觀點(diǎn)

基于對(duì)于目前國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)資金格局的分析，我們認(rèn)為短期內(nèi)，由于資金多頭持倉尚處高位，逆勢(shì)而為可能欠妥，商品價(jià)格仍會(huì)有所上沖。但從中長(zhǎng)期來看，美元指數(shù)有站穩(wěn)75并且回調(diào)向上的可能，加之國(guó)內(nèi)貨幣政策在未來可能有所收緊，且產(chǎn)業(yè)政策面臨調(diào)整，這些因素必然會(huì)促使商品價(jià)格向理性基本面回歸，屆時(shí)本輪資金推動(dòng)型商品牛市恐將終結(jié)。

一、期貨CTA交易平臺(tái)概述

期貨CTA交易平臺(tái)從技術(shù)角度進(jìn)行邏輯架構(gòu)分析，可以劃分五個(gè)模塊：數(shù)據(jù)層、服務(wù)層、通訊層、業(yè)務(wù)層和用戶界面層。從國(guó)內(nèi)行業(yè)現(xiàn)狀來看，數(shù)據(jù)層、服務(wù)層和通訊層相關(guān)業(yè)務(wù)處理，已經(jīng)在交易所和期貨公司層面得到了很好解決，但仍缺乏相對(duì)統(tǒng)一和開放的標(biāo)準(zhǔn)協(xié)議，如國(guó)際上較為通用的FIX（金融信息交換）。這對(duì)國(guó)內(nèi)期貨CTA交易平臺(tái)同國(guó)外系統(tǒng)的對(duì)接，實(shí)現(xiàn)全球24小時(shí)無差異化電子交易會(huì)有一定程度的影響。

期貨CTA交易平臺(tái)業(yè)務(wù)重點(diǎn)是實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)層和用戶界面層兩大模塊。其中業(yè)務(wù)層是CTA交易平臺(tái)的中樞及核心，完成開發(fā)后，需要長(zhǎng)期維護(hù)和擴(kuò)充。用戶界面層則需要具備一定可擴(kuò)展性，可以根據(jù)后期業(yè)務(wù)需求和目標(biāo)市場(chǎng)的細(xì)分逐步開發(fā)，從而根據(jù)不同交易策略和交易群體組合不同的交易界面，進(jìn)行功能擴(kuò)充，增加系統(tǒng)的實(shí)用性和易用性，擴(kuò)展系統(tǒng)功能。相對(duì)來說，基于IT的功能實(shí)現(xiàn)部分已經(jīng)是期貨CTA交易平臺(tái)中較為次要的部分，因此不作為本文討論的重點(diǎn)。

二、期貨CTA交易平臺(tái)的核心業(yè)務(wù)模塊

1.建立并豐富交易策略庫

期貨市場(chǎng)的魅力在于一切都介于確定與模糊之間，沒有任何理論能夠在這個(gè)市場(chǎng)中永遠(yuǎn)立于不敗之地，因此也就形成了各種各樣的理論，采用什么樣的理論或者獨(dú)立創(chuàng)新一種新的理論都不可能完全適應(yīng)所有的市場(chǎng)狀況，因此，擁有豐富全面的策略庫作為后臺(tái)支持和選擇是必不可少的。一個(gè)策略庫的形成需要以下幾個(gè)過程：

（1）策略醞釀過程：根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化或政策計(jì)劃以及價(jià)格自身的變化醞釀和探討交易策略。

（2）策略實(shí)現(xiàn)過程：待策略醞釀模式過程基本成熟，可以通過申請(qǐng)策略的信號(hào)監(jiān)控、策略測(cè)試檢驗(yàn)和半自動(dòng)或自動(dòng)下單的過程進(jìn)行測(cè)試。

（3）策略評(píng)審過程：完成策略的信號(hào)識(shí)別和測(cè)試，將申請(qǐng)策略評(píng)審過程，評(píng)審過程須通過投資總監(jiān)和策略總監(jiān)簽字通過，然后列入策略庫。

（4）策略實(shí)施過程：交易策略一般來自策略庫，實(shí)施過程需通過策略實(shí)施申請(qǐng)，策略審批通過后投入實(shí)施。

（5）策略改進(jìn)過程：指實(shí)際的交易過程中，不斷完善和改進(jìn)策略的過程，經(jīng)改進(jìn)后的策略需要重新審批并入庫。

2.策略客戶端模塊

策略客戶端構(gòu)成

策略客戶端指交易策略庫的IT實(shí)現(xiàn)部分。其是在傳統(tǒng)交易平臺(tái)上細(xì)分出來的一種專業(yè)化交易子平臺(tái)。系統(tǒng)可包括糾錯(cuò)交易客戶端、套利交易客戶端、炒手手交易客戶端、組合交易客戶端、趨勢(shì)交易客戶端、振蕩交易客戶端和保值交易客戶端、機(jī)會(huì)交易客戶端等。

