春節(jié)期間，國(guó)際金融市場(chǎng)整體維持平穩(wěn)。節(jié)前市場(chǎng)盡管存在部分上市公司業(yè)績(jī)暴雷影響，但對(duì)A股市場(chǎng)整體影響有限，主要受中美貿(mào)易談判樂觀預(yù)期以及政策利好提振，節(jié)前A股市場(chǎng)表現(xiàn)良好。1月28日-1月30日，A股業(yè)績(jī)“爆雷” 公司不斷，上證綜指三日共下跌0.83%，創(chuàng)業(yè)板指下跌2.3%；受中美貿(mào)易談判樂觀預(yù)期以及政策層面多重利好消息刺激，1月31日-2月1日上證綜指上漲1.30%，創(chuàng)業(yè)板指上漲3.4%。春節(jié)A股休市期間，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)相對(duì)較好，非農(nóng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，節(jié)前一周標(biāo)普500指數(shù)累漲1.58%，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)累漲1.32%；春節(jié)當(dāng)周，標(biāo)普500指數(shù)上漲0.05%，道指上漲0.17%；美元指數(shù)近兩周上漲0.92%。從其他資產(chǎn)表現(xiàn)來看，全球市場(chǎng)在春節(jié)前周及期間基本維持平穩(wěn)，MSCI全球指數(shù)下跌0.55%，COMEX4月黃金期貨2月8日收漲0.3%，當(dāng)周累跌0.29%，原油小幅反彈，布油2月8日收漲0.76%，當(dāng)周下跌約1%。整體來看，春節(jié)休市期間國(guó)際金融市場(chǎng)維持相對(duì)平穩(wěn)，預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)A股情緒產(chǎn)生較大沖擊。

內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)階段內(nèi)均趨于緩和，A股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)預(yù)計(jì)仍將延續(xù)。國(guó)內(nèi)當(dāng)前業(yè)績(jī)和信用擴(kuò)張均處于真?zhèn)坞y辨時(shí)期，政策擾動(dòng)成為階段性關(guān)鍵變量。我們認(rèn)為市場(chǎng)近期風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)主要有四大因素：1)中美經(jīng)貿(mào)談判預(yù)期好轉(zhuǎn)。1月31日，中美經(jīng)貿(mào)高級(jí)別磋商結(jié)束，雙方已就實(shí)施機(jī)制的框架和基本要點(diǎn)達(dá)成了原則共識(shí)，2月11日美方將赴北京展開新一輪高級(jí)別經(jīng)貿(mào)磋商，當(dāng)前市場(chǎng)中美達(dá)成協(xié)議預(yù)期邊際改善。2)美歐澳印央行均釋放出偏寬松信號(hào)，有利于緩解市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)動(dòng)能放緩擔(dān)憂。美聯(lián)儲(chǔ)和歐央行近期均發(fā)出“鴿派”信號(hào)，2月7日印度央行意外宣布降息，下調(diào)回購利率25個(gè)基點(diǎn)至6.25%，2月8日澳洲聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布聲明，大幅下調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，并暗示未來降息概率增大，近期國(guó)際資本市場(chǎng)流動(dòng)性趨于改善，TED利差下降。3)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)新政不斷，提振市場(chǎng)情緒。1月24日中國(guó)人民銀行決定創(chuàng)設(shè)央行票據(jù)互換工具，為銀行發(fā)行永續(xù)債提供流動(dòng)性支持，允許險(xiǎn)企投資商行發(fā)行無固定期限資本債券，1月28日，銀保監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金增持上市公司股票，維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定，1月30日，《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法(試行)》、《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見》文件發(fā)布，科創(chuàng)板細(xì)則落地，1月31日，證監(jiān)會(huì)連發(fā)三條新規(guī)，鼓勵(lì)券商買股票、取消融資融券“平倉線”不得低于130%的統(tǒng)一限制、擴(kuò)大QFII和RQFII投資范圍。4)對(duì)外開放舉措陸續(xù)推進(jìn)。1月28日，標(biāo)普獲準(zhǔn)進(jìn)入中國(guó)信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)，1月31日，彭博巴克萊全球綜合指數(shù)正式納入中國(guó)國(guó)債和政策性銀行債成分，2月1日，發(fā)改委、商務(wù)部就“鼓勵(lì)外商投資產(chǎn)業(yè)目錄”公開征求意見。綜合來看，當(dāng)前國(guó)際外圍環(huán)境維持相對(duì)友好，國(guó)內(nèi)政策層面利好不斷，將為A股風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)延續(xù)創(chuàng)造有利條件。

