)，顯然他確實(shí)已兌過(guò)。一二年之后，當(dāng)我要削減客戶時(shí)，他成為第一個(gè)削減的對(duì)象，因?yàn)樗男袆?dòng)證明他缺乏對(duì)我的信任。
    △為什么你認(rèn)為“忠賣”基金會(huì)從鼓勵(lì)你變化頭寸轉(zhuǎn)變到進(jìn)行限制呢?
    o我想，他們認(rèn)為一些市場(chǎng)炒手獲取的利潤(rùn)來(lái)自于股東。其實(shí)不然，炒手的利潤(rùn)來(lái)源干那些失敗的市場(chǎng)炒手。
    一個(gè)明顯的例子是，l989年初“華爾街日?qǐng)?bào)”刊登了我的交易記錄以及我所交易的“忠實(shí)”基金以后，“忠實(shí)”基金的所有者的態(tài)度就開始發(fā)生了變化。文章發(fā)表后的第二天，我打電話下訂單，基金經(jīng)紀(jì)人告訴我，“對(duì)不起，布萊克先生，對(duì)能源領(lǐng)域的投資一小時(shí)只能投入10萬(wàn)美元。”(以前是基金資產(chǎn)的1％，也就是50萬(wàn)美元)。我猜，他們肯定發(fā)現(xiàn)能源領(lǐng)域是我為一半以上的客戶投資的領(lǐng)域，而且知道我的業(yè)績(jī)很好才這樣限制的。
    △為什么你使用這個(gè)基金更積極了呢?
    o因?yàn)槟茉搭I(lǐng)域有一個(gè)我發(fā)現(xiàn)的最可靠的市場(chǎng)變化模式?！爸覍?shí)”基金引進(jìn)小時(shí)價(jià)格結(jié)算方法以后，我發(fā)現(xiàn)能源領(lǐng)域常常在開盤時(shí)出現(xiàn)日交易的最低點(diǎn)。通過(guò)分析每小時(shí)的市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，只要為不同的客戶分別在開盤后的10點(diǎn)、11點(diǎn)和l2點(diǎn)買進(jìn)這類股票，在收盤時(shí)賣出，就有90％-95％的概率獲得收益。這種情況一直維持了一、二年。
    △這種市場(chǎng)模式現(xiàn)在還存在嗎?
    o也許還存住，但已經(jīng)沒(méi)有什么價(jià)值。1989年11月，“忠實(shí)”基金開始對(duì)持股不到30天的交易收納0.75％的管理費(fèi)。
    △我猜，做交易只占你一天中很少的時(shí)間。
    o只占很小的一部分，我每天的大部分時(shí)間都用來(lái)研究新的交易方法。
    △你經(jīng)常發(fā)現(xiàn)更好的交易方法并不斷變化交易技巧嗎?
    o當(dāng)然是這樣。
    △你不能同時(shí)用幾種方法，看來(lái)你隨時(shí)還有暫時(shí)擱置在一邊待用的交易方法。
  o的確如此。
  △你完全依賴各種市場(chǎng)信號(hào)嗎?
  o對(duì)我來(lái)說(shuō)，信任自己的交易方法非常重要。每當(dāng)我不這樣時(shí)，不管是輸是贏，總會(huì)出現(xiàn)各種錯(cuò)誤。多年來(lái)，這些事例仍記憶猶新。
    當(dāng)然，對(duì)交易提出各種問(wèn)題并非不信任自己的交易方法。有時(shí)候，基于以前的經(jīng)驗(yàn)，一個(gè)交易看起來(lái)并不正確。這時(shí)候，我進(jìn)一步分析研究，如果結(jié)果準(zhǔn)確無(wú)誤地表示我的系統(tǒng)有問(wèn)題，我也會(huì)對(duì)交易方法進(jìn)行修正。
    △有沒(méi)有特別值得記憶的交易?
    o當(dāng)我剛開始做交易時(shí)，那天我忘記從電話中詢問(wèn)收盤價(jià)。我明白那天會(huì)很好，但我不曉得好到什么程度。半夜里醒來(lái)，突然記得還不知道收盤價(jià)。然后我起床打電話詢問(wèn)，得知當(dāng)天價(jià)格大幅上升——是我預(yù)期的二倍。我想自己一下子賺了幾千美元。要知道當(dāng)時(shí)是剛開始交易。我激動(dòng)得睡不著覺(jué)，就像圣誕前夜的孩子。那時(shí)的感覺(jué)至今記憶猶新。
    △還有別的交易嗎?
    o1986年7月7日，股票市場(chǎng)下降62點(diǎn)(當(dāng)時(shí)的記錄)。那天清早，我就知道收盤時(shí)我要出市。由于當(dāng)時(shí)并沒(méi)有實(shí)行隔小時(shí)就可以變化頭寸，所以在收盤前我無(wú)能為力。那天下午我去上滑水課，原來(lái)想下個(gè)4點(diǎn)以前完全可以回來(lái)用電話交割，沒(méi)想到我操作不當(dāng)被風(fēng)吹到潮的另一邊，時(shí)間耽誤了，當(dāng)我回來(lái)時(shí)已經(jīng)收盤，我受到很大的損失。
    1987年8月，我在黃金行業(yè)做了一筆交易。我入市后不久，股票下跌，但我仍堅(jiān)持投有賣出，盡管紅色信號(hào)燈已經(jīng)顯示。
    △為什么那樣?
    o原因現(xiàn)在記不起來(lái)了。無(wú)論如何，第二天股市又進(jìn)一步下降，而我的技術(shù)分析卻向我亮起了綠燈。我記得當(dāng)時(shí)好不容易以很大的損失才脫手——這個(gè)損失完全可以在開始時(shí)加以避免——隨后又入市，幾乎與此同時(shí)行情迅速上漲。這次經(jīng)歷使我之后很少違反自己交易原則。后來(lái)，我的收益大大超過(guò)了自己的損失。
    △最后你完全信賴自己的交易方法了。
    o是這樣，但是我差一點(diǎn)打破。因?yàn)橐坏┠阌械谝淮芜`背，以后你會(huì)有很多借口去違反它。
    △你認(rèn)為人們對(duì)市場(chǎng)有哪些誤解?
    o現(xiàn)在華爾街流行一種神話，誰(shuí)也無(wú)法連續(xù)多年獲得20％-30％的回報(bào)。另一方面，也有人稱，誰(shuí)都可以達(dá)到這個(gè)成績(jī)。其實(shí)這兩種說(shuō)法都不正確。
    △為什么交易最會(huì)賠錢呢?
    o首先，大多數(shù)交易商沒(méi)有獲勝戰(zhàn)略。其次，即使是那些有獲勝戰(zhàn)略的交易商，他們有很多人也不完全遵循制定的戰(zhàn)略去做。交易對(duì)人類脆弱的個(gè)性施加巨大壓力，人類的弱點(diǎn)在此壓力下暴露無(wú)遺。
    △好的交易商應(yīng)具備哪些素質(zhì)?
    o關(guān)鍵是要具有自己的獨(dú)立見解。同時(shí)又要求把藝術(shù)與科學(xué)態(tài)度結(jié)合起來(lái)。你需要藝術(shù)才華幫你想象發(fā)現(xiàn)并創(chuàng)造交易策略；你還需要科學(xué)態(tài)度把這些觀點(diǎn)轉(zhuǎn)化成堅(jiān)定的交易規(guī)則，并加以實(shí)施。
    △人們使用交易系統(tǒng)可以成功嗎?
    o我相信那些系統(tǒng)對(duì)于它們的發(fā)明人比對(duì)其他人更有用或更成功。方法個(gè)人化是很重要的。否則的話，你就沒(méi)有信心去使用它。別人的方法不太可能符合你的性格。那些成為成功的交易商的個(gè)人也有可能沒(méi)有使用其他別人的方法，或者說(shuō)是成功的交易商根本都不出售自己的系統(tǒng)。
    △你對(duì)伯頓的隨機(jī)理論有什么看法?
    o應(yīng)該說(shuō)，我對(duì)他的贊同多于異議。市場(chǎng)大多數(shù)情況下是隨機(jī)的，人們擊敗不了或超越不了它。一百個(gè)資金經(jīng)理個(gè)個(gè)都自信可以在市場(chǎng)上做得很好。但我感覺(jué)是幾乎沒(méi)有一個(gè)人能做到。不像大多數(shù)人想象的那樣，市場(chǎng)交易實(shí)際上更多的是一門藝術(shù)。我也想讓他看看我的業(yè)績(jī)。
    △對(duì)一個(gè)新手。你有什么建議?