3.完善的策略評(píng)價(jià)體系

當(dāng)建立了一個(gè)豐富的策略庫之后，就需要對(duì)各種策略進(jìn)行評(píng)價(jià)與分類，這就需要有一套比較完善的交易策略評(píng)價(jià)體系。以下就介紹幾個(gè)常見的評(píng)價(jià)指標(biāo)。

（1）測(cè)試周期：在測(cè)試時(shí)間的選擇上，一般來說要盡可能的長(zhǎng)。總體來說，測(cè)試的數(shù)據(jù)時(shí)間越長(zhǎng)其可靠性也就越大，但這也只是在通常情況下。因此，不僅需要對(duì)較長(zhǎng)時(shí)間的數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)試，還需要隨機(jī)選擇時(shí)間短來對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)試，只有兩者都能達(dá)到一個(gè)比較好的水平，才有可能是一個(gè)穩(wěn)定的系統(tǒng)。

（2）測(cè)試品種：各個(gè)品種都有自己的波動(dòng)節(jié)奏或規(guī)律。因此，不僅要在時(shí)間上進(jìn)行測(cè)試，還需要對(duì)各品種進(jìn)行測(cè)試，以尋求該系統(tǒng)適合什么樣的策略或者什么樣的策略適應(yīng)什么樣的品種，只有對(duì)各品種的波動(dòng)和系統(tǒng)的適應(yīng)性進(jìn)行合理的分類，才能做到具體問題具體分析不至于亂點(diǎn)鴛鴦譜。

（3）最終收益率及階段收益率：就是了解策略的盈利結(jié)果。

（4）平均交易周期：交易持倉的平均持有期，這個(gè)指標(biāo)反映策略主要是偏重長(zhǎng)期中期還是短期交易。

（5）盈利系數(shù)：策略適應(yīng)市場(chǎng)的準(zhǔn)確率，也叫勝率，勝率越高，說明策略對(duì)市場(chǎng)的反應(yīng)越準(zhǔn)確。

（6）風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)：這個(gè)指標(biāo)是對(duì)相對(duì)盈利系數(shù)而言的，二者互為倒數(shù)關(guān)系。

（7）連續(xù)盈利能力：策略對(duì)市場(chǎng)的連續(xù)準(zhǔn)確判斷能力，如果一個(gè)交易系統(tǒng)的連續(xù)盈利很高，而連續(xù)虧損次數(shù)較少時(shí)，說明策略的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)是很小的。

三、CTA交易平臺(tái)的公平性

基于未來業(yè)務(wù)發(fā)展空間考慮，每個(gè)期貨CTA交易員可能要同時(shí)管理很多的投資賬戶，因此就可能出現(xiàn)因市場(chǎng)的流動(dòng)性或者時(shí)間的先后順序差異造成對(duì)同時(shí)交易的期貨CTA投資者的收益差異。甚至有的期貨CTA有可能利用這種情形來建立個(gè)人頭寸，這在國(guó)際市場(chǎng)上也屢見不鮮，近期美國(guó)也曝光了類似丑聞，并且遭受了嚴(yán)厲處罰。雖然類似事件操縱市場(chǎng)的可能性不大，但是對(duì)于普通投資者，已經(jīng)不僅僅是不公平的問題了。

功能完善的期貨CTA交易平臺(tái)，則可以很好的解決這個(gè)問題。通過交易員管理子系統(tǒng)，對(duì)多個(gè)CTA賬戶進(jìn)行預(yù)分配，依靠ＩＴ技術(shù)手段，隨機(jī)分配交易序列。通過完備合理的內(nèi)控監(jiān)管，以達(dá)到相對(duì)的公平，保證投資者的合法權(quán)益。

四、CTA交易平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)衡量及控制體系

CTA交易平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)衡量及控制體系，是保證各CTA賬戶交易質(zhì)量的重要組成部分。獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)衡量控制體系，對(duì)期貨CTA的交易不會(huì)產(chǎn)生任何影響，同時(shí)又能夠?qū)崟r(shí)監(jiān)控各交易員的交易狀況，實(shí)時(shí)計(jì)算相關(guān)客戶風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)試算，降低期貨交易中的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和隨機(jī)風(fēng)險(xiǎn)。

在這個(gè)層次當(dāng)中，需要考慮的是以下幾個(gè)要素：采用什么樣的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)體系，風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控的IT平臺(tái)、風(fēng)險(xiǎn)管理制度及人員配置等。

1.極限測(cè)試法和場(chǎng)景分析法

（1）極限測(cè)試

極限測(cè)試被用來衡量某些市場(chǎng)變量發(fā)生一定方向、一定程度的變化對(duì)投資組合價(jià)值產(chǎn)生的影響程度。

極限測(cè)試的主要包含以下幾個(gè)流程。第一，選定測(cè)試的對(duì)象和相關(guān)的市場(chǎng)變量，設(shè)定測(cè)試的幅度和時(shí)間段；第二，如果風(fēng)險(xiǎn)因素是多個(gè)市場(chǎng)變量，需要對(duì)變量之間的相關(guān)性做出考察；第三，計(jì)算各個(gè)變量在測(cè)試幅度內(nèi)的變化對(duì)投資組合的價(jià)值影響，即重新評(píng)估資產(chǎn)組合的價(jià)值；第四，根據(jù)評(píng)估結(jié)果，決定下一步的風(fēng)險(xiǎn)管理計(jì)劃。