短期不確定性因素仍需持續(xù)關(guān)注，重申風(fēng)險(xiǎn)偏好有限修復(fù)觀點(diǎn)。當(dāng)前市場(chǎng)的反彈主驅(qū)動(dòng)仍在于政策對(duì)于情緒的提振，春季躁動(dòng)仍然存在，但空間及持續(xù)性相對(duì)有限，信用重啟效果以及政策實(shí)際效果仍有待觀察。在風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)，投資者有限參與的同時(shí)，仍需要關(guān)注以下緩解但并未落地的風(fēng)險(xiǎn)因素：1)全球經(jīng)濟(jì)動(dòng)能持續(xù)放緩。國(guó)外方面，美國(guó)1月ISM非制造業(yè)指數(shù)不及預(yù)期，新訂單指數(shù)創(chuàng)一年新低。特朗普在國(guó)情咨文演講中表示如果和民主黨就美墨邊境墻修建問題無法達(dá)成一致，美國(guó)政府將再陷停擺可能。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)疲弱依舊，1月份PMI逼近衰退邊緣，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)均接近停滯，歐盟委員會(huì)下調(diào)了歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹預(yù)期。國(guó)內(nèi)方面，1月制造業(yè)PMI連續(xù)2個(gè)月處于臨界點(diǎn)下方，12月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)連續(xù)8個(gè)月下滑，連續(xù)2個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)。2)貿(mào)易保護(hù)問題擔(dān)憂重新升溫。一方面是中美經(jīng)貿(mào)談判仍在繼續(xù)，結(jié)果仍存在不確定性，另一方面是美國(guó)商務(wù)部即將公布汽車進(jìn)口安全調(diào)查報(bào)告，美歐經(jīng)貿(mào)關(guān)系有趨于緊張風(fēng)險(xiǎn)。3)寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)的實(shí)際效果仍需進(jìn)一步觀察。貨幣政策層面仍偏友好，但短期內(nèi)傳導(dǎo)效果無法證偽，市場(chǎng)對(duì)于即將公布的人民幣貸款和社融數(shù)據(jù)反應(yīng)是觀察市場(chǎng)對(duì)寬信用見效信心的重要信號(hào)。

春季躁動(dòng)預(yù)期反復(fù)，謹(jǐn)慎參與抓兩頭。“盈利下行+信用待修復(fù)+改革待發(fā)力”，短期市場(chǎng)的反彈核心仍在于傳統(tǒng)的春季躁動(dòng)邏輯，短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)空窗期、開年金融數(shù)據(jù)偏強(qiáng)、春節(jié)前后流動(dòng)性趨于改善、機(jī)構(gòu)配置調(diào)倉提振交易活躍度、兩會(huì)新主題預(yù)期。行情主驅(qū)動(dòng)仍在于風(fēng)險(xiǎn)偏好提振，而本輪寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)較之以往明顯偏好，市場(chǎng)預(yù)期反復(fù)，整體倉位上我們?nèi)越ㄗh密切跟蹤相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)因素演化，保持謹(jǐn)慎。從結(jié)構(gòu)上來看，風(fēng)險(xiǎn)偏好彈性與防御性需兩手抓，更加看好上證50和中證500在當(dāng)前市場(chǎng)風(fēng)格狀態(tài)下的相對(duì)表現(xiàn)。從行業(yè)層面來看，經(jīng)濟(jì)下行擔(dān)憂與政策對(duì)沖力度加大預(yù)期共存；從景氣周期角度看，資源周期板塊景氣高點(diǎn)預(yù)計(jì)將在2019年一季度見到，周期板塊更多體現(xiàn)為政策驅(qū)動(dòng)式的博弈性機(jī)會(huì)，消費(fèi)板塊景氣高點(diǎn)已于2018年三季度出現(xiàn)，預(yù)計(jì)景氣的拐點(diǎn)的出現(xiàn)至少需等待兩個(gè)季度。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)是在預(yù)期反復(fù)中展開的，可以從三個(gè)方面把握相關(guān)投資主線：一是具有防御屬性的銀行地產(chǎn)低估值龍頭股、黃金、公用事業(yè)、農(nóng)林牧漁、油服，以及高股息個(gè)股等領(lǐng)域，二是具有業(yè)績(jī)支撐、較高彈性以成長(zhǎng)股為主的制造業(yè)中TMT，三是短期具有政策催化的領(lǐng)域，看好非銀、新基建領(lǐng)域(5G、人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)等)。