    o要成為一個(gè)成功的交易商，需要有五個(gè)基本步驟——首先，要專注于適合你性格的交易手段策略和時(shí)間觀念。其次，在承認(rèn)市場(chǎng)大多數(shù)時(shí)間里是隨機(jī)的，同時(shí)，要找出市場(chǎng)價(jià)格走向的規(guī)律。第三，要絕對(duì)相信你從統(tǒng)計(jì)中發(fā)現(xiàn)的規(guī)律是有效的。第四，建立自己的交易原則。第五，嚴(yán)格遵循自已的原則，簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是：做自己的事情（獨(dú)立性)，而且要做正確的事情(自律性)。
    總之，虛心是布萊克整個(gè)交易事業(yè)成功的關(guān)鍵。多少年來(lái)，布萊克都很真誠(chéng)地相信市場(chǎng)是隨機(jī)的，當(dāng)遇到與自己觀點(diǎn)相反的證據(jù)時(shí)，他也不護(hù)短，強(qiáng)詞奪理——這種情況很多人都是難以避免的。而他卻研究這個(gè)問(wèn)題。當(dāng)研究結(jié)果證明他以前的觀點(diǎn)不正確時(shí)，他就接受正確的。這種勇于接受新觀念的能力是一個(gè)成功的交易員所必不可少的素質(zhì)。教條的、僵硬的個(gè)性很難在市場(chǎng)上有所作為。
    布萊克出類拔萃的另一個(gè)原因就是他的適應(yīng)能力。市場(chǎng)處于永無(wú)靜止的動(dòng)態(tài)過(guò)程。要取得長(zhǎng)期的成功，需要不斷地改變戰(zhàn)略，以適應(yīng)市場(chǎng)的變化。布萊克以交易市政債券基金起家，后來(lái)當(dāng)這一基金發(fā)生變化時(shí)，他并沒(méi)有延循使用多年的交易技巧。相反，他以市場(chǎng)變化為契機(jī)開始進(jìn)行更加深入的研究工作。并且尋找到更有效的全新的交易方法。布萊克的適應(yīng)能力使他獲得了始終一致的良好業(yè)績(jī)．盡管在此期間交易環(huán)境發(fā)生了很大變化。
    也許從布萊克的交易記錄中，我們可以得到這樣的信息：市場(chǎng)并非完全隨機(jī)。當(dāng)然，市場(chǎng)的非隨機(jī)性并非一眼就能看得出。如果這樣的話，我們便都成了百萬(wàn)富翁。然而，布萊克二十五比一的勝率，使我們完全可以說(shuō)，“好吧，弗吉尼亞，市場(chǎng)是可“戰(zhàn)勝的?！?BR>    怎么去戰(zhàn)勝市場(chǎng)呢?答案肯定買不到。即使能夠買到，也買不到適合你個(gè)性的交易技巧。而且你也沒(méi)有信心遵循它。換句話說(shuō)，沒(méi)有捷徑可走。每個(gè)交易員適合她（他)自己的解決市場(chǎng)難題的方法。當(dāng)然絕大多數(shù)努力都是徒勞的。然而，如果你能夠發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)的非隨性規(guī)律．并且能夠令人信服地證實(shí)其有效性，那么，要取得交易成功，只有兩步之遙：設(shè)定自己的交易原則，然后，嚴(yán)格遵循這些原則。

維克托·斯佩蘭多——市場(chǎng)也會(huì)變老
    維克托·斯佩蘭多高中畢業(yè)直接就開始了在華爾街的生涯。當(dāng)然這并不是充滿浪漫的開端，最初只是作為工資低微的報(bào)價(jià)員，然后又轉(zhuǎn)作工資略高一點(diǎn)的標(biāo)準(zhǔn)普爾公司的統(tǒng)計(jì)職員。斯佩蘭多發(fā)現(xiàn)這項(xiàng)工作基本上是抄錄和轉(zhuǎn)換大量的數(shù)字，“令人單調(diào)厭煩。”他無(wú)法全神貫注地工作。令他寬慰的是，他最終由于出錯(cuò)太多而被解雇。
    在華爾街一家財(cái)會(huì)部門從事一段非交易工作之后，斯佩蘭多力陳理由謀取了一份期權(quán)交易職位。在此后的二年里，他是一名場(chǎng)外交易(OTC)期權(quán)市場(chǎng)的經(jīng)紀(jì)人，撮合買方和賣方，做“中間人”。
    在1969年的熊市中，斯佩蘭多變換了公司尋求在交易決策上獲得更大的自主權(quán)。在這家新公司，他被給予了在每筆期權(quán)交易上按他所賺差額的百分比提成，而不是在第一家公司的統(tǒng)一費(fèi)用補(bǔ)償結(jié)構(gòu)。但是，新公司不提供工資，因?yàn)檫@是由于正在熊市中所采取的謹(jǐn)慎舉動(dòng)。斯佩蘭多愉快地接受了這一提議，對(duì)通過(guò)交易按百分比提成可以大幅度增加他的收入充滿信心。
    在從事此項(xiàng)工作的六個(gè)月后，斯佩蘭多賺進(jìn)50000美元的傭金。他的年薪為50000美元的老板招他進(jìn)去談話?！熬S克托，”他說(shuō)，“你工作如此出色，我們決定給你發(fā)工資?！比欢?，20000美元的工資和一項(xiàng)含糊其詞的某種紅利承諾以替代目前的報(bào)酬安排聽起來(lái)似乎并不是好消息。三星期后，斯佩蘭多變換了工作。不幸的是，他發(fā)現(xiàn)他的新公司舊調(diào)重彈，只不過(guò)變換了曲調(diào)——當(dāng)他收到每月他的盈虧報(bào)告時(shí)，他發(fā)現(xiàn)他的利潤(rùn)已被龐大的費(fèi)用開支瓜分一空。
    在大約六個(gè)月后，斯佩蘭多最后決定如果想得到公平，他只能自己干。在找到一位合伙人資助這項(xiàng)行動(dòng)后，他在1971年發(fā)起了自己的公司——拉格納期權(quán)。斯佩蘭多宣稱拉格納是首家經(jīng)紀(jì)公司提供擔(dān)保的報(bào)價(jià)，而不額外收取高額加價(jià)。如他們不能尋找到滿足買方需要的現(xiàn)有期權(quán)合同(他們可以購(gòu)買并加價(jià)出售)，他們就自己簽署期權(quán)。(在當(dāng)時(shí)，期權(quán)都是按客戶規(guī)定而制定，而不是像交易所交易的統(tǒng)一合同文件。)根據(jù)斯佩蘭多的說(shuō)法，作為這項(xiàng)提供合理的固定報(bào)價(jià)的做法的結(jié)果，在六個(gè)月內(nèi)，拉格納就成為了世界上最大的場(chǎng)外交易期權(quán)經(jīng)紀(jì)公司。
    拉格納最后與華爾街另一家公司合并了。斯佩蘭多呆了一段時(shí)間后，于l981年加入了州際證券。在州際證券，斯佩蘭多被給予一個(gè)公司帳戶和幾個(gè)私人賬號(hào)從50：50的分成比例進(jìn)行經(jīng)營(yíng)(費(fèi)用和利潤(rùn)分成)。斯佩蘭多最終找到了一份滿意的工作：完全自主交易，資金支援，和意義重大的利潤(rùn)(和虧損)分成。這一完美的安排最后在l986年終止了。那時(shí)州際證券上市了，并決定解散它的交易部分。斯佩蘭多用個(gè)人賬戶又交易了一年多，然后決定開始他自己的資金管理公司——蘭德管理公司。
    在他的整個(gè)生涯中，斯佩蘭多都更多地強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)避免而不是獲得大的收益。他在此目標(biāo)取得相當(dāng)大的成功，連續(xù)18年贏利，在1990年首次虧損。在這期間，他平均年收益72％，從l990年35％的虧損到5年的三位數(shù)收益。
    盡管斯佩蘭多從不為完成夜大學(xué)的學(xué)分擔(dān)心，但在幾年里他都進(jìn)行了大量的閱讀。除了有關(guān)市場(chǎng)的書籍。他還廣泛地閱讀其他相關(guān)領(lǐng)域的書，經(jīng)濟(jì)學(xué)，心理學(xué)和哲學(xué)?？傊烙?jì)有關(guān)這類學(xué)科的書讀了有大約2500本。
    本次采訪是在他的“辦公室”里進(jìn)行的，這間辦公室位于他房子的地下室，主要部分他改建成了一間休息室，有15英尺的酒吧，可容納25人，以及一套精巧的音響系統(tǒng)。你幾乎可以期待比爾·默瑞會(huì)跳出來(lái)進(jìn)行他的“星期六之夜”的歌手演唱。在想象到如果一位刻板的養(yǎng)老金托管人在考慮把斯佩蘭多作為該基金未來(lái)的管理人而對(duì)他進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)考察時(shí)的情景，我禁不住笑起來(lái)。我發(fā)現(xiàn)斯佩蘭多非常放松，友善——是那類立即招人喜歡的人。
 
    △在幾乎作了二十年的獨(dú)立或半獨(dú)立的經(jīng)紀(jì)人之后，為什么最后決定成立一家資金管理公司呢?
    o在1987年我確實(shí)相當(dāng)出色地抓住了股票市場(chǎng)的暴跌機(jī)會(huì)。我在這一市場(chǎng)的成功導(dǎo)致我要管理大量的資金。我意識(shí)到如果我曾管理資金，而不僅僅做自己賬戶的交易，我利潤(rùn)潛力將會(huì)更大。
    △在成立你自己的管理公司之后，你是怎樣進(jìn)行交易的?
