5月以來，債市一直被三個因素推動著，經(jīng)濟數(shù)據(jù)預期外回落使得市場重新審視目前的經(jīng)濟狀態(tài)，突發(fā)貿(mào)易不確定性促發(fā)了避險情緒，央行定向降準帶來市場對政策變化的揣測。在三大原因的簇擁之下，“五一”節(jié)過后債市高歌猛進，10年國債下行突破3.30%。經(jīng)歷了5月中上旬的一波收益率下行之后，隨著4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)應聲落地，目前債市進入糾結的橫盤期。

圖為豬肉價格不斷抬升

在數(shù)據(jù)缺席的上周，央行公布了第一季度貨幣政策執(zhí)行報告。從報告來看，后期貨幣政策依然會維持中性。從報告中重提“閘門”二字可以看出，雖然目前我國面臨一定外部壓力，央行并沒有改變貨幣政策回歸中性的態(tài)度，顯示貨幣政策整體定力較強，并沒有受外部情況而影響。在今年早春的政府工作報告中，我們注意到對于貨幣增量的政策目標首提M2增速與名義GDP增速將趨于一致。本次對此條描述進行了詳細的討論。貨幣政策將繼續(xù)著重防止實體經(jīng)濟杠桿的無序升高，“貨幣政策要松緊適度，有助于把握好處置存量債務和控制新增債務，平衡好穩(wěn)增長和防風險之間的關系”。因此整體貨幣政策并不會大規(guī)模放水，而將繼續(xù)采用精準滴灌的模式。同時，通貨膨脹也引起了央行的注意?！拔磥?，貿(mào)易摩擦與政策的不確定性還可能通過推高通脹、損害家庭與企業(yè)信心、引發(fā)金融市場波動等方式對全球經(jīng)濟產(chǎn)生不利沖擊?！睂τ诤笃谪泿耪叩哪繕耍胄幸彩状翁岬綄⒏鶕?jù)“價格形勢變化及時預調(diào)微調(diào)”。價格形勢目前尚不是主要矛盾，但也需警惕未來可能帶來的制約。由此可見，貨幣政策由量向價的轉(zhuǎn)換，并且整體政策的考量不僅限于刺激經(jīng)濟增長還包括通脹形勢。

從當前看，債市進入糾結期的原因來自于幾個方面。一方面，4月數(shù)據(jù)的下降給經(jīng)濟抬頭預期降溫，市場重新評估當前經(jīng)濟形勢。在前期的利率下行中，經(jīng)濟下行已經(jīng)逐步體現(xiàn)在價格中。因此，5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)預期內(nèi)下降對市場的抬升會減小。另一方面，前期帶來動力的風險事件雖然點燃了市場的避險情緒，但是事態(tài)發(fā)展帶來的沖擊作用正在邊際遞減。與此同時，貿(mào)易不確定性帶來的輸入型通脹以及內(nèi)部市場食品價格的上漲，引發(fā)市場對通貨膨脹的擔憂。因此，在多方因素的共同作用之下，市場徘徊不前。

圖為食品分項帶來的通脹壓力逐漸增加

著眼后市，我們認為債市短期依然處于多空博弈階段，通脹擔憂將對短期未來債市收益率下行形成掣肘。目前經(jīng)濟內(nèi)需依然較弱，政策基調(diào)以穩(wěn)杠桿為主，基本面將繼續(xù)回落又給債市形成一定支撐。對于利率波段交易者來說，目前是修整階段，后期當通脹數(shù)據(jù)落地、利空因素走盡之后，不失為又一個配置良機。中長期來看，經(jīng)濟整體始終面臨內(nèi)生動力不足和外部擾動較多的影響，債市依然有望振蕩走高。