A股波動加大，債券配置價值提升，國債期貨基差逐步收窄，市場對債市的預期逐步轉好。

近期，制造業(yè)PMI和金融數據低于預期，出口大幅回落且重回負增長；央行對縣域農商行定向降準，市場資金面保持合理充裕；美方擬升級關稅措施，市場避險情緒升溫，股票市場波動加大，債券配置價值提升，國債期貨價格有所企穩(wěn)。

經濟企穩(wěn)持續(xù)性有待觀察

4月官方制造業(yè)PMI為50.1%，弱于預期50.5%，比上月回落0.4個百分點。4月社會融資規(guī)模增量為1.36萬億元，低于預期，同比去年下降4161億元，社會融資規(guī)模存量增速回落至10.4%，比上月下降0.3個百分點，也低于去年同期1.5個百分點，但仍高于一季度GDP的名義增速。4月M2余額增速為8.5%，比上月回落0.1個百分點，高于去年同期0.2個百分點。金融數據在一季度大幅回升之后，4月有所回落，表明央行仍會把好貨幣供給總閘門，不搞“大水漫灌”，但廣義貨幣M2和社會融資規(guī)模增速仍略高于國內生產總值名義增速，處于合理區(qū)間。

圖為社融存量和M2同比增速走勢

以美元計，中國4月出口同比增速下降2.7%，低于預期，較前值14.2%大幅回落，考慮到去年同期基數較高、全球經濟增速較弱及貿易環(huán)境存在變化的情況，預期出口尚難言好轉，后期仍面臨下行壓力。

總體上，領先指標制造業(yè)PMI和社會融資規(guī)模存量增速均低于預期，出口大幅回落且重回負增長，后期仍面臨下行壓力，而全球經濟增速持續(xù)放緩，此前IMF將2019年全球經濟增速預期下調至3.3%，為金融危機以來新低，預計國內經濟企穩(wěn)持續(xù)性有待觀察，對債市有一定支撐。

PPI將逐步回落  CPI維持高位

4月PPI環(huán)比上漲0.3%，漲幅比上月擴大0.2個百分點，連續(xù)2個月回升，PPI環(huán)比漲幅比去年同期高0.5個百分點，帶動當月PPI同比漲幅有所擴大。4月CPI環(huán)比上漲0.1%，比去年同期高0.3個百分點，帶動CPI同比上漲2.5%，漲幅比上月擴大0.2個百分點。

圖為CPI與PPI當月同比走勢

考慮到5月之后的PPI當月同比翹尾因素影響將下降，下半年可能轉負，而近期原油價格波動加大，在大宗商品價格不大幅上漲的情況下，預計5月之后的PPI將逐步回落，下半年仍將可能由正轉負，面臨通縮。對于CPI，受非洲豬瘟疫情影響，生豬存欄不斷下降，市場供小于求，導致豬肉價格進入了新一輪漲價周期，有可能帶動CPI中食品項繼續(xù)回升，使得CPI維持高位，不過隨著PPI逐步回落，CPI中非食品價格仍可能面臨走低，盡管出現新一輪的豬肉價格上漲周期，但是大概率與2015年那輪豬周期相似，發(fā)生通脹的可能性較小，暫時不會對央行貨幣政策走向形成影響。

流動性合理充裕

5月6日，央行發(fā)布公告，決定從從2019年5月15日開始，對聚焦當地、服務縣域的中小銀行，實行較低的優(yōu)惠存款準備金率。約有1000家縣域農商行可以享受該項優(yōu)惠政策，釋放長期資金約2800億元，全部用于發(fā)放民營和小微企業(yè)貸款。

此次央行定向降準一方面是貫徹落實國務院常務會議要求，建立對中小銀行實行較低存款準備金率的政策框架，促進降低小微企業(yè)融資成本；另一方面操作正好可以對沖5月到期的MLF資金和稅期影響。央行定向降準之后，一是可以顯著增加縣域農商行的長期資金來源，也可以明顯降低縣域農商行的資金成本，增加其服務民營和小微企業(yè)的實力，進一步支持民營和小微企業(yè)融資；二是打破央行貨幣政策收緊預期，繼續(xù)改善小微企業(yè)和民營企業(yè)融資環(huán)境；三是央行選擇在A股開盤前公布對中小銀行實行較低存款準備金率，一定程度上可以提振市場信心，利好股市和債券市場。預計下一步央行將繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，靈活運用貨幣政策工具，保持市場流動性合理充裕。

避險情緒升溫

美聯儲5月會議繼續(xù)維持基準利率區(qū)間2.25%—2.5%不變，整體表述繼續(xù)保持中立，短期加息或者降息的可能性均較低。不過歐洲經濟數據疲弱，英國脫歐問題未決，歐洲央行的政策面臨較大的不確定性，而新興市場國家則逐步開始降息，今年以來，已有印度、馬來西亞、新西蘭等國宣布降息，貨幣政策轉向寬松。

近日，商務部新聞發(fā)言人就美方擬升級關稅措施發(fā)表談話，對美方擬于5月10日將2000億美元中國輸美商品的關稅從10%上調至25%表示遺憾，認為升級貿易摩擦不符合兩國人民和世界人民的利益，如果美方關稅措施付諸實施，中方將不得不采取必要反制措施。中美貿易摩擦仍存在長期性和不確定性，后期走向仍需進一步跟蹤觀察，市場避險情緒有所升溫，A股波動加大，債券配置價值提升，國債期貨基差逐步收窄，最便宜可交割券的IRR由負轉正，逐步回歸到正常水平，市場對后期債市預期逐步轉好。

總體上，考慮到領先指標制造業(yè)PMI和社會融資規(guī)模存量增速均低于預期，出口大幅回落且重回負增長，而全球經濟增速持續(xù)放緩，預計國內經濟企穩(wěn)持續(xù)性有待觀察，對債市有一定支撐。5月之后PPI將逐步回落，CPI發(fā)生通脹的可能性較小，而央行對縣域農商行定向降準，打破貨幣政策收緊預期，市場資金面繼續(xù)保持合理充裕。中美貿易摩擦仍存在長期性和不確定性，后期走向仍需進一步跟蹤觀察，市場避險情緒有所升溫，債券配置價值提升，預計國債收益率以下行為主，國債期貨價格將重回上漲趨勢。