    o我在1989年做得很好，這是我的公司成立的第一年，但在1990年我虧損了。事實(shí)上，我發(fā)現(xiàn)有點(diǎn)諷刺的是在我獲得比以往更多的知識(shí)時(shí)卻在市場(chǎng)上首次虧損。
    △你怎樣解釋呢?
    o這就是你所稱的人吧。[他長(zhǎng)久地朗朗大笑]。
    △你是怎樣成為經(jīng)紀(jì)人的?
    o我以為我最初的興趣在于我對(duì)撲克牌的興趣。在我年輕時(shí)，我確實(shí)是靠玩撲克來(lái)生計(jì)的。我在首次開始玩時(shí)，我閱讀了每本我可以找到的有關(guān)該游戲的書并很快地學(xué)會(huì)了獲勝就是掌握機(jī)會(huì)。換句話說(shuō)，如果你只打有機(jī)會(huì)的牌，并且一旦沒(méi)有機(jī)會(huì)就將牌面朝下放表示退出，最終你就會(huì)贏多輸少。我記住了每副重要的牌張組合的機(jī)會(huì)，我在這項(xiàng)游戲上非常成功。
    盡管我干得相當(dāng)好，但我意識(shí)到作為一名職業(yè)牌手并不是我一生的追求。在我20歲時(shí)，我對(duì)《紐約時(shí)報(bào)》招聘欄目進(jìn)行徹底的研究，發(fā)現(xiàn)有三項(xiàng)職業(yè)開始的工資每年超過(guò)25000美元：物理學(xué)家，生物學(xué)家和場(chǎng)外交易經(jīng)紀(jì)人。當(dāng)時(shí)，我連場(chǎng)外經(jīng)紀(jì)人確切地干什么都不知道，既然我很明顯沒(méi)有成為物理學(xué)家或生物學(xué)家的教育背景，而場(chǎng)外交易聽起來(lái)有點(diǎn)像玩牌一樣——他們都涉及到機(jī)會(huì)——我決定在華爾街試試找個(gè)職業(yè)。我找到了在Pershing公司作為報(bào)價(jià)員的工作。
    △你是怎樣學(xué)會(huì)交易和市場(chǎng)?你有一位老師嗎?
    o沒(méi)有。在當(dāng)時(shí)，密爾頓·里茲是一位傳奇式的紙帶閱讀員也是他那個(gè)時(shí)代的交易人，正好在Pershing公司工作。我發(fā)現(xiàn)觀察他是令人鼓舞的，但我沒(méi)有直接為他工作?；旧希沂峭ㄟ^(guò)閱讀能搞到的所有東西來(lái)了解市場(chǎng)的。
    △你何時(shí)真正地成為一名經(jīng)紀(jì)人的?
    o在華爾街幾乎工作三年后，起初在Pershing公司，然后又干了一些短期工作，我決定我想試試做交易。我考慮了多種我可以進(jìn)入的交易領(lǐng)域。有股票，有點(diǎn)令人生厭。有債券，真的令人生厭。那么只有期權(quán)了——非常復(fù)雜。在六十年代后期，可能股票經(jīng)紀(jì)人中只有1％懂得期權(quán)。我想如果我懂得了交易的只有內(nèi)行才懂得的方式，并掌握它，那么我將會(huì)賺大錢。所以，我申請(qǐng)成為一名期權(quán)經(jīng)紀(jì)人。
    △那時(shí)你對(duì)期權(quán)交易知道什么?
    o一無(wú)所知，但我知道那就是我想做的。我想給面試我的一位高級(jí)合伙人留下印象，所以告訴他說(shuō)我是一位天才。
    他說(shuō)，“你是什么意思?”
    我告訴他我有驚人的記憶力——順便說(shuō)一下，我沒(méi)有驚人的記憶力。
    他說(shuō)，“證明一下?！?BR> 我告訴他我記住了所有股票代號(hào)——我確實(shí)記住了。幾年前我曾參加過(guò)記憶訓(xùn)練課。這個(gè)家伙在華爾街35年了，都沒(méi)有記住所有的代號(hào)。他測(cè)試了我，我全都知道。他給我提供這份工作。
    △你前面說(shuō)過(guò)你被吸引到交易上是因?yàn)榕c玩撲克牌有相似之處。你那時(shí)就把交易看作是賭博的一種形式嗎?
    o我會(huì)說(shuō)賭博是個(gè)錯(cuò)誤的詞。賭博是在機(jī)會(huì)對(duì)你不利時(shí)冒風(fēng)險(xiǎn)。例如，在彩票上下注或玩吃角子機(jī)是賭博形式。我認(rèn)為成功的交易．或玩撲克是投機(jī)而不是賭博。恰恰像撲克，你知道在哪手牌下注，在交易上，你也知道機(jī)會(huì)何時(shí)對(duì)你有利。
    △你怎樣解釋交易中的“機(jī)會(huì)”?
    o在1974年我錯(cuò)過(guò)了股票市場(chǎng)10—11月的大回升。那一錯(cuò)誤成了二年強(qiáng)化學(xué)習(xí)的催化劑。
    我想知道問(wèn)題的答案，如：熊市和牛市持續(xù)多長(zhǎng)?在市場(chǎng)形成頂部或底部之前市場(chǎng)所進(jìn)行的價(jià)格波動(dòng)的正常百分比是多少?
    作為那次研究項(xiàng)目的結(jié)果，我發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)就像人一樣——他們?cè)诮y(tǒng)計(jì)上有意義重大的壽命數(shù)據(jù)圖表，可以此來(lái)估量風(fēng)險(xiǎn)面。例如，在牛市中道瓊斯指數(shù)中期擺動(dòng)的中位度是20％。這并不表明市場(chǎng)上漲20％時(shí)，它就到頂點(diǎn)了；有時(shí)會(huì)早一些到，有時(shí)會(huì)晚一些到。然而，它所意味的是當(dāng)市場(chǎng)上漲超過(guò)20％時(shí)，進(jìn)一步漲價(jià)的機(jī)會(huì)會(huì)大幅度下降。因此，如果市場(chǎng)上漲已超過(guò)20％，你開始看到可能到頂部的其他證據(jù)時(shí)，對(duì)此給予密切的關(guān)注是更重要的。
    作為相似之處，考慮一下人壽保險(xiǎn)，人壽保險(xiǎn)涉及人的壽命，而不是價(jià)格波動(dòng)。如果你在簽人壽保單，申請(qǐng)者年齡是20歲，還是80歲，具有巨大的區(qū)別。如果一位生病的20歲的人找你，你可能會(huì)判斷他存活的機(jī)會(huì)是相當(dāng)好的。但是，對(duì)80歲的簽保單你就不會(huì)那么放心。如果這位80歲的人是80歲老人中的杰克·拉拉納——他可以做200個(gè)俯臥撐；他可以游過(guò)英吉利海峽——那么好吧，你可以給他簽保單。但是，讓我們假設(shè)這同一位80歲的老人每天吸三盒駱駝牌香煙，每天喝一夸脫蘇格蘭威士忌并有肺炎——那么你可能不想給他簽保單。個(gè)人的年齡越大。癥狀也就越重要。
    同樣，在處于老齡階段的市場(chǎng)，同可能終止目前趨勢(shì)的癥候協(xié)調(diào)一致是至為重要的。使用人壽保險(xiǎn)的相似之處來(lái)說(shuō)明，涉足股市的大多數(shù)人不知道20歲人和80歲老人之間的區(qū)別。
    依我看，許多類型技術(shù)分析沒(méi)有產(chǎn)生良好效果的一個(gè)原因就是這種方式經(jīng)常被濫用。例如，如果你看到一幅頭與肩之差的圖形，在其中市場(chǎng)相似于一位20歲的人時(shí)，機(jī)會(huì)就是市場(chǎng)不會(huì)如此快地死亡。但是，如果你看到同樣的圖形類似于一位80歲的老人，那么該圖形就很有可能精確她預(yù)示價(jià)格到頂部了。不了解市場(chǎng)正處于何種階段進(jìn)行交易就像以同樣的價(jià)格向20歲人和80歲人出售人壽保險(xiǎn)。
    △當(dāng)你說(shuō)歷史上牛市波動(dòng)的中位長(zhǎng)度是20％時(shí)，你是怎樣確定牛市波動(dòng)的?