選擇哪些市場(chǎng)變量進(jìn)行測(cè)試、在多大的范圍內(nèi)和多長(zhǎng)時(shí)間段內(nèi)進(jìn)行測(cè)試，是極限測(cè)試法衡量外匯風(fēng)險(xiǎn)的技術(shù)難點(diǎn)，此外，極限測(cè)試法只考慮了發(fā)生損失的數(shù)額，沒有考慮這種損失發(fā)生的可能性，在實(shí)際操作中有一定的局限性。

（2）情景分析

情景分析和極限測(cè)試有許多相似的地方，通?？梢曰ハ嗵娲?。它們都對(duì)未來的情況做出假設(shè)，都對(duì)現(xiàn)有產(chǎn)品組合價(jià)值將受到的影響做出測(cè)試，而且都沒有考慮相關(guān)時(shí)間的發(fā)生概率。

但是在實(shí)務(wù)中，兩者還是有重要區(qū)別的。極限測(cè)試對(duì)影響金融資產(chǎn)組合價(jià)值的市場(chǎng)變量做了大量的研究，并測(cè)試這些變量的特定變化會(huì)帶來什么樣的結(jié)果。情景分析則有所不同。

典型的情景分析包含以下主要內(nèi)容：首先對(duì)未來的市場(chǎng)狀況做出一個(gè)替代假設(shè)，然后由此推論出這一假設(shè)條件下的相關(guān)市場(chǎng)變量，最后將新市場(chǎng)變量的價(jià)值通過模型計(jì)算轉(zhuǎn)換成為對(duì)現(xiàn)有金融資產(chǎn)組合價(jià)值的影響效果。因此，極限測(cè)試可以被認(rèn)為是一種自下而上的方法，而情景分析則是一種自上而下的方法。

2.風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值

風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值（VAR）是一種衡量風(fēng)險(xiǎn)的方法，它使用標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)計(jì)學(xué)技巧，衡量在一特定的時(shí)間段里、正常的市場(chǎng)條件下和特定的置信水平上，某種策略可能蒙受的最大損失。

（1）VAR方法的主要特點(diǎn)

VAR可以用來簡(jiǎn)單明了地表示市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的大小，單位是美元或其他貨幣，沒有任何技術(shù)色彩，沒有任何專業(yè)背景的投資者和管理者都可以通過VAR值對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)判。VAR可以事前計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)，不像以往風(fēng)險(xiǎn)管理的方法都是在事后衡量風(fēng)險(xiǎn)大?。籚AR不僅能計(jì)算單個(gè)金融工具的風(fēng)險(xiǎn)。還能計(jì)算由多個(gè)金融工具組成的投資組合風(fēng)險(xiǎn)，這是傳統(tǒng)金融風(fēng)險(xiǎn)管理所不能做到的。

（2）VAR方法的局限性

VAR方法衡量的主要是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，如單純依靠VAR方法，就會(huì)忽視其他種類的風(fēng)險(xiǎn)如信用風(fēng)險(xiǎn)。另外，從技術(shù)角度講。VAR值表明的是一定置信度內(nèi)的最大損失，但并不能絕對(duì)排除高于VAR值的損失發(fā)生的可能性。例如假設(shè)一天99％置信度下的VAR為1000萬，仍會(huì)有1％的可能性會(huì)使損失超過1000萬。這種情況一旦發(fā)生，會(huì)給投資者帳戶帶來災(zāi)難性的損失。所以在金融風(fēng)險(xiǎn)管理中，VAR方法并不能涵蓋一切，仍需綜合使用各種其他的定性、定量分析方法。亞洲金融危機(jī)還提醒風(fēng)險(xiǎn)管理者：風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值法并不能預(yù)測(cè)到投資組合的確切損失程度，也無法捕捉到市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與信用風(fēng)險(xiǎn)間的相互關(guān)系。

（3）VAR模型計(jì)算方法

a.歷史模擬法

“歷史模擬法”是借助于計(jì)算過去一段時(shí)間內(nèi)的資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)收益的頻度分布，通過找到歷史上一段時(shí)間內(nèi)的平均收益，以及在既定置信水平α下的最低收益率，計(jì)算資產(chǎn)組合的VAR值。

b.方差—協(xié)方差法

“方差—協(xié)方差”法同樣是運(yùn)用歷史資料，計(jì)算資產(chǎn)組合的VAR值。

c.蒙特卡羅模擬法

它是基于歷史數(shù)據(jù)和既定分布假定的參數(shù)特征，借助隨機(jī)產(chǎn)生的方法模擬出大量的資產(chǎn)組合收益的數(shù)值，再計(jì)算VAR值。