    o我是在談長(zhǎng)期牛市中的中期上漲。很少有例外，我確定“中期”是價(jià)格波動(dòng)持續(xù)最少3周，最長(zhǎng)6個(gè)月。當(dāng)然，也有所有其他類型的市場(chǎng)波動(dòng)的相似數(shù)字，是根據(jù)市場(chǎng)類型(牛市或熊市)，波動(dòng)的長(zhǎng)度(短期，中期或長(zhǎng)期)以及市場(chǎng)周期內(nèi)的位置(第一波，第二波，以及以此類推）。
    順便說(shuō)一句，在20％的中位上漲數(shù)字上有著引人注目的連貫性。我是基于對(duì)自l896年以來(lái)所有年份的研究得出來(lái)。當(dāng)我查閱1945年的市場(chǎng)時(shí)，我發(fā)現(xiàn)相關(guān)的數(shù)字實(shí)際上相同l9％。我認(rèn)為有助于解釋這個(gè)大約20％的數(shù)字有兩個(gè)原因。第一因素與價(jià)值有關(guān)。羅杰·伊博森曾對(duì)60年的數(shù)據(jù)進(jìn)行了研究，他比較了各種形式投資的收益。他發(fā)現(xiàn)，在調(diào)查期，股市每年收益平均為9.2％，包括分紅利。因此，如果市場(chǎng)在107天內(nèi)上漲20％——正好是中期上漲的中位時(shí)間——那么你在相當(dāng)短的時(shí)間內(nèi)擠榨出了大量?jī)r(jià)值。市場(chǎng)整體而言變得不那么有價(jià)值了。

第二個(gè)因素就是心理上的。我們舉例：你去超級(jí)市場(chǎng)采購(gòu)做沙拉的蔬菜。一棵生菜賣1美元，一磅西紅柿賣l美元。二周后你再去，生萊仍賣1美元，但現(xiàn)在西紅柿賣1.5美元。在這種情況下，許多人將會(huì)購(gòu)買替代西紅柿的東西。他們會(huì)說(shuō)。“我不會(huì)花那么多錢買西紅柿?！蔽迨婪终娴闹匾獑?在我的收入達(dá)到7位數(shù)時(shí)，我也曾做過(guò)這種事。錢并不重要，但是你不想支付的比某個(gè)特定數(shù)目多。
    △你是說(shuō)20％就是那類數(shù)目嗎?
    o那是我的假設(shè)。顯然我無(wú)法真的證實(shí)。
    △你是利用你在價(jià)格波動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)長(zhǎng)度和強(qiáng)度的統(tǒng)計(jì)研究來(lái)在價(jià)格和時(shí)間方面確定目標(biāo)嗎?
    o絕對(duì)不是。利用程度和長(zhǎng)度圖形來(lái)精確預(yù)測(cè)市場(chǎng)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)就像保險(xiǎn)公司在你買保單的那一天告訴你將會(huì)何時(shí)怎樣死去一樣。他們不必那樣來(lái)賺取利潤(rùn)。他們?yōu)橘嵢±麧?rùn)所要做的一切就是知道機(jī)會(huì)是怎樣。
    △那么在市場(chǎng)已達(dá)到實(shí)際上漲的中位時(shí)你怎樣分析這種情況?
    o一且價(jià)格波動(dòng)超過(guò)了它的實(shí)際中位時(shí)，你使用任何方式，無(wú)論是基礎(chǔ)的，還是技術(shù)的，來(lái)分析市場(chǎng)都可能是相當(dāng)準(zhǔn)確的。例如，如果一位預(yù)測(cè)證券市場(chǎng)行情的圖表制作和研究者解釋某特定圖形是頂部圖形時(shí)，而市場(chǎng)僅比上次相對(duì)低點(diǎn)上漲了10％，那么機(jī)會(huì)是大的，而預(yù)測(cè)則是不準(zhǔn)確的。然而，如果市場(chǎng)上漲了25％——30％，那么同樣的圖形就應(yīng)給予更大的價(jià)值。
    △當(dāng)你錯(cuò)過(guò)了一次重大的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，如你曾提到的1974年10月的低點(diǎn)時(shí)(自那時(shí)以來(lái)市場(chǎng)的低點(diǎn))，那么你最終如何重返市場(chǎng)呢?
    o市場(chǎng)是逐步上升的。我等待直至出現(xiàn)似乎是另一個(gè)重大的相對(duì)低點(diǎn)時(shí)，在1974年的例子中，我在12月6日做多頭。那一天證明是市場(chǎng)的底部。具有諷刺的是，我實(shí)際在那筆交易上最終還是賠錢的。
    △在我請(qǐng)你解釋一下明顯是相互矛盾的說(shuō)法之前，請(qǐng)你先告訴什么使得你確信它就是市場(chǎng)的底部。
    o最初開始，有道瓊斯理論購(gòu)買信號(hào)——道瓊斯工業(yè)指數(shù)創(chuàng)下了新的低點(diǎn)，但是運(yùn)輸指數(shù)和標(biāo)準(zhǔn)普爾公司500并沒(méi)有。另外，行情暴跌新低點(diǎn)的交易量相對(duì)清淡。而且，我們已經(jīng)很長(zhǎng)時(shí)間處于熊市了，行情下跌的悲觀性很盛行。最后，壞消息開始失去了對(duì)市場(chǎng)的不良影響——悲觀消息將會(huì)消失，股票實(shí)際將會(huì)穩(wěn)定。
    △現(xiàn)在請(qǐng)告訴我在1974年低點(diǎn)購(gòu)買你是怎樣操作而賠錢的。
    o直到那一刻我這一年利潤(rùn)難以置信的豐厚。我拿出了該年利潤(rùn)的三分之一購(gòu)買了一月份到期的較現(xiàn)值不利的股票購(gòu)買權(quán)。作為一個(gè)例子，在當(dāng)時(shí)柯達(dá)上正在64美元交易。我購(gòu)買了一月份70手股票購(gòu)買權(quán)，交易價(jià)格接近1美元。在1月27日1月份期權(quán)系列的截止日，柯達(dá)反彈到了69美元。顯然股票購(gòu)買權(quán)一文不值。一周以后，柯達(dá)的交易價(jià)格是80美元。在其他十幾筆交易地位上，又重現(xiàn)了同樣的經(jīng)歷。
    △所以你的錯(cuò)誤是購(gòu)買了大大較現(xiàn)值不利的期權(quán)而且期限太短嗎?
    o他們并不是大大地較現(xiàn)值不利。我的錯(cuò)誤是在到期之前我沒(méi)有留出充足的時(shí)間。這一插曲是在我研究實(shí)際價(jià)格波動(dòng)的期限和強(qiáng)度之前，我們?cè)谇懊嬲務(wù)撨^(guò)。在1976年我完成了我的研究之后，我明白了牛市的第二階段傾向于相對(duì)地延長(zhǎng)。我敢肯定如果我在1976年之后遇到相同的情況，我會(huì)購(gòu)買4月份的期權(quán)，而不是1月份的期權(quán)。但在當(dāng)時(shí)我沒(méi)有關(guān)于各種市場(chǎng)波動(dòng)概率的充足知識(shí)。
    △你最終是如何重返市場(chǎng)的?
    o我在1975年2月做多頭，而且做得相當(dāng)好。順便說(shuō)一下，做得非常艱難因?yàn)槲抑胤凳袌?chǎng)時(shí)股票的交易價(jià)格大大高于1月份我的期權(quán)到期一文不值時(shí)。
    △我對(duì)你的價(jià)格波動(dòng)壽命的統(tǒng)計(jì)研究還不完全明自。似乎是我們處于延長(zhǎng)的牛市中，自1982年以來(lái)到此次采訪時(shí)(1991年4月)目前的牛市已有九年之久。難道這沒(méi)有使此次牛市的期限偏離了你的對(duì)過(guò)去的研究的圖形嗎?是不是你尋找的重要頂部太早了?
 o我完全是從另外角度看待。根據(jù)我的定義。1982年開始的牛市1983年就結(jié)束了。
    △你怎么樣客觀地進(jìn)行這類劃分呢?
    o怎樣確定上漲趨勢(shì)呢?一個(gè)基本的標(biāo)準(zhǔn)就是你沒(méi)有獲得比前先相對(duì)的大低點(diǎn)。從1983年6月持續(xù)到l984年7月的熊市階段由兩次重大的下擺構(gòu)成——就是說(shuō)，你獲得了比前先相對(duì)的大低點(diǎn)。另外，根據(jù)我的定義，要成為熊市，價(jià)格波動(dòng)最少持續(xù)6個(gè)月而且至少相等于15％。這兩個(gè)條件都符合從1983年6月的高點(diǎn)到1984年7月的低點(diǎn)的價(jià)格下跌。因此，在我所有的標(biāo)準(zhǔn)方面，1984年7月開始的價(jià)格上漲標(biāo)志著新的牛市的開始。
    △根據(jù)你的劃分，1984年7月開始的牛市何時(shí)結(jié)束的呢?
    o依我看，該牛市結(jié)束于1989年10月，這是自1896年(我開始統(tǒng)計(jì)研究的年份)以來(lái)，第二個(gè)牛市。該牛市沒(méi)有于1987年8月終止因?yàn)檫B續(xù)的價(jià)格下跌只持續(xù)了三個(gè)月。因此，盡管價(jià)格下跌極其猛烈，但它并沒(méi)有達(dá)到熊市的最低時(shí)間期限，即從頂部到底部要六個(gè)月。
    △在你的資金管理方法上你認(rèn)為有獨(dú)到之處嗎?
    o是的，我分析風(fēng)險(xiǎn)是通過(guò)估量?jī)r(jià)格波動(dòng)的程度和期限。例如，如果市場(chǎng)在大約107天內(nèi)已上漲了20％，即使我仍然相當(dāng)樂(lè)觀我仍會(huì)最多保留50％的交易規(guī)模，因?yàn)樵诮y(tǒng)計(jì)上我們已經(jīng)達(dá)到了上漲的中位歷史強(qiáng)度和期限。
    △換言之，相對(duì)于你對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知來(lái)變換你下注的規(guī)模。在削減損失方面你有其他不同的做法嗎?
    o損失總是事先確定，這樣我可以估量風(fēng)險(xiǎn)。
 △“事先確定”的含義就是你在進(jìn)入之前就已確定在何處退出嗎?
    o正確。讓我舉個(gè)例子來(lái)說(shuō)明這一原則的重要性。一位典型的交易商接到了他的經(jīng)紀(jì)人打來(lái)的電話?！奥犞?，”他的經(jīng)紀(jì)人說(shuō)，“我從可靠人士處聽說(shuō)XYZ股票可能有被收購(gòu)的把戲。它只在20美元交易；它會(huì)漲到60美元!”該交易商購(gòu)買了這種股票，但兩周后，它在18美元交易。這次行動(dòng)似乎是不正確的，所以他期待在不虧不盈時(shí)退出。第二周該股票跌到了17美元?，F(xiàn)在他開始感到有點(diǎn)擔(dān)心?！霸诘谝淮蔚；厣龝r(shí)我就退出，”他對(duì)自己發(fā)誓說(shuō)。一周以后，該股票跌到了15美元，這位靠保證金購(gòu)買股票的交易商突然意識(shí)到他已損失了一半。兩天以后，該股票是14美元，他絕望地召進(jìn)他的經(jīng)紀(jì)人并聲稱，“把我弄出來(lái)！”他在13美元做成了，而這正是市場(chǎng)的底部。聽起來(lái)很熟悉吧?想一想其間的心理過(guò)程吧。最初，他陷入了賺容易錢的誘惑之中。當(dāng)該股票跌到18美元時(shí)，他感到有點(diǎn)緊張。當(dāng)?shù)?7美元時(shí)，他感到了恐慌的開始。當(dāng)?shù)?5美元時(shí)，是純粹的恐慌。當(dāng)他最終退出后，他感到安慰——有點(diǎn)諷刺因?yàn)樗麅H損失了70％的錢。關(guān)于這一過(guò)程絲毫沒(méi)有邏輯。整個(gè)是心理陷阱。在上馬這筆交易前就計(jì)劃好何處退出是強(qiáng)化心理的原則。
    △事先預(yù)定出逃點(diǎn)是你最近幾年才做的嗎?
    o不是，在我入這行的第一天我就這樣做。我總是有我知道要出逃的某一點(diǎn)。
    △虧損在心理上對(duì)你有影響嗎?
    o一點(diǎn)兒沒(méi)有。虧損從未影響過(guò)我，但我沒(méi)有遭受大的虧損。
    △從未?難道從來(lái)沒(méi)有任何你脫離了你的風(fēng)險(xiǎn)控制準(zhǔn)則的例子嗎?
    o好吧，實(shí)際上有一個(gè)1984年1月的例子。那個(gè)情勢(shì)很有戲劇性因?yàn)樽罱K我的損失超過(guò)100萬(wàn)美元。當(dāng)時(shí)，聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)(Fed)正在放松銀根，我確信我們正處于牛市。由于國(guó)會(huì)正考慮修改稅收法規(guī)，市場(chǎng)已經(jīng)開始廉價(jià)出貨。但是，報(bào)紙報(bào)道說(shuō)擬議中的稅收法規(guī)修改將會(huì)是“中性稅收”，所以我決定做多頭。我增加了巨大的交易量因?yàn)樵谖屹嶅X時(shí)我最大限度地進(jìn)行交易，直至那一刻我全年都異乎尋常。我做多頭——2頁(yè)合法的交易量。我最小的交易量是200手期權(quán)，最大的交易量——毫不夸張——是2000手期權(quán)。
    △我沒(méi)有意識(shí)到的是，即使擬議的稅收法規(guī)的修改是中性稅收，但該方案要求從公司那里取得錢，給予個(gè)人。當(dāng)你做多頭股票時(shí)，你不想有任何將公司的錢拿走的方案[他大笑]。
    o當(dāng)市場(chǎng)連續(xù)四天下跌時(shí)，我知道我錯(cuò)了。我想退出。市場(chǎng)持續(xù)下跌。在連續(xù)下跌的第六天，我退出了。如果我在下跌的第四天就售出的話，我的損失就僅有一半了。
    △我認(rèn)為關(guān)于退出你有一項(xiàng)準(zhǔn)則?
    o我有。我的準(zhǔn)則就是在第四天退出。
    △所以你違反了你的準(zhǔn)則?
    o是的，但并不是我希望市場(chǎng)會(huì)回升。我沒(méi)有退出的原因是下跌似乎太過(guò)度了。我的計(jì)劃仍是清算，但要等待跌后復(fù)升的第一天。
    △你是在市場(chǎng)處于底部時(shí)退出的嗎?
    o不是，市場(chǎng)實(shí)際上連續(xù)下跌九天。
 △從這次經(jīng)歷中你吸取了什么經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)?
    o無(wú)論何時(shí)出現(xiàn)稅收的議案或其他一些重大的立法上的不定因素，我都立即平倉(cāng)。市場(chǎng)總是誤入歧途，直至它弄清真相。
    △有更加普遍適用的教訓(xùn)嗎?
    o有的，當(dāng)你最大限度地交易時(shí)，你應(yīng)即刻就賺錢。
    △換言之，當(dāng)你擁有巨大的交易量時(shí)，你應(yīng)該迅速削減你下注的規(guī)模除非那種交易狀態(tài)開始賺錢?
    o完全正確。當(dāng)你大量交易時(shí)，你需要在減少損失有特別短的保險(xiǎn)絲。我在華爾街的目標(biāo)是永遠(yuǎn)也不要暴富，但要呆在這行里。這有著巨大的區(qū)別。如果你被逐出了該行，你永遠(yuǎn)也不能富起來(lái)。那就是為什么在你大量交易時(shí)要特別謹(jǐn)慎。
    △還有其他特別富有戲劇性的交易嗎?
    o在1985或1986年標(biāo)準(zhǔn)普爾公司的某個(gè)截止日——我記不清確切的日子——在標(biāo)準(zhǔn)普爾公司和OEX之間的差價(jià)行動(dòng)使我確信一大宗購(gòu)買計(jì)劃將席卷市場(chǎng)。主要市場(chǎng)指數(shù)(MMl)正在大約349交易。我以0.125美元購(gòu)買了4000手355期權(quán)，以l.75美元購(gòu)買了500手350期權(quán)。
    市場(chǎng)升高了，在3時(shí)30分——收盤前一個(gè)半小時(shí)——355期權(quán)在2美元交易；350期權(quán)在5.5美元交易。我出售了500手350期權(quán)，使得我白占有了其他交易量。在那一刻，華爾街的大公司以極大的出售計(jì)劃席卷市場(chǎng)，價(jià)格崩潰了。在到期前日剩余的不到半小時(shí)，期權(quán)較現(xiàn)值不利，已無(wú)法得到任何東西了。市場(chǎng)那一天最終大幅下跌。
    在收盤之后，我記得去了米切爾一號(hào)酒吧，告訴酒保，“我需要一杯喝的?！苯裉煳覄倓傎嵙?00000美元——唯一的問(wèn)題是1個(gè)小時(shí)前我賺的是800000美元。
    △你的記錄表明你在八十年代從你的賬戶提取了大量資金。你似乎不像是奢侈浪費(fèi)的那類人。因此，我認(rèn)為這筆錢以其他方式再投資了。你選擇了什么樣的其他投資呢?你為什么不放在你的賬里，既然你干得那么好呢?
    o我的主要投資之一就是成立一家經(jīng)紀(jì)公司。我雇其他的經(jīng)紀(jì)人，教會(huì)他們我的方法，然后把我的資金給他們交易。
    △你為什么這樣做?
    o因?yàn)槲蚁氤蔀榻?jīng)紀(jì)業(yè)的麥當(dāng)勞，而不是自私自利的孤獨(dú)經(jīng)紀(jì)人。當(dāng)然，這家企業(yè)不會(huì)像麥當(dāng)勞那樣出色。[他哈哈大笑]。
    △結(jié)果怎么樣呢?
    o在五年的期間，我培訓(xùn)了38名人員。這些人的每個(gè)人都在我身邊呆過(guò)幾個(gè)月，我教會(huì)了他們關(guān)于市場(chǎng)我所知道的一切，這38人中，有5人賺錢了。
    △你怎樣挑選培訓(xùn)的人員?
    o并不太科學(xué)。主要是憑我的直覺(jué)和猜想來(lái)確定誰(shuí)可能成為好的經(jīng)紀(jì)人。我所挑選的是一群形形色色的人。
    △在才智和成功之間有因果關(guān)系嗎?
    o當(dāng)然有，但并不是你所想的那樣。例如，我所挑選的人中有一位高中退學(xué)學(xué)生，我敢肯定他連字母都不知道。他卻為我賺大錢的五位之一。
    △你為什么挑選他?
    o他是我在美國(guó)股票交易所的電話員，他非常進(jìn)取和機(jī)敏。另外，他參加過(guò)越戰(zhàn)，一枚手榴彈在他身邊爆炸了，在他的胰腺上留下一塊彈片。這一經(jīng)歷的結(jié)果是，他總是事事?lián)?。在進(jìn)入交易時(shí)，他更擔(dān)心失敗，而不是獲勝。他很快能容忍損失了。
    △在才智方面另一個(gè)極端的例子。我培訓(xùn)的人中有一位天才，他的智商達(dá)到188，他還曾上過(guò)“危險(xiǎn)”的節(jié)目，正確地回答了每個(gè)問(wèn)題。但這個(gè)人在五年的交易中未賺過(guò)一角錢。
    o我發(fā)現(xiàn)你培訓(xùn)人怎樣交易時(shí)可能僅傳授知識(shí)。交易成功的關(guān)鍵是心理訓(xùn)練。賺錢與才智毫無(wú)關(guān)系。想想看所有在華爾街選擇職業(yè)的聰明人。如果才智是關(guān)鍵，那么就會(huì)有更多的人在交易賺錢。
    △你幾乎是在暗示才智對(duì)成功交易是障礙。你怎樣解釋呢?
    o假設(shè)你是一位聰明的學(xué)生．以最優(yōu)異的學(xué)業(yè)成績(jī)畢業(yè)哈佛，在一家頭等的投資公司得到了一份工作。在一年內(nèi)，他們交給你500萬(wàn)美元的投資額進(jìn)行管理。對(duì)自己你會(huì)相信什么呢?最可能的是，你會(huì)認(rèn)為你非常聰明，做任何事都正確?，F(xiàn)在，假設(shè)你發(fā)現(xiàn)自己正處于市場(chǎng)對(duì)自己的交易狀況不利的境地。你的反應(yīng)可能是什么呢?“我是正確的?！睘槭裁茨?因?yàn)槟阋簧龅亩际钦_的。你將傾向于把自己的智商置于市場(chǎng)行為之上。
    要成為一位成功的經(jīng)紀(jì)人，你必須能夠承認(rèn)錯(cuò)誤。聰明人是不會(huì)犯很多錯(cuò)誤。在某種意義上，他們一般是對(duì)的。在交易中，勇于承認(rèn)自己錯(cuò)了的人才會(huì)成為勝者。
    除交易以外，可能沒(méi)有其他職業(yè)在你錯(cuò)時(shí)你必須承認(rèn)。想一想吧。例如，設(shè)想一下有一位律師，正面臨一樁大案子，但他卻與女朋友外出，待到深更半夜。第二天，他昏昏欲睡，并未做充足準(zhǔn)備，結(jié)果輸?shù)袅税缸印Ｄ銜?huì)認(rèn)為他會(huì)告訴主顧，“對(duì)不起，我昨晚外出，待得太晚，如果我更敏銳一點(diǎn)，我就會(huì)贏這樁案子。還給你你的錢吧?！边@永遠(yuǎn)也不會(huì)發(fā)生的。他總是會(huì)找到一些借口。他可能會(huì)說(shuō)，“我盡了力，但陪審團(tuán)有偏見?！彼肋h(yuǎn)也不會(huì)承認(rèn)他錯(cuò)了。除他以外，沒(méi)人知道真相。實(shí)際上，他將真相推入了他的下意識(shí)他永遠(yuǎn)也不會(huì)承認(rèn)他自己的行為造成輸?shù)暨@樁案子。
    在交易中，你不能隱瞞失敗。你的股本每月都反映出你的表現(xiàn)。試圖以外部事件來(lái)推脫自己失敗的經(jīng)紀(jì)人永遠(yuǎn)也不會(huì)吸取教訓(xùn)的。對(duì)一位經(jīng)紀(jì)人來(lái)說(shuō)，借口是通往最終失敗的必由之路。
    △一般你給受訓(xùn)者許多錢讓他們交易，他們的終止點(diǎn)是什么?
    o在大多數(shù)情況下．我開始給25000到50000美元。在少數(shù)情況下，我給受訓(xùn)者的賬戶最大是25000美元。他們的終止點(diǎn)是他們輸?shù)镁?他大笑)。我從未不得不解雇人，他們都自我毀滅了。
    △總的來(lái)說(shuō)，你在這項(xiàng)交易培訓(xùn)項(xiàng)目上賠錢了嗎?
    o沒(méi)有，因?yàn)樵?8受訓(xùn)者有5位成功了，他們賺得錢超過(guò)了其他人賠錢的總和。唯一遺憾的是這5位賺了那么多的錢，但他們都辭職了，這是我始料所不及的。
    △最后，在這筆生意上你仍獲得凈利潤(rùn)。
    o是的，考慮到為這個(gè)企業(yè)付出的心血。利潤(rùn)并不是很多。我當(dāng)然不會(huì)再干了。
    △你為什么認(rèn)為你所培訓(xùn)的大多數(shù)人都賠錢?
    o他們?nèi)狈ξ宜Q的心理訓(xùn)練——將他們的情感排除在交易決心之外的能力。節(jié)食與交易有著貼切的相似之處。大多數(shù)人知道減肥的必要知識(shí)——就是說(shuō)，他們知道為了減肥必須運(yùn)動(dòng)和減少攝入脂肪。然而，盡管人人皆知，但是大多數(shù)試圖減肥的人都不成功。為什么呢?因?yàn)樗麄內(nèi)狈π睦碛?xùn)練。
    △如果你打算再重復(fù)這一試驗(yàn)——很顯然你不會(huì)——你認(rèn)為你能挑選出更高比例的成功經(jīng)紀(jì)人嗎?
    o能，因?yàn)檫@次我會(huì)根據(jù)心理素質(zhì)來(lái)挑選人。
    △具體地講，你將尋求什么樣的素質(zhì)?
    o基本上，我將尋找具有承認(rèn)錯(cuò)誤、容忍失敗能力的人。大多數(shù)人認(rèn)為失敗對(duì)他們的自尊是個(gè)打擊。結(jié)果他們推遲了失敗。他們想出了各種不能容忍失敗的原因。他們選擇了一個(gè)心理停止點(diǎn)，然后未能實(shí)施它。他們放棄了他們的游戲計(jì)劃。
    △你認(rèn)為人們對(duì)市場(chǎng)的最大誤解是什么?
    o依我之見，最大的誤解是這樣的想法：如果你購(gòu)買股票并長(zhǎng)期持有，你總會(huì)賺錢。讓我給你一些具體的例子。任何在1896年低價(jià)位和1932年低價(jià)位之間任何時(shí)間購(gòu)買股市的人都會(huì)賠錢。換言之，在36年的期間購(gòu)買和持有策略都已賠錢——這甚至不包括資金機(jī)會(huì)上的損失。一個(gè)更現(xiàn)代的例子，任何在1962年低價(jià)位和1974年低價(jià)位之間任何時(shí)間購(gòu)買股票的人都已賠錢。
    如果一旦發(fā)生，我認(rèn)為邏輯會(huì)告訴你還能再次發(fā)生。實(shí)際上，我相信任何事情都會(huì)發(fā)生，但當(dāng)然如果以前發(fā)生過(guò)，它還能再次發(fā)生。從1929年到1932年市場(chǎng)平均下跌94％。事實(shí)上，甚至在更現(xiàn)代的時(shí)間也曾發(fā)生過(guò)——在1973～1974年，“時(shí)髦的50種”股票損失了超過(guò)75％的價(jià)值。
    △你的觀點(diǎn)是我們遇到熊市要比大多數(shù)人想象的嚴(yán)重的多?
    o完全正確，認(rèn)為購(gòu)買并長(zhǎng)期持有的人容易破產(chǎn)。
    △如果市場(chǎng)下跌80％或90％，你自己的期限和強(qiáng)度的準(zhǔn)則沒(méi)有導(dǎo)致你誤入歧途嗎?
    o根本沒(méi)有，記住我利用統(tǒng)計(jì)研究?jī)H是許多工具之一。
    △你怎樣應(yīng)付一連串的虧損?
    o我們都經(jīng)歷過(guò)與市場(chǎng)不同步的時(shí)期。當(dāng)我做的對(duì)時(shí)，我傾向于擴(kuò)大參與市場(chǎng)的比例。相反，在我開始虧損時(shí)，我減少交易規(guī)模。在你一連串虧損時(shí)想法就是盡可能少地虧損。一旦你遭受巨大打擊，你總是處于守勢(shì)。在我虧損的月份，我總是少量交易——有時(shí)少到賬戶的1％進(jìn)行交易。
    我遇到一連串虧損時(shí)，我喜歡閱讀非小說(shuō)類書籍從學(xué)習(xí)新的知識(shí)。這一行為起到二個(gè)作用：第一，使我不想交易；第二，增長(zhǎng)我的知識(shí)，有助于提高我的自尊。關(guān)鍵是做一些積極的事。
    △有時(shí)你完全遠(yuǎn)離市場(chǎng)嗎?
    o是的。
    △多長(zhǎng)時(shí)間?
    o有時(shí)一個(gè)月左右。
    △你認(rèn)為這種延長(zhǎng)的撤離市場(chǎng)是好做法嗎?
    o毫無(wú)疑問(wèn)。你并不想連續(xù)虧損因?yàn)檫@只會(huì)更多地毀掉你的自信心。
    △你是怎樣重新回到交易上的呢?
    o泰·科布普被問(wèn)道他為什么永不衰落。他說(shuō)當(dāng)他感到自己進(jìn)入衰落時(shí)，他不會(huì)嘗試去擊打，而是僅僅與球保持接觸。這一概念也適合交易，當(dāng)你處于衰落時(shí)，設(shè)法保持耐心，等待著你非常有信心的交易，而且保持小的下注規(guī)模。你的目標(biāo)不應(yīng)是賺很多錢，而是通過(guò)做出正確的決定來(lái)找回你的信心。
△為什么大多數(shù)人在市場(chǎng)上賠錢呢?
    o我知道這聽起來(lái)有點(diǎn)像陳詞濫調(diào)，但人們?cè)诮鹑谑袌?chǎng)賠錢的單一最重要原因就是他們不縮短他們的虧損。這真是人性之謎，無(wú)論多少書籍談到這一準(zhǔn)則，也無(wú)論多少專家提出過(guò)這一忠告，人們?nèi)栽诶^續(xù)犯同樣的錯(cuò)誤。
    △人們還會(huì)犯其他什么錯(cuò)誤?
    o他們不把交易作為職業(yè)。我總是將交易視為職業(yè)。
    △你能闡述你交易的商業(yè)計(jì)劃嗎?
    o我將交易目標(biāo)視為三個(gè)層次。第一也是最重要的就是保存資本。當(dāng)我首次考慮一筆交易時(shí)，我不會(huì)問(wèn)，“我實(shí)現(xiàn)的潛在利潤(rùn)是多少?”。而是問(wèn)“我承擔(dān)的潛在損失是多少?”第二，我追求連續(xù)的獲利，相對(duì)于不斷累積的利潤(rùn)式損失來(lái)平衡我的風(fēng)險(xiǎn)。第三，由于我在前兩個(gè)目標(biāo)都成功，我試圖取得超級(jí)回報(bào)。我通過(guò)在高獲利期之后，僅在之后增加大注規(guī)模來(lái)進(jìn)行。換言之，如果我最近處于特別盈利期，我會(huì)下更大的注試圖追加購(gòu)進(jìn)來(lái)獲利，當(dāng)然是認(rèn)為形勢(shì)有利時(shí)。積累財(cái)富的關(guān)鍵是保存資本，耐心等待適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)來(lái)賺取異乎尋常的收益。
    △你對(duì)圖形分析有什么看法?
    o根據(jù)技術(shù)觀察交易我賺了太多的錢而像許多純粹的基要主義者那樣忽視了技術(shù)分析。然而，我確實(shí)相信技術(shù)分析作為分析市場(chǎng)，進(jìn)行交易的唯一手段是不夠的。
    回溯到1974年，一位技術(shù)分析家找到我，他談了怎樣幫助我提高交易的令人信服的方法。我試著雇他作為顧問(wèn)，每周工資125美元。我還提出支付根據(jù)他的推薦所獲利的一定百分比給他。這家伙非常勤奮。他每天工作16個(gè)小時(shí)，以我至今不懂的方式分析他的圖形。然而，每當(dāng)我需要具體推薦時(shí)，他就把圖形指給我，并說(shuō)這樣一種話：“這個(gè)股票不能在形成頂部。”我問(wèn)他我是應(yīng)該買，還是應(yīng)該賣時(shí)，他從不能給我一個(gè)直截了當(dāng)?shù)幕卮?。我?duì)他最清晰的記憶就是他的襯衣袖子磨損了。他午餐吃自家做的金槍魚三明治。
    △你使用圖形分析嗎?
    o是的，但我喜歡簡(jiǎn)單。我主要的方法是確定重要趨勢(shì)變化的三個(gè)步驟。讓我舉個(gè)例子，設(shè)法確定市場(chǎng)上升的頂部。第一步驟就是等待上升線被打破。
    △在我的經(jīng)驗(yàn)里，我沒(méi)有發(fā)現(xiàn)趨勢(shì)線特別可信。
    o重要的是你得把趨勢(shì)線畫正確，大多數(shù)人畫不正確。
    △畫趨勢(shì)線的正確方法是什么?
    o在畫上升趨勢(shì)線時(shí)，你在最高點(diǎn)的高位之前馬上就從最低點(diǎn)的低位到最高點(diǎn)的低位畫，確保你選擇的連線不會(huì)造成趨勢(shì)線穿過(guò)兩點(diǎn)之間的任何價(jià)格。
    △我打斷了你。你說(shuō)在圖形分析中有三個(gè)步驟。其他兩個(gè)步驟是什么?
    o一旦趨勢(shì)線被打破，然后我就尋找最近高價(jià)的不成功的試驗(yàn)。這一失敗可能會(huì)形成價(jià)格在前一個(gè)高價(jià)之下的逆轉(zhuǎn)或在某些情況下，實(shí)際上價(jià)格可能穿透前高價(jià)，數(shù)量適度，然后打破。在價(jià)格穿透前高位時(shí)，在那個(gè)高位以下的阻力會(huì)確認(rèn)高價(jià)試驗(yàn)的失敗。第三步驟最后確認(rèn)趨勢(shì)變化就是下跌穿透了最近相對(duì)最低點(diǎn)。
    △在你提到的第二條標(biāo)準(zhǔn)——對(duì)前高價(jià)的試驗(yàn)失敗——你暗示有時(shí)反彈達(dá)不到高位，有時(shí)它會(huì)在價(jià)格劇趺前穿透高位。該圖形更可信嗎?如果在價(jià)格阻力前前高位被穿透的話。
    o事實(shí)上，是的。實(shí)際上僅該圖形有時(shí)就能捕捉到實(shí)際精確的高位或低位。依我看，這些類型的價(jià)格失敗可能是最可信和最重要的圖形。
    這些類型的失敗經(jīng)常標(biāo)志重大轉(zhuǎn)折點(diǎn)的原因與交易場(chǎng)內(nèi)的例行方法有關(guān)。許多經(jīng)紀(jì)人傾向于在或接近前高位或低位停步。這一習(xí)慣性的方式對(duì)重大的或微小價(jià)格波動(dòng)都是真實(shí)的。當(dāng)這種停步相當(dāng)集中時(shí)，你就能相當(dāng)有理由確信場(chǎng)內(nèi)的人都獲悉了這一信息。在價(jià)格接近高于市場(chǎng)的購(gòu)買停步集中時(shí)場(chǎng)內(nèi)人購(gòu)買將成趨勢(shì)(或者在價(jià)格接近低于市場(chǎng)的出售停步集中時(shí)出售)。場(chǎng)內(nèi)人試圖希望大量的停步會(huì)對(duì)價(jià)格波動(dòng)造成微小的延伸而獲利。然后他們會(huì)利用這種價(jià)格延伸的機(jī)會(huì)清理他們的交易狀況迅速獲利。因此，造成大量集中停止交易指令符合場(chǎng)內(nèi)人的利益。在價(jià)格波動(dòng)超過(guò)前高位(或低位)有可信的基本理由時(shí)，波動(dòng)將會(huì)延伸。然而，如果向新高(或低)的波動(dòng)主要是場(chǎng)內(nèi)交易行動(dòng)造成的，一旦停止交易指令填寫了，價(jià)格會(huì)傾向于逆轉(zhuǎn)，跌入前高價(jià)以下(或反彈到前低位以上)。事實(shí)上，停止交易指令造成市場(chǎng)的最后喘息現(xiàn)象。
    我剛剛描述的過(guò)程適用于公開喊價(jià)的市場(chǎng)，如期貨市場(chǎng)。然而，相似的過(guò)程亦可在專家市場(chǎng)操作，如股票市場(chǎng)。專家交易一種或幾種股票。在這些股票中造市是專家的工作。提供這種服務(wù)，專家們每交易一百股收取統(tǒng)一費(fèi)用。很顯然，將價(jià)格波動(dòng)到可以承接大量訂單的水平符合他們的利益。這些點(diǎn)一般都是價(jià)格正好高于前高位或正好低于前低位。另外，請(qǐng)記住專家有事先知道他股票所有訂單位置的優(yōu)勢(shì)。而且股票交易所場(chǎng)內(nèi)人士在造成停止交易指令方面有相同的利益，如期貨市場(chǎng)交易所。
    我要說(shuō)明的主要觀點(diǎn)是關(guān)鍵圖形經(jīng)常是基于場(chǎng)內(nèi)專業(yè)人士的行為。
    △你使用技術(shù)指標(biāo)嗎?
    o我使用他們作為第二類信息。在股市，我最看重的指標(biāo)是200天平均曲線。我并不是推薦以該指標(biāo)作為交易決策唯一信息，而且它確實(shí)能增加有用的信息以補(bǔ)充分析方式方法。實(shí)際上，我看到一份研究報(bào)告表明僅僅使用道瓊斯200天平均曲線，投資者在50年的調(diào)研期間可以平均每年獲得18％的收益——大約是直接購(gòu)買和持有方式收益的兩倍。
    △我知道你自學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)，閱讀了幾十本，或上百本有關(guān)書籍。這種學(xué)習(xí)僅是學(xué)業(yè)上的勤奮努力呢，還是在交易方面產(chǎn)生了某些實(shí)際益處呢?
    o在幾個(gè)事件中，我認(rèn)為我對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)或經(jīng)濟(jì)歷史的知識(shí)幫助我從市場(chǎng)中獲利。一個(gè)典型的例子發(fā)生在1981年法國(guó)總統(tǒng)選舉中自稱為社會(huì)主義者的佛朗索瓦·密特朗贏得了令人吃驚的勝利。在競(jìng)選中，密特朗承諾將把部分工業(yè)國(guó)有化，推行龐大的社會(huì)福利計(jì)劃。我明白密特朗計(jì)劃中的經(jīng)濟(jì)含義將給法郎招致災(zāi)難。我立即出售法郎，當(dāng)時(shí)法郎與美元以4：l匯率交易。在僅僅3周后法郎在6：1交易時(shí)我又補(bǔ)進(jìn)。以我看，那筆交易準(zhǔn)確無(wú)誤。偶然地，法郎最終下跌到10：1。
    △可能你最出色的市場(chǎng)呼吁就是對(duì)股市一次大頂部的預(yù)測(cè)，你l987年9月發(fā)表在《Barro’s》——在暴跌前一個(gè)月。什么使得你對(duì)股票價(jià)格即將來(lái)臨的暴跌那么有信心?
   o在1987年8月的高位，股市在96天內(nèi)增加了近23％。
這些數(shù)字幾乎精確地與中期牛市波動(dòng)的強(qiáng)度和期限的歷史中位相一致。這一考慮只是謹(jǐn)慎之舉。如果其他所有因素都是肯定的，那么就好。然后，回想起以前用過(guò)的相似之處，這個(gè)市場(chǎng)不是杰克·拉拉納。在8月份，道瓊斯工業(yè)指數(shù)創(chuàng)新高，但上升與下跌比率并沒(méi)有行情下跌的變化。當(dāng)時(shí)價(jià)格與收益比率在25年里處于最高水平。政府、公司和消費(fèi)者債務(wù)都創(chuàng)記錄。實(shí)際上你看到的任何指標(biāo)都大聲疾呼謹(jǐn)慎可能來(lái)臨暴跌。
    △在l0月19日暴跌你是空頭嗎?如果是，你出于何種考慮選定你進(jìn)入市場(chǎng)的時(shí)機(jī)?
    o第一個(gè)大信號(hào)是10月5日發(fā)出的，當(dāng)時(shí)我在《華爾街日?qǐng)?bào)》上看到聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)主席格林斯潘的講話，他講到利率可能會(huì)變得“危險(xiǎn)的高”，如果金融市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹的擔(dān)心“遍地叢生”的話。盡管格林斯潘表明他認(rèn)為這種擔(dān)心是沒(méi)有根據(jù)的，他還暗示可能會(huì)提高折扣率來(lái)緩解這種擔(dān)心。在l0月15日，道氏理論發(fā)出了出售信號(hào)，我開始做空頭。
    最后導(dǎo)致暴跌的因素是貝克國(guó)務(wù)卿與德國(guó)的爭(zhēng)吵，他敦促德國(guó)刺激它的經(jīng)濟(jì)。當(dāng)?shù)聡?guó)拒絕合作時(shí)，貝克發(fā)表了周末聲明“美國(guó)準(zhǔn)備讓美元下跌?！币牢铱矗翢o(wú)疑問(wèn)這一聲明是10月l9日股市暴跌的導(dǎo)火索。任何外國(guó)投資者都不想持有不明貶值的貨幣。“下跌”是什么意思?5％?10％?20％?你打算下跌多少呢?持有以美元為主的證券的投資者紛紛出售直至他們明白“下跌”的意思為止。
    在當(dāng)時(shí)，我絕對(duì)確信股市會(huì)暴跌因?yàn)槊涝幻鞯馁H值。在星期一早晨，我立即增加了我的空頭。盡管道瓊斯指數(shù)開盤低了超過(guò)200點(diǎn)。
    △我知道你也抓住了1989年10月的小暴跌。分析過(guò)程與l987年10月相似嗎?
    o非常相似。在1989年10月，市場(chǎng)已上漲200天，沒(méi)有短期下跌趨勢(shì)下根據(jù)我的定義，15天的下跌或更長(zhǎng)了，而歷史上的中位是107天。此外，市場(chǎng)上漲超過(guò)24％，我以往的研究表明十之八九當(dāng)市場(chǎng)上漲到那個(gè)程度，最終會(huì)發(fā)生修正，將價(jià)格回落到該點(diǎn)之下。換言之，市場(chǎng)繼續(xù)上漲的機(jī)會(huì)非常低。連續(xù)地我退出多頭，非常信服市場(chǎng)將死亡的跡象。從統(tǒng)計(jì)上看，這個(gè)市場(chǎng)已有87歲高壽了。
    △最后還有話要說(shuō)嗎?
    o涉足這個(gè)行業(yè)需要極大的獻(xiàn)身精神和欲望，然而，你不應(yīng)該終身從事交易。你需要休閑時(shí)間，與至愛(ài)的人消磨時(shí)間。你需要平衡你的生活。
    在我耗費(fèi)心血研究過(guò)去股票趨勢(shì)時(shí)，我的女兒，珍妮弗正處于學(xué)步年紀(jì)。這是孩子發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期，也是父母享受天倫之樂(lè)的好時(shí)光。不幸的是，我是那么沉醉于我的項(xiàng)目，下班后回到家，吃完飯，立即就奔向書房。當(dāng)我女兒游蕩到我的辦公室，我無(wú)暇與她在一起，這是直到今天我都后悔的錯(cuò)誤。一些經(jīng)紀(jì)人終生從事這一行業(yè)。結(jié)果是他們可能會(huì)賺更多的錢，但是以犧牲一種更好完美，平衡，滿意的生活為代價(jià)的。
    無(wú)論怎樣，歸根結(jié)底是機(jī)會(huì)問(wèn)題。除非你可以有辦法使機(jī)會(huì)對(duì)你有利，交易，就像其他任何需花費(fèi)費(fèi)用的機(jī)會(huì)是50：50的游戲一樣，最終將是失敗的問(wèn)題。斯佩蘭多已將機(jī)會(huì)的定義達(dá)到了由保險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)員計(jì)算出來(lái)的最大程度。就像保險(xiǎn)公司確保機(jī)會(huì)對(duì)他們有利而根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)區(qū)別保單持有人一樣，斯佩蘭多根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)劃分股市。當(dāng)進(jìn)入股市。他可以判斷出20歲和80歲之間的區(qū)別。在斯佩蘭多成功的背后另一個(gè)有關(guān)相關(guān)的因素就是他相當(dāng)大地變換他的下注規(guī)模。他認(rèn)為新的趨勢(shì)處于開始階段而且各種指標(biāo)確認(rèn)為一交易，他在市場(chǎng)上完成一個(gè)交易狀況時(shí)，他將傾向于比不具備這些條件時(shí)增加更大的交易量。這樣，斯佩蘭多估計(jì)到會(huì)最為有利時(shí)，他就下最大的注。(順便說(shuō)一句，這一策略基本上是像賭21點(diǎn)這類游戲成功的關(guān)鍵；請(qǐng)閱希爾采訪記。)
然而，斯佩蘭多強(qiáng)調(diào)說(shuō)，當(dāng)大量交易時(shí)，市場(chǎng)立即對(duì)你有利是必不可少的，否則，交易量應(yīng)立刻減少，這一措施是必要的，從而確保資金上的生存，當(dāng)你在判斷極為有利情形時(shí)出現(xiàn)錯(cuò)誤。
    斯佩蘭多的看法幾乎是不普遍的，他貶低才智對(duì)交易成功的重要性?；谒嘤?xùn)38名經(jīng)紀(jì)人的經(jīng)驗(yàn)，他得出的結(jié)論是才智實(shí)際上與預(yù)示成功毫不相關(guān)，他說(shuō)作為經(jīng)紀(jì)人獲勝的更重要的素質(zhì)是承認(rèn)錯(cuò)誤的能力。他指出將他們的自尊限制在市場(chǎng)中是正確的人們，將會(huì)發(fā)現(xiàn)容忍虧損是非常困難的。當(dāng)市場(chǎng)行為表明他們是錯(cuò)的時(shí)。
    斯佩蘭多認(rèn)為那條神圣不可侵犯的標(biāo)準(zhǔn)忠告是個(gè)錯(cuò)誤的指點(diǎn)：在股市采用購(gòu)買并持有的策略。斯佩蘭多提供了一些例子，在非常長(zhǎng)的期間里這種策略將是災(zāi)難性的。